新股前瞻 | 德康農牧：豬週期掉頭向下，西南 “農牧巨頭” 繼續向上？

今年春節過後，豬肉價格就開始跌跌不休，活豬、仔豬價格的走勢皆如是。

農業部數據披露，6 月底豬肉全國平均價已從 1 月初的 53 元/公斤降至不足 25 元/公斤，價格近乎腰斬，同一時期活豬平均價從 36 元/公斤降至不足 14 元/公斤，仔豬平均價則從 87 元/公斤降至約 47 元/公斤。

(數據來源：中泰證券)

與此同時，二級市場對豬週期的熱情也日漸冷卻：豬肉概念指數自 2021 年以來下跌近 20%;板塊中絕大多數豬肉概念股股價跑了大半年還是呈下跌的態勢，比如牧原股份年初以來跌近 2%，新希望、天邦股份等均跌超 1.5%...

在此背景下，有一家來自西南地區的 “農牧巨頭” 卻選擇逆風而上。

6 月 29 日，四川德康農牧食品集團 (簡稱 “德康農牧”) 向港交所提交上市申請，擬香港主板上市，華泰國際為其獨家保薦人。

智通財經 APP 瞭解到，德康農牧來自四川成都，是一家致力於生豬及黃羽肉雞畜牧養殖的農牧企業，業務遍佈中國 14 個省、市及自治區。業務主要分為三個部分，即生豬、家禽以及輔助產品分部。其中，生豬及家禽板塊為核心業務——生豬產品主要包括商品肉豬、種豬及商品仔豬，而家禽產品主要包括黃羽肉雞、雞苗及蛋，目前還正拓展屠宰和食品加工業務。

下面不妨透過財報來探討一下，“逆風而上” 的德康農牧此次能否闖關成功，業績繼續保持增長態勢呢？

業績持續增長的西南 “農牧巨頭”

從市場地位來看，德康農牧在生豬及家禽養豬行業中顯然已經積聚了一些名氣。

據弗若斯特沙利文數據，就 2020 年生豬的銷售價值及銷售量而言，德康農牧在國內所有生豬供貨商中均排名第七。而就西南地區而言，該公司則均排名第二，於 2020 年的銷售價值為人民幣 52 億元及銷售量為 1.2 百萬頭。

(數據來源：德康農牧招股書)

而除了在國內生豬供貨商排名靠上之外，德康農牧在在種豬、黃雞苗的市場排名上，亦表現不俗：按 2020 年收入計，該公司在中國所有種豬供應商中排名第十名。同期按收入及銷售量計，該公司亦是中國黃羽父母代雞苗的最大供應商，並且在中國黃羽肉雞供應商排名第三名。

憑藉上述市場地位，德康農牧在這一場瘋狂的超級豬週期中也吃到不少紅利：營收持續增長，而淨利潤更是實現了 “多連跳”。

具體而言，營收方面，2018 年至 2020 年，該公司的營收分別為 32.82 億元、55.16 億元、81.45 億元，後兩年分別同比增長 68.1%、47.7%;淨利潤則分別為 1.55 億元、20.92 億元、36.08 億元，2019 年和 2020 年分別同比增長了 1253% 和 72.5%。

(數據來源：德康農牧招股書)

拆分業務板塊來看，或許更能窺出這一次超級豬週期帶給德康農牧的發展助力。

前文已經提到，生豬及家禽養殖是德康農牧的主要收入來源，2018 年至 2020 年，該公司來自生豬的收入佔總收入分別為 43.6%、53.3%、及 70.6%，來自家禽產品的收入分佈佔總收入的 55.3%、44.1% 及 28.1%，由此不難看出，在這一輪豬週期中，該公司來自生豬板塊的助力有多大了。

具體而言，在生豬養殖板塊，德康農牧近三年生豬出欄量迅速增長。據招股書數據顯示，該公司的養殖模式分為自繁自養模式及 “公司 + 現代化專業農户” 的合作養殖模式，截止目前德康自營豬場 92 家，合作的家庭農場達到 2011 家，2018 至 2020 年該公司的生豬出欄量分別為 99.27 萬頭、124.21 萬頭和 137.06 萬頭。

與此同時，該公司的核心育種羣也不斷擴大，從 2018 年 1 月 1 日的 5373 頭增加到 2020 年 12 月 31 日的 13093 頭，這能夠建立 20 萬頭下游母豬及後備母豬的擴繁場。

