萬物新生（愛回收）上市倒計時，探究中概股 ESG 第一股的投資邏輯

近日，中國最大的二手消費電子產品交易和服務平台 - 萬物新生（愛回收）更新招股書，招股書顯示，公司計劃發行 1623.3 萬股美國存托股票（ADS），發行價區間為 13-15 美元/ADS，轉換倍數為 1 個 A 類普通股轉換為 1.5 個 ADS。同時，萬物新生賦予承銷商 243.5 萬股 ADS 超額配售權，連同超額配售發行股數，其募資規模至多可達到 2.8 億美元，其 IPO 估值區間約為 34.5 億-39.8 億美元。此次 IPO 承銷商包括高盛、美銀證券、華興資本、國泰君安（國際）、中信證券、老虎證券等。

據悉，作為萬物新生的兩大股東京東（旗下 Windcreek）、老虎資本將分別認購 5000 萬美元。

成立於 2009 年的萬物新生，現已發展成為中國最大的二手消費電子產品交易和服務平台，據 CIC 報告，2020 年萬物新生集團的交易台數和 GMV 均位列中國市場第一名，並且高於行業內第二至第五名的總和。

眾多消費者對公司的第一印象便是旗下品牌 “愛回收”。經歷多年的發展，公司業務線已擴展打造成為一個多品牌矩陣綜合平台，其中包括了二手 3C 產品 C2B 回收平台 “愛回收”、二手 3C 產品 B2B 交易平台 “拍機堂”、二手優品 B2C 零售平台 “拍拍” 和海外業務 “AHS Device”。

公司打造出 “C2B+B2B+B2C” 的全產業鏈閉環，其中，回收作為一體化平台中的關鍵環節，公司採用 “線上 + 線下” 回收模式來為用户提供更高效和優質的服務。

然而，公司線下門店的佈局常被掛上 “重資產” 標籤，但卻忽略了線下門店所潛藏的巨大戰略和商業價值。據最新招股所示，愛回收全國範圍覆蓋的成熟門店中的 98% 已步入盈利階段。同時，近年來公司 C 端業務進入高速發展，將加速一體化平台的能力釋放。

線上線下資產運營模式的重新定義，萬物新生的價值發現新角度

萬物新生集團作為一家 “互聯網 + 環保” 類型的循環經濟企業，旗下四大業務線的配合貫穿了產業鏈的供需兩端，其中回收環節作為業務開展的 “第一道門”，線下門店的佈局從 “面對面交易體驗，線上訂單承接，線下人流獲客，以及品牌建設” 等角度綜合來看，是一個有長期價值的有效策略。

首先，愛回收線下的 753 家門店、超 1500 個自助服務站已覆蓋全國 172 個城市，98% 門店已步入穩定盈利階段，這主要源於這些線下門店的高坪效和輕運營特點。據媒體報道，開一家愛回收門店前期裝修 7-10 萬人民幣，佔地僅需 5-8 平方米，租金和人員費用等每個月 3 萬左右，每天成交大概在 15-20 單上下。可以簡單算一筆賬，每家店每個月回收回來的產品，由於 3C 產品客單價比較高（平均 1300 元左右），平均單月產生的銷售收入在 60 萬左右，毛利率在 20% 左右，扣除門店租金、人工、前期裝修分攤、管理費用等，是可以貢獻盈利的。據瞭解，運營 3 個月以上的愛回收門店，98% 以上是盈利的。由此可見，愛回收的數百家門店，經營高效，資產投入也並不重。

在線下門店步入盈利階段下，該回收模式的價值也逐步被釋放。在回收領域中，用户若通過線上渠道進行回收，通常都會因高估產品質量而在議價過程中失去主動權，並造成回收促成率下降。

反觀用户若通過線下門店進行回收，用户可以諮詢店員相關產品回收建議，店員也可以根據產品的質量情況給予用户一個合理的回收價格。這也將提高用户在回收過程中的信任度，並降低了因產品信息不對稱而出現的客訴問題，並增加最新達成交易的可能性。

此外，近年來線下業務的開展也逐步受到各互聯網公司的追捧，其主要源於通過下沉業務來打開新的增量市場。根據閒魚 2020 年品牌戰略升級計劃，未來三年閒魚將在超 50 個城市開設閒魚小站，並將閒魚集市在 30 個城市進行推廣。由此可見，閒魚作為國內最大的二手商品全品類 C2C 平台，其線下門店的佈局也反映出了未來二手市場的發展將離不開線上與線下平台的相互配合。在這一大背景下，互聯網公司的線下門店佈局將會是未來二手市場的新趨勢，萬物新生一直所堅持的 “線上 + 線下回收模式” 也將帶來新的價值發現。

