緊縮成美股下跌 “背鍋俠”？真正的鬼故事在業績

太長不看：

微軟、谷歌相繼公佈業績，拉開了科技巨頭財報的序幕，儘管早有預期，但大幅下滑的業績還是 “傷透了” 市場的心；

今年美股的表現實在是糟糕，貨幣緊縮成為 “背鍋俠”，不斷變化的加息預期成為攪動市場的關鍵變量，美聯儲一放鷹，市場就歇菜；

但更重要的還是業績增長的失速，過去盈利是抵消估值收縮的關鍵，但今年一到財報季，美股就開始 “渡劫”，權重股迷失方向構成主要拖累。

科技巨頭業績繼續 “渡劫”

微軟、谷歌相繼發佈了新一季的財報，儘管早有預期，但大幅下滑的業績還是 “傷透了” 市場的心。

微軟財報顯示，2023 財年一季度公司淨利潤為 176 億美元，同比下降 14%，創下兩年多來的最大降幅。微軟表示，由於個人電腦銷量大幅下滑影響到市場對 Windows 軟件的需求，抵消了市場對公司雲計算和其他企業服務的部分需求。財報發佈後，微軟盤後股價跌幅一度擴大至 6.65%。

谷歌母公司 Alphabet 公佈的三季度營收和利潤均低於市場預期，其中三季度營收為 690.92 億美元，同比增長 6%，遠低於去年同期的 41%；營業利潤 171.35 億美元，同比下降 18.5%。

核心廣告業務收入（營收佔比 79%）為 544.8 億美元，同比增 2.54%，低於分析師預期的 7.2% 和去年同期 43% 的增速；谷歌雲收入 68.7 億美元，同比增長 37.6%，好於預期。

上週 Snap 公佈的三季報顯示，報告期內收入為 11.3 億美元，同比增速僅 5.7%，為 2017 年上市以來首次降至個位數。

美股長牛的信仰與互聯網科技行業的高速增長密不可分，作為權重股，明星科技股黯然失色也導致整個美股都提不起勁來。

緊縮和通脹成 “背鍋俠”

今年美股的表現實在是糟糕，科技股為主的納指領跌，年內跌幅達到 28.4%，標普和道指跌幅分別為 19% 和 12.4%，貨幣緊縮和高通脹成為 “背鍋俠”。

自今年 3 月美聯儲啓動加息進程以來，半年多的時間裏已累計加息 300bp，市場預期年內可能還要再加息 125-150bp，當前 10 年期美債突破 4%，為 2008 年以來新高。

不斷變化的緊縮預期也成為攪動市場的關鍵變量，美聯儲一放鷹，市場就歇菜，而一旦經濟和就業數據不及預期，市場又開始起舞，押注貨幣政策轉向，開啓 “衰退式” 反彈。

美股長牛的重要支撐就是寬裕的流動性，金融危機和新冠疫情的兩輪史詩級大放水都大舉推高了美股估值，而如今加息 + 縮表的組合拳對美股估值形成壓制。

雖説今年的加息路徑確實相當陡峭，但過去十多年，美股也是經歷過流動性衝擊的大風大浪的，期間還有地緣政治等因素的擾動，都無礙美股的強勢，很重要的一個原因是盈利增長的支撐。

以 2014 年縮表期間為例，儘管美聯儲於 2013 年底宣佈削減 QE 並最終於 2014 年 10 月宣佈退出 QE，但由於美股盈利在整個 2014 年維持韌性，2014 年標普 500 營收和利潤增速分別為 4% 和 8.7%，高出 2013 年 2.3pct 和 4.9pct，因而流動性收緊並未對美股形成明顯衝擊。

但今年美股的盈利正在面臨更加嚴峻的挑戰。過往財報季中，美股業績頻超預期是常規操作，如今也算是超預期，只不過是向下修正。

FactSet 數據顯示，目前已有 20% 的公司報告了 2022 年三季度的業績，其中 72% 的公司實際 EPS 高於預期，低於 77% 的五年均值；報告的收益比預期高出 2.3%，同樣低於 8.7% 的五年均值水平。

