無人在意的美聯儲警報：隔夜逆回購用量突破疫情高峰水平

本週三公佈的美聯儲 4 月會議紀要讓外界聚焦聯儲考慮縮減 QE 的可能性，但有關隔夜逆回購工具（ON RRP）的內容相對而言沒有吸引多少關注，但從最近幾周，它卻可能更為重要，因為 ON RRP 的用量剛剛創了近幾年新高，以當前的這種增長形勢，美聯儲的 QE 可能就要走到尾聲。

4 月美聯儲會議紀要稱，在 3 月到 4 月會議期間，有效聯邦基金利率未定在 7 個基點，但安全的短期投資需求強勁，美國國債的供應減少，有抵押隔夜融資利率（SOFR）這期間穩定在 1 個基點。ON RRP 工具繼續有效地支持政策推行，其採用水平的巔峯突破了 1000 億美元。隔夜回購協議（repo）市場曾出現少許負利率的交易，但這主要源於技術性因素。紀要寫道：

“美聯儲公開市場操作賬户（SOMA）的經理指出，隔夜利率未來幾個月的下行壓力可能導致，聯儲必然要考慮稍許調整管理利率，並可能最終導致更大一部分的美聯儲資產負債表擴張要通過 ON RRP 和其他聯儲負債渠道。雖然只有少數受訪者預計，本次會議將調整管理利率，但半數以上都預計，6 月末的 FOMC 會議將決定做出調整。”

而據紐約聯儲公佈，本週三當天，共有 43 個對手方在美聯儲的固定利率逆回購中接納了 2940 億美元，創 2017 年來新高，超過了去年 3 月新冠疫情高峰期的水平，是以上會議紀要所説的巔峯水平的兩倍多。

為什麼 ON RRP 應用很重要？因為 ON RRP 的用量激增可能就伴隨着 QE 開始告終。

曾在紐約聯儲工作的瑞信分析師、資深美聯儲觀察評論人士 Zoltan Pozsar 最近警告，ON RRP 工具的大量應用告訴我們，連海外的銀行也充斥着準備金。除了季末，平時還沒有什麼時候的用量這麼高，在一個季度的中間階段出現這麼高的水平意味着，以當前的息差水平，銀行的資產負債表沒有更多的空間容納準備金。

換言之，美聯儲通過 QE 購債把美國國債從市場上帶走，又通過逆回購把這些國債帶回來了。這不僅會影響抵押品迅速耗盡的回購市場正常發揮功能，而且意味着，雖然美聯儲還有充足的資產可以將新發的美國國債貨幣化，但持有過多準備金的銀行就要沒有空間了，他們會以 ON RRP 的形式將新的準備金還給聯儲。

金融博客 Zerohedge 據此總結稱，

要盯緊每日的 ON RRP 用量，因為以這個速度增長，可能很快就會刷新 2015 年末的歷史最高水平 4750 億美元，屆時，美聯儲將別無選擇，只有開始啓動早就該有的 “縮減 QE 討論”。

這也意味着，逆回購工具的應用每多一點，我們就距離比 2013 年波動大得多的市場縮減 QE 恐慌更近一點。

Zerohedge 評論稱，美國的金融系統開始因為美聯儲 QE 製造的所有累積準備金而受苦，考慮到還有至少 1 萬億美元 QE 要繼續，即使是縮減 QE，形勢也可能很快惡化。當美聯儲再也不能像現在這樣每月推行 QE 買 1200 億美元美債，遲早就會有人想明白，美聯儲買的那麼多證券只會通過回購市場日復一日轉換為準備金，政府債務貨幣化可能給美債收益率和美元帶來災難性的後果。