藥明康德 “蹭” 上減肥神藥快車 | 見智研究

CXO 或許並非如市場預期那樣悲觀。

7 月 31 日，在整個醫藥板塊大幅調整之際，受康龍化成業績預告影響，CXO 板塊逆勢全天上漲。

當日晚間，藥明康德發佈 2023 半年報，似乎能再給 CXO 行業一點信心。

CXO 龍頭業績能打，剔除新冠增長仍快

2023H1，藥明康德營收 188.71 億元，同比增長 6.3%，剔除新冠商業化項目同比增長 27.9%；上半年歸母淨利潤 53.13 億元，同比增長 14.6%；上半年經調整 Non-IFRS 歸母淨利潤 50.95 億元，同比增長 18.5%。

在新冠訂單高基數的背景下，公司仍維持了較快增長。特別是季度環比數據仍然保持增長勢頭。

20223Q2營收 99.08 億元，同比增長 6.7%，剔除新冠商業化項目同比增長 39.5%；淨利潤 31.45 億元，同比增長 5.1%，環比增長更達到 45.1%。

值得注意的是，藥明康德長期被詬病的自由現金流，在本季度末達到 29.3 億元，同比大幅轉正。

GLP-1 靶點成為營收高增來源，減肥神藥開發需求逐旺

以往藥明康德年報的亮點最終落在新增分子數量上，今年卻與之不同，亮眼的是分子種類。

因為它 “蹭” 上了減肥神藥的快車。

見智研究曾在文章《減肥藥廠商比減肥患者更焦慮 | 見智研究》中提到，藥明康德的TIDES（新分子種類相關）業務為多肽和寡核苷酸 CRDMO，其中增長最快的正是減肥神藥的 GLP-1 靶點相關分子業務。

在全球減肥神藥缺貨的當下，毫不意外，藥明康德的 GLP-1 靶點相關的多肽藥物 CRDMO 業務迎來高速增長。

23H1，TIDES 業務收入達到 13.3 億元，同比增長 37.9%。截至 2023 年 6 月末，TIDES 業務在手訂單同比強勁增長 188%。公司預計 TIDES 業務收入增長全年將超過 70%。

TIDES D&M 服務客户數量達到 121 個，同比提升 25%，服務分子數量達到 207 個，同比提升 46%。

從 22 年年報，藥明康德正式把 TIDES 業務拆分單獨披露，已表明公司十分看好這項業務的增長。

從全球 GLP-1 研發數量來看，此靶點的確是當前的開發沃土。

根據德邦證券統計數據，目前全球 GLP-1 藥物減肥適應症在研管線超過 122 個。而這僅僅是減肥適應症，還不包括糖尿病、NASH 和其他適應症。

國內，GLP-1 數量也在不斷增長。

從趨勢上看，廠商的佈局已經從 GLP-1 單靶點向雙靶點，三靶點快速演進。從單 G（GLP-1）快速捲到 3G（GLP-1/GIPR/GCGR）。

禮來就是當中卷的代表。

見智研究曾在文章《ADA 減肥藥數據大放異彩，GLP-1 大混戰越來越近 | 見智研究》中提到，禮來的明星雙靶點 GLP-1 /GIPR 減肥藥替爾泊肽（tirzepatide），直接在 72 周達到減重 22.5% 效果。

但禮來沒有止步，而是又直接開了三靶點 GLP-1R/GIPR/GCGR 減肥藥 Retatrutide 的三期臨牀，顯然認為藥效還有提升空間。

此外，禮來還有小分子口服 GLP-1R 藥物 Orforglipron，同樣效果顯著。

禮來 all-in 減肥藥的決心，和資本市場給予的豐厚回報，也讓其他一眾廠商眼紅，開始紛紛從單 G 捲到 3G。

這樣的市場氛圍，也直接給藥明康德送來了大把訂單。

化學業務亮眼，臨牀也在恢復

當然，藥明康德遠不僅是隻有減肥藥。

拆分業務狀態表明，藥明康德看家的化學業務雖然紙面只增長了 3.8%，但這達成在去年新冠產品爆發的高基數背景下。剔除新冠，化學業務收入同比增長 36.1%，在全球小分子業務中仍保持高速增長。

2023H1 新增分子 583 個。23Q2 小分子 CDMO 商業化項目數量為 56 個，同比增加 13 個，環比 2023Q1 增加 1 個。過去 12 個月，R 板塊向 D&M 板塊轉化分子 120 個（21%）。

另一個值得關注的是，臨牀業務全面恢復。公司二季度臨牀 CRO 及 SMO 收入 4.5 億元，同比增長 29.6%；上半年實現收入 8.5 億元，同比增長 18.3%。藥明康德在臨牀業務上相對龍頭同行較弱，這意味着國內臨牀業務的恢復也存在超預期可能。

具體看分項業務：

化學業務 (WuXi Chemistry) 實現收入 134.67 億元，同比增長 3.8%，剔除新冠商業化項目，收入同比強勁增長 36.1%，經調整 non-IFRS 毛利 61.03 億元，同比增長 14.9%，毛利率為 45.3%；

測試業務 (WuXi Testing) 實現收入 30.91 億元，同比增長 18.7%，經調整 non-IFRS 毛利 11.68 億元，同比增長 26.1%，毛利率為 37.8%；

生物學業務 (WuXi Biology) 實現收入 12.33 億元，同比增長 13.0%，經調整 non-IFRS 毛利 5.11 億元，同比增長 15.1%，毛利率為 41.5%；

細胞及基因療法 CTDMO 業務 (WuXi ATU) 實現收入 7.14 億元，同比增長 16.0%，經調整 non-IFRS 毛利 (0.40) 億元，毛利率為 (5.7)%；

國內新藥研發服務部 (WuXi DDSU) 實現收入 3.42 億元，同比下降 24.9%，經調整 non-IFRS 毛利 1.03 億元，同比下降 26.2%，毛利率為 30.1%。同時，公司實現了客户銷售收入分成從 0 到 1 的突破。

CXO 外部因素影響被過於放大，但行業仍有隱憂

此前市場針對 CXO 行業最擔心的外部因素，在財報中未體現太大影響。23H1，美國客户的收入仍處於增長最快來源。

具體來看，上半年公司來自美國客户收入 123.7 億元，剔除新冠商業化項目後同比增長 42%；來自歐洲客户收入 22.2 億元，同比增長 19%；來自中國客户收入 32.3 億元，同比增長 6%；來自其他地區客户收入 10.4 億元，同比增長 6%。

見智研究一直觀察的員工數量指標，出現了與以前年度完全不同的變化，相較去年底有了 7% 的員工人數下降。

截至 6 月底，藥明康德共有 41296 名員工，而去年底共有 44361 名員工，減少 3065 名。

這與此前社交媒體上各種爆料似相吻合，公司或存在相當規模的員工轉崗、轉工作地區或離職情況。這意味着產能規劃和實際產能中間的缺口可能會逐步顯現，並且不同細分業務間可能存在着明顯的景氣度差異。

此外，從二季度末基金持倉數據統計來看，CXO 在不同類型的公募基金持倉均已達到 20 年 1 季度水平，尤其是醫療基金持倉大幅度下降，也反映了市場仍處於對 CXO 行業過度的悲觀預期中。

綜上：不止是減肥藥靶點帶來的多肽藥物 CRDMO 業務高增長，藥明康德財報的亮點給近期暗淡的 CXO 行業也帶來一縷亮光。或許，是時候重新審視、調整我們對這個行業過分悲觀的預期。