十一個行業中僅有四個報告收入同比增長，其中能源、工業和房地產行業領漲，以金融、材料和通信服務行業為首的七個行業報告盈利同比出現兩位數下滑。

一方面是持續高通脹的影響。需求端，通脹壓制下居民實際購買力下滑導致消費放緩；成本端，原材料、薪資等成本的抬升擠壓企業盈利，此前公佈財報的零售企業均陷入 “增收不增利” 的困境。

根據 FactSet 對財報電話會議的統計，在本季度前兩週已經公佈業績的標普 500 指數公司中，約有三分之二的公司將業績下滑歸因於通脹。在上兩個財報季，分別有 417 和 412 家家公司提到了通脹。

這個季度，匯率又成為了新晉 “甩鍋” 對象，不少企業抱怨，美元走強損害了公司的銷售和業績。

FactSet 預計，2022 年 Q3 在美國境內銷售額超過 50% 的公司的盈利增速為 2.9%，而擁有更多海外敞口的公司（即海外銷售額超過 50%）的盈利將下滑 0.9%。

權重股業績迷失

固然，通脹和匯率風險可以解釋一部分業績下滑，但本身業績增長迷失方向才是最可怕的。

VIP 文章《一場疫情，讓美股互聯網趕頂》曾提及，原本疫情之前互聯網公司就進入了存量博弈時代，疫情意外帶來了最後一波流量激增，包括流媒體、社交、電商、消費電子都狠狠吃了一波紅利。

但這也加速了其見頂的速度，與此同時，作為最重要的變現模式，廣告業務又遭遇阻力，對互聯網公司的變現能力構成挑戰，權重科技股就此陷入 “成長的煩惱”，把美股拖下水。

這一背景下，科技公司們都在尋找新的出路。

流媒體方面，奈飛、迪士尼 + 和 Hulu 一邊靠提價的方式繼續賺存量用户的錢，一邊又同時推出收費更低的含廣告套餐來穩住用户。

Meta 去發展元宇宙，但現在看更像個深不見底的洞，每季度以幾十億美元的速度燒錢，但實際帶來的收入卻少得可憐，新的增長敍事 “遠水救不了近火”，市場現在需要的是確定性。

二季度包括 AR（增強現實）和 VR（虛擬現實）相關硬件、軟件和內容在內的元宇宙相關業務 “現實實驗室”（Reality Labs）收入 4.52 億美元，為去年二季度以來的最低水平。

近日 Meta 還指責蘋果通過更改其 App Store 條款以獲取部分社交媒體廣告收入，稱其 “在數字經濟中削弱了其他公司”。

VIP 文章《蘋果 “劍指” Meta，巨頭也要優勝劣汰？》曾分析過，這兩年來蘋果增長放緩，新品 iphone14 賣得也不好，服務業務的高增速和高毛利成為僅有的亮點，為保持甚至提升整體賺錢能力，確實存在發力廣告業務的訴求，這也反映出巨頭在原有業務遭遇瓶頸之際，正在不斷打破彼此的邊界， 沒有新的增長，大家都是説不出的苦。

在 PC 和衍生服務需求下滑之際，微軟近兩年加大了在遊戲業務上的投入，2021 年斥資 75 億美元收購知名遊戲公司 Bethesda（俗稱 B 社）母公司遊戲發行商 ZeniMax Media；今年初又宣佈以 687 億美元收購動視暴雪。

一切順利的話，遊戲業務的收入體量有望超過 Windows，成為微軟的第三大收入來源，但現在還不足以抵消硬件遭遇的逆風。

貨幣緊縮背景下，估值收縮已經成為美股最大的拖累項，美股迫切需要盈利增長的支撐來緩解下行壓力，但問題是現在盈利也扛不住了。

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