財報 2023｜爆款難以複製，泡泡瑪特如何講新故事

2020 年，一個撅着嘴的小女孩——Molly，將潮流玩具龍頭泡泡瑪特送上了市。

彼時，泡泡瑪特一邊被看作是為 Z 世代提供 “廉價” 且易得快樂的零售商，一邊給資本市場講 “中國迪士尼” 的故事。市場很買賬，張坤、蕭楠等明星基金經理紛紛重倉以示看好。

但兩年過去，“中國迪士尼” 的故事泡泡瑪特來沒來得及講好，業績下滑卻後腳到來。

3 月 29 日，泡泡瑪特發佈 2022 年財報顯示，其實現營收 46.2 億元，同比微增 2.8%；淨利潤 4.76 億元，同比下滑 44.3%。管理層將其歸因於去年疫情的反覆衝擊。

但對泡泡瑪特來説更要緊的是，過去一年，Molly 的營收佔比已經退居次席，但還沒出現能接替 Molly 的下一個 “爆款”。於是在去年，泡泡瑪特的股價成了 “泡泡”，慘遭腳踝斬。

“公募一哥” 張坤給予權益市場 “打折促銷” 評價之時，卻用腳投票，毅然將泡泡瑪特調出四隻基金的 “隱形重倉股” 行列。

爆款策略失效之後，泡泡瑪特的下一個能講的故事是什麼？

Molly 一度被看作是泡泡瑪特 IP 運營能力最好證明，但不是任何玩偶裝進盒子都能複製 Molly 的成功。

對泡泡瑪特來説，能否持續運營出 SKULLPANDA 這樣的 IP 或許更為關鍵。

2018 年至 2021 年是泡泡瑪特矇眼 “狂飆” 的四年，四年間泡泡瑪特的營收增速分別為 224.8%、227.6%、49.3% 和 78.8%，裝着 Molly 的盲盒成為年輕人的新寵。

但就在去年上半年，泡泡瑪特的增長勢頭戛然而止，營收增速放緩至 32.8%，並出現上市以來首次淨利負增長，同比減少 7.2%。其最新發布的 2022 年財報顯示，其全年營收和淨利增速分別為 2.8% 和-44.3%。

作為爆款 IP 的 Molly 曾是驅動泡泡瑪特營收增長的重要引擎。

2017 年 Molly 的創收僅為 4.1 萬元，但到了 2020 年 Molly 的營收飆升至 3.6 億元，4 年間翻了 8780 倍。但作為一個 16 年的老 IP，Molly 的增長勢頭正在明顯放緩。在 2020 年至 2022 年三年間，Molly 的營收增速分別為-21.7%、97.6% 和 13.8%。

信風（ID:TradeWind01）翻閲泡泡瑪特歷年財報發現，過去三年間，逐漸從財報中 “消失” 的 IP 有 BOBO&COCO 和 Bunny，後者的營收佔比一度在 2021 年達到 3.7%。

2020 年推出的 IP SKULLPANDA 後來居上，營收佔比從 1.6% 增至 18.4%，在 2022 年上半年超過 Molly 成為泡泡瑪特營收佔比最高的自有 IP，但營收增速 “僅” 為 43% 的 SKULLPANDA 還不能被稱為爆款，僅能算作泡泡瑪特多元化 IP 運營策略的成果之一。

2022 年，泡泡瑪特的會員貢獻銷售額佔比達到 93.1%，復購率 50.4%，儘管相比 2021 年，會員銷售額佔比提高了不足 1 個百分點，但復購率卻降低了 6 個百分點，泡泡瑪特會員用户的忠誠度受到考驗。

儘管如此，泡泡瑪特嘗試帶動營收增長的各項費用還在持續增長，這也是直接導致泡泡瑪特去年的盈利表現欠佳的原因之一。財報顯示，2022 年泡泡瑪特經銷及銷售開支、一般及行政開支分別同比增長 33% 至 14.7 億元和 23.1% 至 6.9 億元。但其經營利潤卻創下上市以來的最差表現，同比減少 49.3% 至 5.8 億元。

就利潤大幅減少的情況，有業內人士 3 月 31 日向信風（ID:TradeWind01）表示，“一方面是去年受到疫情反覆的影響，線下零售業都不太景氣；另一方面，這個行業實在是太 ‘卷’ 了，‘卷’ 原材料、‘卷’ 設計，同時去年原材料價格也在上漲。因此整個（行業）的成本都是在上漲的，一定程度上影響了潮玩公司的業績表現，像去年樂高大幅提價也是這個原因。”

