新股丨 高瓴資本 10 億重倉，製藥巨頭凱萊英赴港融資求擴容

6 月 28 日，據港交所披露，凱萊英 (002821.SZ) 向港交所主板提交上市申請，高盛及中信證券為聯席保薦人。

近兩年，A 股迎來大批 CXO 企業上市，伴隨着行業景氣度的提升，多家 A 股上市 CXO 企業為了開疆擴土，再次赴港融資，頭部 CXO 企業在港股市場中又歡聚一堂。

作為中國最大商業化階段化學藥物 CDMO 公司，凱萊英 2016 年在 A 股上市，上市短短的 5 年內，股價累計漲幅超 24 倍多，並且去年年初通過定增的方式引進高瓴資本。如此來看，獲得市場一致認可的凱萊英本質地十分不錯。

業績年複合增速超 30%

智通財經 APP 瞭解到，凱萊英是全球領先、技術驅動型的 CDMO 公司，提供貫穿藥物開發及生產全週期生命的一站式服務及解決方案。根據弗若斯特沙利文的資料，按 2020 年的收入計，公司為全球第五大創新藥原料藥 CDMO 及中國最大商業化階段化學藥物 CDMO。憑藉逾二十年的行業經驗，公司就小分子藥物提供貫穿臨牀前、臨牀及商業化階段的工藝開發及生產服務。目前公司已將 CDMO 能力擴展至可納入新藥物類別，如多肽、寡核苷酸、單克隆抗體 (mAb)、抗體藥物偶聯物 (ADC) 及信使 RNA(mRNA)，以及其他服務範圍，包括藥物製劑解決方案、生物合成解決方案和臨牀 CRO 解決方案。合作客户包括 Mirati Therapeutics、Mersana Therapeutics、再鼎醫藥、貝達藥業、和黃藥業、信達生物製藥及加科思藥業等。

在業績表現方面，2018 年至 2020 年公司收入分別為 18.23 億元人民幣 (單位下同)、24.46 億元、31.37 億元，年複合增長率為 31.2%;期內淨利潤分別為 4.06 億元、5.52 億元及 7.19 億元，年複合增長率為 33.1%。截至 2021 年 3 月 31 日，公司收入為 7.73 億元，較去年同期增長 64.1%，利潤為 1.55 億元，同比增長 45.6%。

分收入類型來看，2018-2020 年期間內，商業化的 CDMO 解決方案是公司收入佔比最高的業務，並且收入佔比逐年提升，從 2018 年的 56.9% 提升至 2020 年的 62.1%。主要是由於隨着現有臨牀階段項目轉向商業規模製造且客户羣持續擴大，以及現有商業化階段項目的需求增長。截至 2021 年 3 月 31 日止三個月的 CDMO 服務收入與 2020 年同期相比略有減少，主要由於與 2020 年同期相比，2021 年第一季度應交付的商業項目略有減少。

在過往業績期間內，公司從臨牀階段 CDMO 解決方案獲得的收入穩步增加，主要是由於公司的客户羣擴大及客户黏性增加導致臨牀階段項目數量增加，以及隨着現有臨牀階段項目跨越開發週期進入後期臨牀製造，導致生產規模擴大，截至 2021 年 3 月 31 日，該業務收入佔比高達 60.2%。

值得一提的是，公司 90% 以上的業務收入來自海外，國內佔比較低，儘管截至 2021 年 3 月 31 日，國內佔比有所提升，但佔比僅僅 7.2%。由於公司大量的業務來自海外，因此業務收入結算會受到匯率波動的影響。

毛利率方面，2018-2020 年，公司毛利率分別為 46%、45% 以及 46.3%，過去幾年毛利率維持相對穩定的態勢。而截至 2021 年 3 月 31 日止，公司的毛利率由去年同期的 47.1% 下降至今年的 42.6%，導致毛利率大幅下降的主要原因是 2021 年第一季度人民幣兑美元大幅升值，而公司的銷售成本大部分以人民幣計算，收入卻按美元計算，因此導致公司的收入成本增幅超過收入的增幅。

從業績角度來看，毫無疑問，凱萊英的業績表現十分優秀，而其業績持續高增的背後，也是得益於 CDMO 處於行業發展風口上。

全球醫藥研發費用高增，CDMO 行業迎發展機遇

從 2001-2019 年，全球在研新藥數量保持持續增長態勢，尤其是 2011 年以來，全球在研新藥數量呈現明顯增長勢頭。2019 年，全球在研新藥數量已經達到 16181 個，同比增長 6%。

