泡泡瑪特，泡泡破了？

7 月 19 日港股早市，泡泡瑪特 (09992) 又迎來最綠一天，截至收盤，泡泡瑪特股價下跌 12.89%，報收 22.25 港元/股，創上市新低。

進入 7 月，泡泡瑪特股價持續飄綠;放長來看，其股價自去年 2 月創下 106 元高點後，至今已跌去 8 成，其市值從高光時刻的 1504 億港元 (約合人民幣 1221 億元) 跌至 311.7 億港元 (約合 268 億元)。有投資者開玩笑，“不知道的以為是老闆跑路了”。

誰都沒想到，曾經的牛股、盲盒第一股，如今跌成這樣。

事實上，就算是在 2021 年泡泡瑪特在市場上一路狂飆、體現在財報的數據可圈可點的時候，資本市場也不太買賬，還一度有 “泡泡瑪特贏了市場輸了股場” 的説法。

如果説短期的波動是資本市場的常態，但長期跌落，意味着泡泡瑪特的可持續能力以及商業模式普遍不被看好。

7 月 15 日，泡泡瑪特發佈《盈利警告公告》，公司預計 2022 年上半年營收增長將不低於 30%，同時淨利潤將較去年最多減少 35%。

“潮玩開拓者” 泡泡瑪特怎麼了？

泡泡瑪特的 “青年” 危機

泡泡瑪特的股價跌勢，一定程度上與今年的消費和生產大環境有關。

2022 年 3 月發佈的財報顯示，泡泡瑪特降低的毛利率，由 2020 年的 63.4% 下降至 2021 年的 61.4%。

根據泡泡瑪特管理層表示，毛利率下降，主要原因是原材料上漲了 15%，工人人工費上漲 10%。在疫情影響下，原材料供應鏈的價格，幾乎扼住了泡泡瑪特的喉嚨。

製作泡泡瑪特的聚乙烯，必須從石油中提取，疫情以來，海運價格高企，以石油為主的原材料價格居高不下。根據虎嗅媒體採訪，一位南方某玩具工廠的知情人表示，部分原材料價格比起 2020 年 “最少要高出 40% 左右”;另一方面，工廠工人無法正常到崗上班，也讓加工成本大大提高。

而股市飄綠更大的原因也許在於，投資人對年輕人的消費能力和收入水平的預期並不高;另一方面，是泡泡瑪特在業績上的波動。2022 年上半年，疫情影響下，泡泡瑪特關停了部分區域一些線下店鋪和自動售賣機。

泡泡瑪特主要分佈在一線城市和新一線城市，分別為 113 家和 84 家，收入分別為 7.89 億元和 4.80 億元。線下門店停止運營，對公司業績有着不小的影響。

除了線下門店，泡泡瑪特的線上銷售業績也顯得疲軟。根據華創證券，今年 6 月，泡泡瑪特在天貓平台銷量為 22 萬件，銷售額為 2700 萬元 (較去年同期下滑 35.3%);京東平台銷量為 6 萬件，銷售額 1000 萬元 (較去年同期增加 12.5%)。

根據財報，2021 年的總營收為 44.9 億元，同比增長 78.7%，這一數據較 2020 年的 49.3% 有明顯的回升跡象，但與 2018 年的 225.5%、2019 年的 227.2% 相比，還是存在着較大差距，其營收增速已大幅放緩。

另一方面，泡泡瑪特的會員復購率，已由 2019 年的 58% 下降至 2021 年的 56.5%。這背後，也許是消費者對盲盒逐漸失去了興趣。

在萬物皆可盲盒的時代，盲盒的新鮮感也早已不見了。

在興趣交流網站，不少年輕人表示，曾經是盲盒的狂熱愛好者，但現在都 “想不起來買了”。小紅書上，“泡泡瑪特退坑” 的筆記已經突破 1 萬篇。在消費者看透了預售、飢餓營銷等套路後，泡泡瑪特走在了退燒的邊緣。