在業績説明的電話會上，泡泡瑪特表示 23 年預計有 30% 至 40% 左右的業績增長，並且將更加關注門店的單店的坪效和提升機器人商店的運營效率，降低人力和相關費用成本，以提升整體的運營效率。“通過這樣的方式，我們今年全年淨利潤率的增速應該會大幅快於收入規模的增速。”

潮玩出海，可能是繼爆款 IP 後，泡泡瑪特給市場講出的另一個稍顯性感的故事。

泡泡瑪特管理層曾在 2021 年業績電話會上表示，希望將海外市場營收佔比做到 50%。在那場電話會上，泡泡瑪特副總裁、泡泡瑪特國際業務總裁文德一將 2022 年定義為 “潮玩出海元年”。

“在未來 10 年，國際業務將是泡泡瑪特最為重要的發力點之一。” 文德一曾表示。

2022 年，泡泡瑪特在海外渠道大舉擴張。

截至年底，泡泡瑪特的港澳台及海外零售店達到 28 家，年內增加 21 家；機器人商店達到 49 家，年內增加 40 家。伴隨渠道的擴張，泡泡瑪特海外市場（含港澳台）營收相應水漲船高，2019 年至 2022 年，分別錄得營收 2689 萬、7417 萬、1.8 億和 4.5 億元，佔比從 1.6% 提升至 9.8%。

與內地市場不同，泡泡瑪特在海外市場（含港澳台）的主要渠道為批發，佔海外市場總營收的 46.9%，而在中國內地，批發渠道僅佔中國內地市場營收的 6.3%。這意味着現階段泡泡瑪特海外擴張主要依靠當地經銷商渠道快速滲透海外市場。

這種模式與泡泡瑪特在國內開直營店的模式相比，優勢在於相對輕資產，可根據市場環境將庫存壓力轉嫁至經銷商，而不必負擔庫存過多的風險。

劣勢則在於毛利率較低，僅為 32.6%，遠低於線下和線上零售渠道的 73.4% 和 74.5%。

不過泡泡瑪特去年也加速了在海外市場的 DTC（Direct To Customer）戰略推進，並分別在英國、新西蘭、美國和澳大利亞開了首家線下門店。

海外開店的挑戰是多方面的。

首先在選址開店的邏輯上就與國內不同，在泡泡瑪特 2022 年財報業績的電話會上，泡泡瑪特的管理層表示中國大陸地區的商業以購物中心模式為主，因此絕大多數線下門店都會集中在購物中心。

海外市場情況則不同，部分國家的商業以商街等街鋪為主，並不像購物中心那樣有着非常好的聚集流量，因此選址難度更高。

需要多方面考慮比如區域機器人的銷售額、其他品牌的位置，借鑑本地專業機構對商圈的評價來最終判斷是否開店。

其次，潮流玩具本質上仍屬於一個文化衍生品，泡泡瑪特須直面文化出海可能面臨的困難。

信風（ID:TradeWind01）曾在泡泡瑪特的一場閉門交流會上獲悉，生長在不同文化環境必然導致人們對產品形象有各自的偏好與禁忌。據泡泡瑪特國際市場營銷部負責人李豔君觀察，在東南亞、日韓地區會比較喜歡貓、狗等小動物的形象，但不喜歡人形的玩偶；歐美市場則更偏向於童話精靈形象的 IP，如 PUCKY 和 LABUBU。

泡泡瑪特如果想將海外市場做大，依據上述觀察 “因地制宜” 投放產品必不可少。但由於一套玩偶的定製流程極為複雜，同一系列的不同玩偶會採用不同的材質和零配件。僅前期開一套模組進行量產就需要高額成本，也相應帶來各種各樣的供應鏈難題，因此為了單一市場定製產品之前，必須要算一本經濟賬。

對於 2023 年海外市場的業績展望，泡泡瑪特管理層預計到年底，海外門店的數量會達到 80 到 90 家，機器人商店接近 200 家，其中 70% 位於東亞和東南亞，30% 位於歐美澳地區。

可以看出，管理層對泡泡瑪特的出海前景相對樂觀，計劃開店數量相比去年翻了一番。但正如上文所述，要將產品銷售給更多人必然要面對相應增加的挑戰，泡泡瑪特 “出中國記” 的故事還尚待時間的驗證。

2022 年財報發佈次日，泡泡瑪特股價反彈 11.63% 至 21.7 港元/股，相較去年創下的歷史低點 9.95 港元/股已經翻倍，總市值約為 300 億港元。