What are the new changes in the first-tier real estate market after the implementation of the policy 'Recognize the Property, Not the Loan'?

一線 “認房不認貸” 政策全面落地半月有餘，效果如何？還會有更大力度政策出台嗎？

8 月末以來，一線 “認房不認貸” 政策全面落地，南京、濟南、青島等二線城市核心區放開限購。在新一輪政策密集出台後，投資者高度關注政策的實施效果。

根據西部證券分析師邊泉水等人的估算，“認房不認貸” 政策的全面落地可以拉動 2023 年全國商品住宅銷售同比增速約 1.0、0.7 和 0.3 個百分點。

西部證券認為，“認房不認貸” 本質上仍屬於鼓勵居民部門加槓桿的政策範疇，未來 1-2 個月，還需要密切跟蹤一二線及全國房地產市場銷售恢復情況，如果不及預期，第一輪政策僅起到短暫的託底作用，不排除一線政策優化邊界進一步擴張的可能性。

在 9 月 17 日的報告中，西部證券回答了這樣幾個關鍵問題：

一線二手房掛牌量目前處於什麼水平，房價有無新的下行壓力？

一線 “認房不認貸” 政策全面落地後，二手房看房熱度當週（8.28-9.3）明顯升温，北上廣深環比分別 +16.1%、+15.4%、+9.1%、+13.9%，第二週有所回落，但 仍高於政策落地前水平。政策落地當週一線城市二手房出售掛牌量指數環比 +58.8%，新增掛牌量大幅低於今年 2-3 月春節後積壓需求釋放的階段，並且第二週新增掛牌量即開始回落，並未繼續走高。此外，供需博弈下二手房價格端暫時企穩。

掛牌量方面，萬得數據顯示，在政策發佈當週，一線城市二手房出售掛牌量指數環比 +58.8%，但新增掛牌量大幅低於今年 2-3 月春節後積壓需求釋放的階段，並且第二週新增掛牌量即開始回落，並未繼續走高。掛牌價方面，新政落地後首周掛牌價指數並無明顯異動，基本與前值持平，第二週有小幅上行，環比 +0.3%。二手房價格端表現暫時平穩或與新政發佈後賣方降價意願減弱，買方需求尚未充分釋放有關。

西部證券認為短期二手房價格持續上行動力不足，在政策呵護下亦無較大下跌壓力，預計會保持平穩狀態。

具體看，政策落地後一線二手房成交量穩步回升，不同城市間二手房市場表現存在一定分化，北京成交表現好於深圳。

從北京住建委和深圳房管局公佈數據來看，在新政發佈後， 兩座城市二手房成交量均穩步回升。在新政落地當周（8.28-9.3）和第二週（9.4-9.10）， 北京二手住宅成交套數分別為 2692 套和 2780 套，環比分別上升 5.5% 和 3.3%，第三週（9.11-9.17）前 5 日成交繼續放量，已突破 3100 套，環比第二週前 5 日增長 24.6%。深 圳在政策放開當週成交套數環比反而下跌 13.8%；第二週才開始反彈，環比 +22.6%；第三週前 5 日，成交量繼續上行，環比 +11.6%，表現不及北京。考慮到網籤備案數據的滯後性，預計一線城市二手房成交短期仍會繼續放量，但持續性有待觀察。

新房市場何有變化，房價是否出現一定幅度的上漲？

從日度和周度數據看，一線新房成交除北京近期有持續回升跡象外，其餘城市並未顯著上行，基本保持放開前的成交水平，除近期二手房掛牌量上升後，“賣一買一” 帶來的 置換需求進入新房市場需要一定的時間有關之外，與近期新房供應量變化或許也存在一定關聯。

價格端來看，一線新房價格表現同樣存在分化，京滬新房價格穩中有升，廣深相對平穩。

中指院公佈數據顯示，在 “認房不認貸” 政策發佈當週，四大一線城市新建商品住宅銷售價格均出現不同程度的上漲，但由於新房市場每週上市項目在成交價格上可能存在較大差別，比如核心區和郊區項目上市時間的錯位，可能會導致新房周度價格數據波動性較大，不便直接對比。如果對周度數據進行平滑（取 4 周移動平均），第 36 周（8.28-9.3）北上 廣深新房價格環比漲幅分別為 1.8%、9.4%、-1.4%、0.5%，第 37 周（9.4-9.10）北上廣深新房價格環比漲幅分別為-0.4%、0.2%、3.0% 和 0.7%。其中京滬新房價格近幾周呈穩中有升態勢，廣深房價相對平穩，這也是今年以來一線樓市房價內部分化的映射。