與此同時，在解開了市場對萬物新生重資產模式質疑後，筆者觀察到公司近年來的虧損也在逐步收窄。

筆者發現公司的虧損背後並非經營問題，而是快速發展和成長的必經之路，實際上公司的健康程度正被市場所低估。據最新招股書所示，公司面臨虧損困擾主要源於主要來自於併購拍拍的攤銷和對拍機堂平台業務的戰略性投入，隨着拍機堂平台業務逐漸成熟，已從戰略虧損的投入期進入到了收穫期。然而隨着平台收費率的上升，2018 年-2021Q1 分別為 0.5%、 2.4%、4.1%、4.25%，也帶動了公司整體毛利率提升（從 2018 年的 14.1% 上升至 25.7%），虧損空間也大幅收窄。

總體來看，在萬物新生新價值發現下，公司整體營收迎來高速增長、並加速其盈利進度。

截止至 2021 年 3 月 31 日，萬物新生集團（連續 12 個月）的整體營收為 56.80 億元，同比增長 49.4%。而 2020 年全年錄得整體營收 48.58 億元，其中核心業務營收為 47.09 億元，相較於 2019 年同比增長 38.2%。顯然，踏入新的一年，公司的成長勢頭仍在加速。

同時，2021 年第一季度，萬物新生集團成交 GMV 為 62 億元，同比增長 106.7%；營收 15.14 億元，同比增長 118.8%；2021 第一季度的 Non-GAAP 調整後經營虧損 3357 萬元，同比 2020 年 1 季度的 1.19 億元虧損實現大幅減虧。

一體化平台持續釋放的飛輪效應，支撐公司強勢進入加速通道

萬物新生作為行業中打通供給端、處理端和銷售端的一體化平台，各平台之間的相互融合也形成飛輪效應。

在供給端堅守的 “線上 + 線下” 回收模式下，二手 3C 產品被回收後將進入帶有成熟自動化質檢的處理端，其智能化的質檢定價能力，讓產品質量更有保障；高效的處理端環節也促進了 B2B 拍機堂銷售和 B2C 拍拍平台銷售。

其中 B2B 平台拍機堂讓產品實現高速流轉，平均週轉週期在 3 天內，據業內人士介紹，行業平均週轉時間為 10 天，更快的週轉週期也讓更多商家聚集，推動拍機堂的平台效應形成，數據顯示，排機堂商家數量目前已經達到 11.5 萬。

在 2C 銷售端，電商巨頭京東對拍拍平台的賦能也讓公司 C 端業務得到了高速的發展。例如，用户可以直接通過京東商城 APP 進入拍拍平台進行二手 3C 產品購買，在 DUA 超 200 萬人次的支撐下，2020 年拍拍業務的 toC 銷售 GMV 在整體 GMV 中的佔比約 41%，而以 41% 的比例進行估算，2020 年拍拍的業務 GMV 超過 80 億，規模在二手 B2C 零售領域亦處於領先地位。

除此之外，頭部直播電商平台快手也於 2021 年 5 月投資了萬物新生集團。當前國內中低線市場對於品質保障的二手 3C 產品有着旺盛的需求，而擁有 3 億日活流量及巨量下沉市場用户的快手將與京東雙重加持公司的 2C 業務，從銷售端助力其高速發展。

由此可見，在供給端、處理端、銷售端共同構成的一體化平台下，萬物新生的飛輪效應顯然已經形成，並構成了公司強大的核心競爭力。這個深層次的原因或許正是公司近年來核心業務持續獲得快速增長的內在動力。據招股書顯示的財務數據，從 2020 年 Q2 到 2021 年 Q1 連續四個季度，公司核心業務營收同比增長速度分別為 45.6%、47.5%、50.9%、135.8%，按季度加速趨勢明顯，這就是公司飛輪效應持續釋放的重要表現。

對於未來的發展，中國二手電子產品交易和服務市場所藴含的龐大潛力將進一步深化公司一體化平台下的飛輪效應。根據 CIC 報告，中國二手 3C 產品交易數量將從 2020 年的 1.89 億台次上升至 2025 年的 5.46 億台次，複合年均增長率達 24%。同期，中國市場二手 3C 交易總額將從 2020 年的 2522 億元增長至 2025 年的 9673 億元，複合年均增長率達 30.8%。

龐大的未來市場空間將擴大萬物新生的產品回收和銷售總額，也將進一步鞏固萬物新生在交易台數和 GMV 位列中國市場第一的市場地位。

數據來源：CIC，格隆彙整理

結語

萬物新生集團作為致力於打造 ESG(即 “環境、社會和治理”) 樣本企業，其獨特的 “C2B+B2B+B2C” 的全產業鏈閉環能讓更多的優質二手消費電子產品再次被利用。這種成功的背後離不開公司始終貫徹的一體化平台搭建，以及對長期價值的堅守，公司努力的成果逐漸在盈利和佈局等進度上釋放出多個積極的信號，亦有來自頭部資本（如京東、五源資本、天圖資本、老虎環球資本）的加持，這些都證明了萬物新生在該賽道已經佔據着領先地位。

正所謂千錘百煉始成鋼，萬物新生作為中概股 ESG 第一股，筆者相信其公司定位和業務模式將會是未來發展的堅實後盾，公司此番登陸資本市場僅是揚帆起航的其中一小步，讓我們盡情拭目以待。