其實，早在泡泡瑪特 2020 年 IPO 之前，就已經有不少人在懷疑其1100 億的估值中到底包含多少泡沫。盲盒近似於賭博的銷售模式，到底有多大的可持續性？

盲盒還是潮玩？

在最近兩年，以盲盒為最顯著標籤的泡泡瑪特，開始急於在概念上與盲盒割席。

創始人、河南 85 後小夥王甯越來越強調，我們 “不是一家盲盒公司，是一家基於 IP 的潮玩公司”。

但矛盾的是，從 2010 年成立以來，讓泡泡瑪特扭虧為盈的，恰恰是盲盒模式。

2010 年，初生的泡泡瑪特還是一家賣流行產品的小超市，學的是日本賣流行文創、玩具的潮品集合店，很像今天名創優品的高端版。

2014 年，苦於尋找出路的王寧決定將泡泡瑪特的前途，賭在一個叫做 Sonny Angel 的日本玩偶上，他花大價錢簽下這個神秘又無邪的天使寶寶。隨着天使寶寶一起被引進的，是它的盲盒銷售模式。

在花錢購買之前，沒有人知道自己將會買到哪一款 angel，而彼時這種銷售模式在中國十分新穎。很快，拆盲盒收藏這款無邪 angel ，成了一種頗為新潮的小眾愛好。

短短一年時間，這個光屁股、大眼睛天使寶寶的銷售額，就佔據了泡泡瑪特的半壁江山。

2016 年，眼看 Sonny Angel 的代理期限快到了，苦苦尋覓第二個 angel 的王寧從微博用户那裏得知了 Molly——由中國香港設計師王信明設計的一款嘴巴嘟嘟的潮玩娃娃。

嚐到盲盒甜頭的王寧決定買斷 Molly 的中國內地獨家授權，使用盲盒模式進行銷售。

有了 Sonny Angel 的經驗，泡泡瑪特決定把 Molly 買下來，並效仿 Sonny Angel 的盲盒方式。2016 年 7 月，Molly Zodiac 星座系列一推出就收到不同凡響的市場反饋。盲盒和潮玩也從小眾收藏變成流行玩具。

2017 年，泡泡瑪特實現盈利，這也是它開始用盲盒銷售模式、在線上線下專賣潮流玩具的第二年。

可以説，盲盒模式是泡泡瑪特成為印鈔機的最根本因素之一。憑藉盲盒的銷售模式，泡泡瑪特幾乎點石成金般地把潮玩變成了成癮玩具，再結合自動販賣機以及傳統實體店以及線上商城三位一體的銷售渠道，泡泡瑪特盲盒在年輕人當中快速擴散。

公開信息顯示，泡泡瑪特總營收從 2017 年的1.581 億元人民幣，增加至 2018 年的5.145 億元人民幣，2019 年達到16.834 億元人民幣，直到 2020 年中期，這一數字達到 8.18 億元，同比大漲 50%。

但問題也同時顯現，歸根結底，盲盒令人上癮的秘籍，是刺激人性最深處的賭博心理。這種投入越多就越不甘心的賭博行為，化作泡泡瑪特優異的財報數據。

但它反噬的速度，也很快。

2021 年，一位消費者在社交平台發帖，稱自己 12 月 17 日在泡泡瑪特武漢天地壹方店內購買了一整箱同系列產品，令她失望的是，裏面的 144 個盲盒中，無一隱藏款。

為此，她前去與店員溝通，質疑泡泡瑪特在虛假宣傳。針對此事，門店店員表示，隱藏款生產配比是 1:144，即每生產 144 個產品中有一個是隱藏款，但 “隱藏款出現的概率是基於生產數量制定的”。

根據公眾號 “錦緞” 的資料，泡泡瑪特盲盒中的各類隱藏款概率，最極端的是 1:720。“抽中的概率，比博彩還難”。

2021 年，在某二手交易平台上，泡泡瑪特旗下的高端潮玩產品 “MEGA 珍藏系列” 甚至被拍出了數萬元的高價。既然隱藏款很難買到，那麼根據物以稀為貴的原理，泡泡瑪特在二手平台價格被炒得越貴，大家就越想買。

隨着泡泡瑪特數據增長而來的，是日益增多的投訴。

在黑貓投訴網搜索泡泡瑪特關鍵詞，會出來近 7000 條結果，投訴內容幾乎都是關於泡泡瑪特產品質量問題以及官方虛假宣傳、不退貨退款等問題。

2021 年年初，一款與肯德基聯合推出的 “DIMOO 聯名款盲盒套餐”，更是讓泡泡瑪特捲入漩渦中心。這套 99 元的 Dimoo 盲盒套餐，隱藏款概率為 1:72。