隨着全球醫藥市場的不斷擴大，全球醫藥研發支出自 2016 年的 1567 億美元穩步增長至 2020 年的 2048 億美元，複合年增長率為 6.9%。預計這一增長將持續下去，到 2025 年總支出預計將達到 2954 億美元，即自 2020 年開始複合年增長率為 7.6%。美國醫藥公司繼續大力投資醫藥研發，在 2020 年佔全球醫藥研發支出的 43.8%。

全球在研藥物數量的穩健增長及研發費用的大幅增加為 CDMO 行業的快速發展奠定基礎。

目前創新藥研發成本持續升高，週期不斷加長，且研發賽道擁擠，競爭愈加激烈，大型製藥企業創新藥投資回報率持續下降，近幾年部分企業通過裁員、關停工廠等多種方式降低研發和生產成本，同時研發生產外包也逐步成為降低成本的重要方式，如百時美施貴寶、默沙東和輝瑞等企業將其多達 40% 的原料藥需求予以外包。

醫藥 CDMO 企業側重於臨牀及商業化階段製藥工藝的開發和藥物的製備，在臨牀階段解決了實驗室研究成果無法放大的技術難題;在商業化階段不斷優化製藥工藝，降低生產成本。

歐美 CDMO 行業起步早，技術、服務和全球化佈局更成熟，但相比中國、印度等新興國家市場，歐美國家人力成本、原材料成本高昂，2005 年開始，陸續有禮來、阿斯利康和輝瑞等大型國際製藥企業關閉全球範圍內的生產工廠，轉而將生產需求外包至成本較低的中國、印度等國家的企業，使得 CDMO 逐步從發達國家市場向新興國家市場轉移，我國 CDMO 行業迎來快速發展。

近幾年，我國加速推行醫藥體制改革，藥品監督管理法律制度和知識產權保護不斷完善，2016 年 6 月 6 日，國務院辦公廳印發《藥品上市許可持有人制度試點方案》最重要，方案允許藥品研發機構或者科研人員可以作為藥品註冊申請人提交藥物臨牀試驗申請、藥品上市申請，申請人取得藥品上市許可及藥品批准文號的，可以成為藥品上市許可持有人，而藥品生產可以委託給生產企業，這樣將研發和生產分離，既鼓勵研發機構創新研發，同時直接促進我國 CDMO 行業發展。

隨着全球和中國製藥公司越來越多地外包其研發及生產活動，全球已訂藥品研發及生產市場分別自 2016 年的約 759 億美元快速增長至 2020 年的 1051 億美元，複合年增長率為 8.5%;而中國自 2016 年的 305 億元快速增長至 2020 年的 763 億元，複合年增長率為 25.7%。

行業快速發展的同時，也讓越來越多的競爭者進入該市場，目前 CDMO 市場競爭激烈且高度分散，排名前 15 名的行業參與者約佔全球 CDMO 市場的 37.8%。若干最大的跨國 CDMO 公司在美國和其他海外市場主導市場，其次是一些專注於不同地理區域及細分市場的規模小得多的參與者。就 2020 年收入而言，凱萊英在全球藥物物質 CDMO 市場排名第五，在商業化階段化學藥物 CDMO 市場排名第一。

由於 CDMO 屬於重資產行業，建設符合 cGMP 要求的生產設施對資本要求很高，往往前期需要較大資本投入，而且後續也需要不斷的資本投入才能維持持續的產能擴張，2020 年藥明康德 (02359) 資本支出已經超過 30 億元，凱萊英資本支出也超過 10 億元，且仍處於快速增長的狀態，所以資金實力是 CDMO 企業的重要競爭力。

生物藥是製藥行業近年來發展最快的子行業之一，全球生物藥市場規模從 2013 年的 1803 億美元上升到 2019 年的 2921 億美元，年複合增速 10%，生物醫藥產業潛力巨大。

凱萊英早在 2018 年便已進入大分子生物藥 CDMO 領域，並且與上海交大簽訂合作協議，共建 “上海交通大學藥學院/細胞工 程及抗體藥物教育部工程研究中心;此外公司還與上海新金山工業投資發展有限公司簽署戰略投資框架協議，擬在上海金山工業區投資建設大分子生物藥研發中心及生產基地，將涉及包括抗體類藥物、細胞免疫治療、抗腫瘤疫苗等具有高技術壁壘的生物藥領域，預計投資 15-18 億元。2018 年 12 月，公司又出資設立全資子公司上海凱萊英生物醫藥有限公司，生物大分子項目建設已經正式啓動，有望為公司打開成長空間。

整體來看，凱萊英等龍頭 CDMO 企業因收入和利潤規模已經較大，且現金流良好，可以基本維持每年的產能擴張，另外通過多種方式實現融資，補充資金為公司的進一步擴張打下堅實的基礎。