Goldman Sachs: Inverted yield curve does not necessarily mean a recession in the United States, because "this time is different"

儘管 “這次不一樣” 可能是宏觀經濟學和市場中最危險的五個字，但大摩還是堅持認為，“這次不一樣”，美債收益率曲線倒掛並不意味着美國衰退緊隨其後。

作為著名的反向指標，美債收益率曲線倒掛一向被認為預示着經濟衰退。當前，美國的實際收益率和實際 GDP 增長與 2008 年之前的水平相似，而債券收益率曲線更加陡峭，2 年期美債收益率比 10 年期高出 70-100 個基點。許多市場分析師認為，收益率曲線倒掛的嚴重程度預示着 2023 年將出現經濟衰退。

但摩根士丹利全球宏觀策略主管 Matthew Hornbach 在週一報告中指出：

與過去相比，財政赤字增加會帶來更強勁的經濟增長和更多的政府債券供應。我們認為，今年早些時候，當市場對政府債券供應形成預期時，市場收益率已經反映了這一觀點。近期的技術創新也帶來了更高的生產率，這與 2008 年金融危機後被一些人稱為 “停滯期” 的階段有所不同。

關於為什麼 “這次不一樣”，Hornbach 指出，收益率曲線的倒掛放大了實際情況，根據調整後地資產負債表規模，今天的實際收益率可能遠高於 2006 年，因此他認為收益率曲線倒掛並不能準確預期未來經濟衰退。

我們之所以沒有把急劇倒掛的曲線與迫在眉睫的衰退聯繫起來，原因之一是美聯儲資產負債表的規模。在給定的短期政策利率下，美聯儲持有的證券規模在決定收益率曲線形狀方面發揮着重要作用。美聯儲持有的政府債券佔未償債券市場的比例越大，尤其是持有的政府債券期限越長，收益率曲線就越平坦。

如今，美聯儲的資產負債表比 2006 年大了一個數量級，在給定短期政策利率的情況下，收益率曲線應該更加平坦。換句話説，根據資產負債表的規模進行調整後，收益率曲線的倒掛程度會降低，甚至呈正向傾斜。

同時，資產負債表規模影響的不僅僅是收益率曲線的形狀，龐大的資產負債表還應抑制實際利率。就其程度而言，將今天的實際收益率與 2006 年進行比較忽略了一個重要問題。