本輪一線樓市新政效果的持續性如何？

“認房不認貸” 本質上仍屬於鼓勵居民部門加槓桿的政策範疇。2008 年之後我國商品住宅銷售共經歷 4 輪築底反彈的過程，每一輪均伴隨着居民部門槓桿率的快速抬升，居民願意加槓桿主要基於收入上漲預期和房價上漲預期，目前兩者皆處於歷史偏低位置。

從一線新政落地後的市場表現來看，短期呈現出 “量升價穩” 的局面。從邏輯上分析，置換需求才是這一輪一線城市享受政策支持的主力，對於一線本地 “賣一買一” 的置換人羣， 首先要實現 “賣一” 才能在 “買一” 的時候認定為首套房。但問題在於換房鏈條啓動的前提是要有足夠的需求承接 “賣一” 帶來的供給，穿透至底層的話則必須有增量的剛需入場才能盤活整個換房鏈條，否則無法消化新增的二手房供給。

新政落地後，報告認為一線增量的剛需主要來自於那些外地有購房貸款記錄，符合一線購房條件並且計劃在一線置業的人羣。這部分人羣具體規模不詳，但從近期二手房帶看數據的回落以及掛牌量的積壓可以大致判斷出本輪增量剛需對新增二手房供給的消化能力相對有限，即剛需接盤力量不足。

從另一個角度來看，去年一線首次出現常住人口外流，並且近幾年本地出生人數和結婚人數整體持續走低，對剛需的擴張均會形成掣肘。

“認房不認貸” 政策對全國樓市有何影響？

貝殼研究院調研數據顯示，一二線城市賣舊買新對當地新房市場貢獻較高，其中一線城市平均為 53%，二線城市平均為 21%。根據我們測算，2022 年全國一二線城市通過賣舊買新實現的新建商品住宅銷售面積約為 8300 萬平。其中，一線城市約為 1800 萬平，二線城市約為 6500 萬平。

由於不同城市房地產市場形勢、政策落地時間節點存在差異，在 “認房不認貸” 執行後商品房市場的表現同樣存在較大差別。政策放開後 4 個月，杭州市表現較好、天津 次之、鄭州最差。

西部證券認為，本輪 “認房不認貸” 全面落地後，預計對一線樓市的提振效果 強於二線城市。假設在樂觀、中性、悲觀情形下，一線 “認房不認貸” 政策落地後 4 個月內商品住宅銷售面積同比增速較之前 4 個月分別提升 30、20 和 10 個百分點，二城市分別提升 15、10 和 5 個百分點。樂觀、中性和悲觀三種場景下，預計將提升 2023 年全國商品住宅銷售面積同比增速 1.0、0.7 和 0.3 個百分點。

一線是否會有更大力度的政策出台？

本輪地產政策的優化力度整體上是超出市場預期的，包括央行層面連續的降準降息，全國層面首套和二套房首付比例的普遍下調以及存量貸款利率的調降，另外就是一線 “認房不認貸” 的全面落地和二線核心區放開限購，這些政策本身力度不可謂不大，但在當前宏觀經濟預期尚未扭轉以及地產下行壓力較大的情形下，政策效果還有待進一步觀察。

西部證券認為，未來 1-2 個月，還需要密切跟蹤一二線及全國房地產市場銷售恢復情況，如果不及預期，第一輪政策僅起到短暫的託底作用，不排除一線政策優化邊界進一步擴張的可能性。

普宅認定標準的放鬆、新增貸款加點數的調降以及首付比例的降低或均在政策考量範圍之內，但全面放鬆限購概率不大。

本文作者：西部證券邊泉水（持證編號：S0800522070002）、西部證券宋進朝（持證編號：S0800521090001），原本標題：《近期一線城市房地產市場有什麼新變化？》，華爾街見聞有所刪減。