最重要的 2/10 年收益率也倒掛了，美國衰退還有多遠？

該來的還是來了！

週二美股午盤時段，2/10 年期關鍵美債收益率曲線，也出現了自 2019 年 8 月以來的首次倒掛，2 年期美債收益率短線高於 10 年期收益率，息差一度收窄至-0.234 個基點，逼近 2019 年 8 月 28 日低點-6.634 個基點。此後該段收益率曲線很快反彈，未再倒掛。其餘曲線（3/10、5/10、5/30、20/30）也跟隨步伐全部倒掛。

此前交易員與分析師已經預警，2/10 年期美債收益率曲線倒掛遲早會來，但昨日就發生了倒掛，還是有些出乎意料，此前交易員預計該段曲線會在今年 6 月倒掛，高盛則預計將發生在二季度。

雖然只是短暫倒掛，但作為市場最受關注、研究最多和最準確的衰退預測指標，信號意味仍不言而喻。況且隨着美聯儲強化加息預期，這次短暫的倒掛可能只是開始。

值得注意的是，在過去 70 年裏，美國所有的經濟衰退都是在 2/10 年期美債收益率曲線倒掛後才發生的，從倒掛到衰退平均需要 12-18 個月的時間。

因此從這個指標來説，美國經濟衰退很可能即將到來！

為什麼倒掛意味着衰退？

正常情況下，美債收益率曲線應該是一條從短期到長期向上傾斜的曲線，即長期美債收益率高於短期美債收益率，這是因為投資者若持有較長期債券，便需要承擔通脹上升從而降低預期回報的風險，因此理應得到更多的補償。

與此同時，美債收益率曲線趨陡通常意味着人們預期經濟活動將走強，通脹和利率將上升，而曲線趨平則可能意味着相反的情況：投資者已經對經濟增長前景失去了信心。

美國中短期國債收益率今年一直在迅速上升，反映出人們對美聯儲將加息的預期，而較長期美債收益率的升勢則明顯相對緩和，因市場擔心政策收緊可能損及經濟。

雖然加息可能是對抗通脹的武器，但其也可能通過提高從抵押貸款到汽車貸款的所有貸款成本從而導致經濟增長放緩。

而對於金融體系，當收益率曲線變陡時，銀行能夠以較低的利率借錢，並以較高的利率放貸。相反，當曲線趨平時，他們會發現利潤受到擠壓，這可能會阻礙放貸。

這一指標還有待觀察？

雖然美債收益率已經初步發出了衰退信號，但許多方面寧願忽略這一指標。

機構方面

摩根士丹利認為，曲線倒掛是美聯儲貨幣政策下的 “自然結果”，並非預示着經濟衰退。

高盛認為，比起上世紀 70 年代和 80 年代早期，這次的倒掛不會那麼糟糕。由於短期通脹與長期通脹也發生明顯倒掛，因此更早或更深層次的名義美債收益率曲線倒掛也並非不正常，只要實際收益率曲線平緩，適度倒掛的名義曲線並不是衰退概率的確定性信號。

私募股權集團 Brookfield 的管理合夥人兼首席投資官 Jim Reid 則 “雄辯地” 表示：

對我來説，我的想法很不一樣。我不關心為什麼曲線會倒掛，因為我認為傳導機制是通過 “動物精神”。當曲線陡峭時，應該會鼓勵企業行為，因為前端的借款成本相對於潛在回報較低。在反向曲線的環境中，理性的投資者/企業家/企業應該更加規避風險，要麼將更多資金投入安全的前端資產，要麼減少 “動物精神”，促進長期投資/經濟活動。

分析人士據此指出，“誇大地説，如果 2 年期美債收益率達到 5%，10 年期美債收益率為 1%，那麼理性的經濟主體將極有可能把錢放在短端，等待更好的機會，無論長短端的負溢價如何”。

美聯儲方面

費城聯儲主席哈克週二駁斥了對收益率曲線趨平的看法，他認為這只是市場發出的一個信號，表明經濟總體看起來健康且遠離衰退。

他在週二的講話中説：

“作為一名政策制定者，我必須綜合考慮所有這些數據，以此提出一條務實的政策路徑，而不是基於其中任何一個數據。”

路透社發表文章認為，目前，對美聯儲來説最重要的數據是通脹數據，美國通脹率正處於幾十年來的高點，而實體經濟似乎不僅強勁，而且強勁到足以承受美聯儲計劃加息的影響。

據世界大型企業聯合會 (Conference Board) 稱，美國消費者信心本月有所回升，形容就業崗位 “充足” 的比例創下歷史新高。同時週二公佈的政府數據也顯示，上月每個失業工人都有近兩個職位空缺。

在過去兩年中，消費者支出經受住了新冠病毒的反覆侵襲，商品消費達到了一代人以來的最強水平。此外，儘管通脹和不斷上升的利率可能會開始削弱汽車等大件商品的吸引力，但有跡象顯示，美國人正在迴歸到疫情前的消費習慣，轉而青睞旅遊和外出就餐等服務。

因此路透社認為，美債收益率在這個階段發出的信號還有待觀察。美聯儲主席鮑威爾和其他聯儲官員表示，他們確實在關注收益率曲線，但不一定會對它做出反應。

不過，分析人士也指出，對於那些仍然相信 “消費者強勁” 和 “股市仍在走高” 的人來説，建議先看看消費者信心調查——隨着通脹預期觸及幾十年來的高點，所有消費者信心指數都跌至幾十年來的低點。

正如前紐約聯儲主席達德利（Bill Dudley）此前所寫的那樣，美聯儲對其框架的應用使其在控制通脹方面落後於曲線。這反過來又使得硬着陸幾乎不可避免。

不是一個好的擇時工具

與此同時，股市投資者也暫時不為所動。

這是因為一項新研究表明，在收益率曲線倒掛和實際衰退開始之間的窗口期，股票和債券往往表現良好。

派傑投資公司（Piper Sandler）的全球政策主管 Roberto Perli 週二在和團隊的一份報告中指出：

“在倒掛和隨後的衰退開始之間，股市普遍升值。除了沃爾克時代，固定收益資產總是升值，其中抵押貸款、投資級公司和市政債券表現最好。”

Perli 寫道：

“總體而言，對於股票和固定收益投資者來説，這個信息似乎很明確：一旦收益率曲線（或其中的一部分）倒掛，不要過於悲觀——這樣做很可能會影響業績。”

特別值得注意的是，這項研究 “排除了沃爾克時代” 和 “股市泡沫破裂時期”。

無獨有偶，景順資產管理公司（Invesco）的全球市場策略師 Brian Levitt 也在 3 月 24 日的一份報告中寫道：“雖然收益率曲線倒掛是預測未來經濟衰退的良好指標，但對股票投資者來説，它並不是一個很好的擇時工具。”

Levitt 説：

“例如，在 1988 年 12 月 14 日收益率曲線首次出現倒掛時拋售股票的投資者，錯過了標普 500 指數隨後 34% 的漲幅。那些在 1998 年 5 月 26 日再次發生這種情況時賣出股票的人，也錯失了 39% 的額外上漲機會，事實上，標普 500 指數從每個週期收益率曲線倒掛至市場峯值之日期間的收益率中值為 19%。