有網友一次性買了 106 份套餐，花費了 10494 元，頗有當年為愛豆打投倒牛奶事件的瘋狂勁兒。

這個熱鬧勁，被中消協的一份點名打得瞬間冷卻。2022 年，中消協發文指出，肯德基以限量款盲盒銷售即時食用商品，“是以 ‘飢餓營銷’ 手段刺激消費，導致消費者為了獲得限量款盲盒而超量購買造成無謂的食品浪費”。

2021 年 1 月 14 日上海市市場監管局出台的《指引》第十一條，鼓勵盲盒經營者建立保底機制，通過設定抽取金額上限和次數上限，引導理性消費，避免二級市場過度炒作。其中特別提到了 “盲盒”。

監管一出，泡泡瑪特的股市開始下跌。

直到今天，儘管王寧一直強調泡泡瑪特是潮玩公司，但打開其線上商城，除了個別款式，幾乎所有玩具，仍舊被不透明的盲盒緊緊包住。

“流量明星” 泡泡瑪特

資本市場之所以開始對泡泡瑪特顯示出冷淡，除了盲盒這種在法律邊緣遊走的模式，恐怕還在於泡泡瑪特的發展可持續性。

曾經，有了迪士尼這樣的參照物，大家都認為 “稱得上 IP 的，必然是有故事的”，這意味着消費者是基於故事和情感來消費，而不是產品本身。

但泡泡瑪特打破了這一模式，泡泡瑪特的 IP，不僅沒有故事，而且幾乎 “一片空白”。

當年，王寧就這個問題曾經與 Molly 的設計師王信明爭論過很久。他一度希望王信明給玩具設計一個微笑表情，但王信明認為，Molly 一定是沒有表情的，只有無表情，Molly 在消費者的心中才等於 “自己”。“你開心的時候，你看她就開心;你不開心的時候，看她就是難過的。這是一種情感相互傾訴的感覺，100 個人眼裏就有 100 個 Molly。”

這個十分具備洞察力的觀點，被證明是成功的。此後 Molly 的造型系列不斷更新，蒸汽朋克、校園、兒童、生肖……不變的是，這些 Molly 始終符合初始設定——沒有表情。

為什麼泡泡瑪特不需要故事？泡泡瑪特 COO 司德認為：“所有人的時間變得更碎片化了，沒有背景 (故事) 就降低了粉絲瞭解潮流玩具的門檻。潮流玩具可以憑藉抓人的設計讓人一眼愛上它，同時還可以根據自身需要賦予它情緒、性格。”

也許，這有點像運營流量偶像的邏輯，偶像們不需要多少作品，他們只需要一個幾近完美的偶像外形，用來給粉絲們投射自己的情感。

然而，所有流量偶像爆得快，冷得也快。短平快的模式，註定泡泡瑪特需要不斷迭代的 IP。但問題在於，泡泡瑪特的潮流藝術品屬性，與批量製造、快速迭代是一對矛盾。

當潮流風格走向同質化，潮流便不成為潮流。目前，泡泡瑪特頭部 “藝人” Molly 的生命力逐漸減弱。其帶來的年營收從 2020 年開始下降，收入佔比也從 2018 年的 41.6% 下降到 2021 年 6 月的 11.5%，Molly 的份額也已被 DIMOO 和 SKULLPANDA 分走。

對泡泡瑪特來説，孵化出像初代盲盒偶像 Sonny Angel 和第二代偶像 Molly 這樣的 “藝人”，迫在眉睫，甚至，它需要的是更豐富的 “藝人” 矩陣。

但泡泡瑪特有持續製造爆款的原創能力嗎？

目前來看，泡泡瑪特擁有的 8 個系列中，僅小甜豆、小野兩個 IP 出自內部設計，其他均為與口碑藝術家的合作。而前述兩個 IP，收入只佔整體的 4%。

昔日，推動玩家購買收藏的很大動力來自於其在二手市場的升值空間。但如今，泡泡瑪特在二手市場的炒作熱度似乎已經消退。今年，一度被瘋炒至 15000 元的高端線產品 MEGA，價格已經不到一半，其他的產品，在二手平台幾乎可以半價買到。

同時，潮玩 + 盲盒賽道湧進了越來越多的品牌。類似 52TOYS、酷樂潮玩和名創優品創立的 TOP TOY 等蜂擁而上。2021 年，根據天眼查數據，新註冊的潮流玩具關聯企業增長了 5 倍。

在經歷了幾年的大紅大紫後，泡泡瑪特一手做大的泡泡，眼看快要破了。需要改變方向了，但，路在何方？

本文編選自 “新週刊”，智通財經編輯：劉家殷。