此外，值得一提的是，為了促使業績繼續維持增長狀態，德康農牧還加大了對生豬產業鏈的佈局。

招股書披露，該公司目前正在籌建屠宰及食品加工業務。預計於 2023 年 6 月為公司的屠宰及食品加工業務完成年屠宰 800 萬頭生豬產能且肉加工產能 20 萬噸的三個項目 (分別位於四川省宜賓市及眉山市和江蘇省宿遷市泗洪縣)。上述佈局動作將意味着該公司已經建立起了一條覆蓋飼料生產、生豬育種及養殖到生產生鮮豬肉及肉製品的高質量豬肉產業鏈。

綜上來看，德康農牧這一波業績增長不乏有 “時也運也” 的因素——即受益於超級豬週期的利好，業績呈現大幅增長的趨勢。

豬週期向下，德康還能 “向上” 嗎？

眾所周知，2018 年 8 月 “非洲豬瘟” 襲來後，國內生豬數量鋭減，豬肉價格一路飆漲。

沒曾想，這一漲就是漲了差不多三年，進而促使國內養豬行業迎來史上 “最強” 豬週期，相關養豬企業也在這一波豬週期中賺得盆滿缽滿。譬如牧原股份，該公司的淨利潤於 2019 年、2020 年分別同比增長 1075.37%、348.97%，憑藉着暴增的淨利潤成功擠掉温氏股份 “豬王” 位置。

據瞭解，豬週期主要遵循以下規律：即豬肉供給不足——豬肉價格上漲——生豬存欄量過度增加——豬肉供給過剩——豬肉價格下跌——養殖户虧損導致生豬存欄量過度減少——豬肉供給不足 …… 如此循環往復，行業供給、豬肉價格便形成了週期性變化。

不過，進入 2021 年以來，隨着疫情等因素對供給端制約的逐漸消除，生豬出欄和存欄同比增速持續走高，豬肉價格的增長情況也就戛然而止了。

這一點，德康農牧也在招股書中提到了——中國生豬的平均市價於 2021 年大幅下降，由 2021 年 1 月的每公斤人民幣 35.8 元降至 2021 年 5 月的每公斤人民幣 19.6 元，已跌至 2019 年年中左右的價格水平。展望未來，由於生豬需求預期將於未來保持平穩，且非洲豬瘟的影響逐漸消退，生豬的供應及價格預期將回升至正常年度水平。

(圖片來源：德康農牧招股書)

除此之外，德康農牧還預計種豬價格也有所下降。該公司在招股書中指出，預計種豬的平均價格於 2020 年達到最高點，為 4529 元，並將自 2021 年至 2025 年維持下行趨勢，於 2025 年達致 3021 元，相當於 2020 年至 2025 年的複合年增長率約為-7.8%。

(圖片來源：德康農牧招股書)

從上述數據表現，不難看出，德康農牧來自豬週期的增長助力已經有所消散了，該公司能否繼續呈現出之前的增長態勢，這還是一個未知數。

而關於業績能否繼續維持增長之勢，德康農牧也在招股書中提示風險稱，“閣下不應依賴公司的過往業績來預測未來財務表現。公司在往績記錄期間實現大幅增長，但無法保證未來能夠保持過往的增長，因為公司收益和盈利能力可能會因各種無法控制的因素而在不同時期發生變化。該等因素可能包括整體經濟狀況、日益激烈的競爭、影響行業的政府法規及政策或公司控制成本及經營開支的能力。”

除此之外，德康農牧還有其它經營風險也值得注意。比如説，該公司的生物資產公允價值可能會在不同期間大幅波動，進而致使該公司的經營業績不甚穩定。

2018 年至 2020 年，該公司生豬板塊確認生物資產公允價值變動收益 9710 萬元、收益 10.63 億元及收益 13.39 億元;家禽板塊確認生物資產公允價值變動虧損 3640 萬元、收益 1540 萬元及虧損 4280 萬元。同期生物資產公允價值變動淨額分別為 6070 百萬元、10.78 億元及 12.96 億元。對此，其在招股書中提示風險稱 “公司概無法保證未來生物資產公允價值不會減少，進而對財務業績產生負面影響。”

綜上來看，在當前超級週期期下行之際，德康農牧來自行業的助力已大不如從前了，而其要想繼續實現大幅增長之勢要麼就是等下一個豬週期來臨，要麼就是在這段時間養精蓄鋭靠自己，而此次赴港上市或許便是其 “靠自己” 謀求增長的一大方法吧。