中國央行為何 “縮表”？表明流動性寬鬆
國泰君安認為，當前資金充裕下，公開市場一級交易商的投標量繼續減少，央行相應進一步降低逆回購操作量，造成央行對其他存款性公司債權規模下降，央行資產負債表 “縮表” 反而是流動性寬鬆的體現。
核心觀點：
央行公佈 2022 年 7 月資產負債表數據。7 月央行資產負債表總資產規模為 38.56 萬億元，較 6 月減少約 6927 億元，央行資產負債表規模繼 6 月達到 39.26 萬億元的高點後，再次延續今年 3 月以來的收縮趨勢。
7 月，基礎貨幣規模為 32.42 萬億元，較 6 月減少 1.01 萬億元；貨幣乘數為 7.95 倍，較 6 月上升 0.23 倍，處於歷史高位。貨幣乘數提高和基礎貨幣下降二者作用抵銷，M2 微降。
央行在 2019 年三季度貨政執行報告專欄 1《正確看待央行資產負債表規模變化》提及 “現階段中國人民銀行擴表是 ‘收緊’，縮表是 ‘放鬆’”，同樣也適用於當前合理充裕略偏高的市場流動性環境。
當前資金充裕下，公開市場一級交易商的投標量繼續減少，央行相應進一步降低逆回購操作量，造成資產科目央行對其他存款性公司債權規模和負債科目其他存款性公司在央行的存款規模同步下降，央行資產負債表 “縮表” 反而是流動性寬鬆的體現。
正文
央行公佈 2022 年 7 月資產負債表數據。7 月央行資產負債表總資產規模為 38.56 萬億元，較 6 月減少約 6927 億元，央行資產負債表規模繼 6 月達到 39.26 萬億元的高點後，再次延續今年 3 月以來的收縮趨勢。
資產端，央行對其他存款性公司債權規模 11.96 萬億元，較 6 月減少 7169.86 億元，降幅與總資產規模降幅基本一致；其他國外資產規模 9579 億元，較 6 月增加 256 億元。
負債端，其他存款性公司存款規模 20.21 萬億元，較 6 月減少 1.04 萬億元；政府存款規模 5.01 萬億元，較 6 月增加 4375 億元；其他負債規模 2557 億元，較 5 月減少 1073 億元；貨幣發行和非金融機構存款小幅增加。
7 月，基礎貨幣規模為 32.42 萬億元，較 6 月減少 1.01 萬億元；貨幣乘數為 7.95 倍，較 6 月上升 0.23 倍，處於歷史高位。貨幣乘數提高和基礎貨幣下降二者作用抵銷，M2 微降。
7 月，央行對其他存款性公司債權規模 11.96 萬億元，較 6 月減少 7170 億元，基本能解釋總資產規模變動。央行對其他存款性公司債權包括 OMO、MLF、PSL、再貼現、再貸款等，2015 年以來該資產科目已成為央行投放基礎貨幣最重要的方式，且在結構性流動性短缺的貨幣政策框架下，央行操作直接影響該資產科目餘額，進而對基礎貨幣數量變動起到決定性作用。
7 月末，央行逆回購淨回籠 4340 億元；1000 億元 MLF 和 50 億元央行票據互換到期均等額續作，不影響 7 月末央行對其他存款性公司債權規模；7 月末，PSL 餘額 25682 億元，較 6 月末減少 521 億元；7 月末，SLF 餘額歸零，較 6 月末減少約 13.41 億元，絕對數額可忽略不計，這也反應出商業銀行流動性充裕，對央行常備借貸便利需求程度低。由此，可推算 7 月再貼現再貸款餘額減少約 2300 億元。
央行在 2019 年三季度貨政執行報告專欄 1《正確看待央行資產負債表規模變化》提及 “現階段中國人民銀行擴表是 ‘收緊’，縮表是 ‘放鬆’”，同樣也適用於當前合理充裕略偏高的市場流動性環境。當前資金充裕下，公開市場一級交易商的投標量繼續減少，央行相應進一步降低逆回購操作量，造成央行對其他存款性公司債權規模下降，央行資產負債表 “縮表” 反而是流動性寬鬆的體現。
7 月，中央銀行外匯佔款規模 21.32 萬億元，較 6 月減少約 7.51 億元，基本持平。外匯佔款不再成為央行投放基礎貨幣的主要方式，影響因素主要包括進出口貿易差額、人民幣匯率影響下商業銀行結售匯差額。2019 年以來，此科目變動額均在 400 億元以內，對央行總資產影響較小。
央行資產負債表資產端的其他項目，如黃金、其他資產科目變化不大，對其他金融性公司債權或因流動性環境充裕、非銀融資順暢而繼續下降。
7 月，其他存款性公司在央行的存款規模 20.21 萬億元，較 6 月減少約 1.04 萬億元，是央行資產負債表負債端規模下降的主要來源。其他存款性公司在央行的存款主要包括法定存款準備金和超額存款準備金。
其他存款性公司在央行存款下降主要由兩方面因素引起：一方面，7 月央行對其他負債性公司債權較 6 月減少 7170 億元，帶動其他存款性公司在央行的準備金下降。
另一方面，政府存款環比上升，商業銀行超額存款準備金轉化為政府存款，形成央行資產負債表中負債科目的結構變化。
7 月，政府存款規模 5.01 萬億元，較 6 月增加 4375 億元。7 月份政府債券淨繳款 2908 億元，央行資產負債表負債科目政府存款變動規模大約等於財政收支差額和政府債券淨繳款之和，由此可見 7 月份財政撥付速度不及預期，在 “新增專項債力爭在 8 月底前基本使用完畢” 的要求下，8 月份財政撥付速度有望加快。
7 月，央行資產負債表貨幣發行科目規模 10.15 萬億元，為 M0（流通中現金）和商業銀行庫存現金之和，7 月份 M0 和商業銀行庫存現金規模分別為 9.65 萬億元、0.5 萬億。7 月份貨幣發行科目規模較 6 月份增加 284 億元，其中 M0 較 6 月份增加 498 億元、商業銀行庫存現金較 6 月份下降 214 億元。
央行資產負債表負債端其餘科目變動不大。
本文作者：國泰君安覃漢、胡建文，來源：覃漢投資筆記，原文標題：《【國君固收#點評】現階段央行 “縮表” 表明流動性寬鬆——7 月央行資產負債表》
