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 近年來，隨着 “顏值經濟” 飛速發展，醫美行業整體市場規模不斷增加，當前已接近 2000 億，醫美行業被很多投資者當做下一個白酒版塊。
 雖然早期醫美市場存在着諸多問題，並沒有被完全 “開墾”。但是 2012 年以後，隨着移動互聯網的普及，一系列移動軟件相繼推出，大幅降低了醫美機構的獲客成本，並有很強的留存率和轉化率，淨利增加，定價趨於理性；同時移動互聯網使得醫美項目的價格趨於透明化，消費者也獲得了合規機構的服務。醫美行業不斷趨於良性發展。
 到 2019 年，國內的醫美市場呈現高速增長趨勢，年複合增速最高超過 30%。據統計，2020 年國內醫美市場規模達到 1975 億元，已經位居全球第一。預測 2023 年的市場規模將超過 3000 億。
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 但是基於滲透率情況，我國醫美市場仍處於發展初期。根據下圖各國醫美項目滲透率對比來看，韓國是全球醫美滲透率最高的國家，2019 年達到了全球最高的 20.5%，即 5 個人之中就有 1 人接受過醫美，這一比率是國內醫美滲透率的 5-6 倍，由此可見國內醫美滲透率還有非常大的成長空間，而且從相比滲透率的增速來看，中國增速並不算快，未來也存在出現更高增長的可能性。
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 醫美三劍客的 “含金量”
 行業上游的生產價值最高
 梳理醫美產業鏈可以看出，行業的上游供應是類似愛美客、華熙生物這樣的耗材器械供應商；中游是專業的醫美服務機構，例如朗姿醫院等；下游獲客渠道就是新氧醫美等互聯網平台公司。
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 產業鏈上游最著名的是 “醫美三劍客”：愛美客、華熙生物和昊海生科，
 愛美客（SZ.300896）：深耕溶液類注射醫美領域，玻尿酸產品市佔率超 25%，拳頭產品毛利率超過 90%，穩坐 A 股醫美龍頭。2020 年，公司憑藉嗨體為核心的溶液類注射產品實現營業收入 4.47 億元，同比增速分別為 82.8%；
 根據最新 2021 年一季度，公司主營業務毛利率高達 92.5%，為其貢獻了 7 成營收的祛頸紋產品嗨體，毛利率高達 92.85%。此外，愛美客也對行業進行着多元化佈局，開始打造針對基於嗨體品牌的功能性護膚產品，以完善產業鏈的佈局。
 華熙生物（688363.SH）：全產業鏈佈局，多點開花，核心壁壘清晰，功能性護膚品的研發升級帶動公司業績爆發。2020 年，公司實現營業收入 26.33 億元，同比增幅 39.63%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤 6.46 億元，同比增幅 10.29%。其中功能性護膚品收入同比增長了 112.19%。功能性護膚品業務成為華熙生物收入佔比最高的一項業務，2020 年功能性護膚品業務、原料產品、醫療終端產品佔比分別為 51.14%、26.71%、21.88%。
 一方面，公司憑藉自身科技平台，實現了四大技術突破，才將產品類型由透明質酸原料延伸至多種生物活性物質、醫療終端產品和功能性護膚品，覆蓋了透明質酸原料相關的終端產品的產業鏈。
 另一方面，坐擁核心技術的基礎上，在原料產品方面，華熙生物已成為全球生產玻尿酸原料的最大廠商。2020 年其銷售量已達到 195.27 噸，同比增長 5% 以上。
 不同於愛美客，華熙生物的業務範圍更為廣泛，在醫療終端產品方面，雖然增速不高，但同樣不容忽視，主要原因是醫療終端產品的毛利率均要高於護膚品業務，且就盈利模式來看，淨利率也是很亮眼的。
 昊海生科（688366.SH），以收購進行佈局醫美龍頭，業務橫跨眼科和醫美兩大黃金賽道。公司成立早期通過收購快速成為可吸收生物材料的龍頭公司，構建了以醫用透明質酸鈉和醫用幾丁糖為代表的可吸收生物材料業務板塊。而後公司收購了河南宇宙、珠海艾格、美國 Aaren 等公司，實現了對眼科業務的佈局。
 而後看好醫美賽道，仍以收購形式進行佈局，2021 年 2 月 22 日，公司 2.05 億元獲得歐華美科 63.64% 的股權，不到半個月的 3 月 3 日，昊海生科以 3100 萬美元認購 Eirion 新發行的 A 輪優先股，持有 Eirion 約 13.96% 股權，不斷加碼醫美行業。
 當前的昊海生科業務可以分為三大部分，其中眼科高值耗材領域包括人工晶狀體和視光材料，是公司目前佈局的重點；注射用透明質酸方面研發投入不大，基本靠買，因此在增長上出現乏力的狀況，目前推出高端產品海魅，希望憑此破局；
 業務發展的瓶頸也反映在業績中，公司 2020 年實現的營業收入 13.32 億元，同比下降 16.95%；對應淨利潤約 2.3 億元，同比下降 37.95%；實現的扣非後淨利潤僅 2.06 億元，同比下滑幅度超 40%。
 在醫療美容產業鏈中，行業上游的生產價值最高，這也是三家公司如此高毛利率的重要原因，但長期能否維持是重要的關注點。醫美終端產品作為整條產業鏈中的確定性最高的部分，將令上游產業集中度逐漸提高，並提高廠商對下游議價能力增強。
 中游承壓、龍頭稀缺
 收併購仍在持續，資本遊走逐利
 作為醫美產業鏈中游的新進頭部公司：
 朗姿股份（002612.SZ），16 年前瞻性佈局醫美，5 年後位居行業的中游龍頭地位。作為成都、西安地區代表性醫美終端連鎖服務集團，朗姿股份在 2016 年通過併購方式切入醫美賽道。公司在 2020 年年底已經擁有 19 家醫療美容機構，參股並受託管理 1 家機構，其中，醫院 4 家、門診及診所 16 家，2020 年公司醫美業務收入 8.14 億元同比增長 29.5%，淨利潤 8016 萬元（-11%），淨利率 9.85%。
 從盈利能力來看，公司雖然毛利率高達 50% 以上，但這幾年一直在下滑，而且最重要的是，公司綜合淨利率僅 4.72%，醫美淨利率稍好些，可以達到 9.85%，但相比上游企業 64% 的淨利率，確實少的可憐；而且 2021 年第一季度甚至低至不足 1%。
 這樣來看，的確醫美中游企業的日子並不好過，雖然毛利率尚可，但由於上下游的擠壓，導致公司淨利率被壓縮，夾縫求生，盈利能力堪憂。
 究竟醫美被資本瘋狂追逐的原因何在？主要還是在於醫美賽道尚未形成真正的龍頭格局。
 上游第一梯隊的愛美客、華熙生物和昊海生科是醫美原材料的，三家公司的市場份額不足 30%，仍然處於完全競爭局面；中游第一梯隊的是大型知名連鎖品牌包括朗姿股份、美萊整形、華韓整形等。同樣，這些頭部品牌的市場份額更小，不足 10%，龍頭格局還沒有形成，這也是很多醫療器械企業通過收併購進行佈局的原因。
 雖然當前醫美板塊估值偏高是市場的共識，愛美客市盈率（TTM）高達 220 倍，華熙生物市盈率（TTM）149 倍，但是由於公司隨處板塊屬於高速成長階段，僅僅依靠 PE 進行判斷着實有些片面。
 根據 PEG 進行估值（以營收增長百分比作為 g），愛美客的 PEG 為 2.66；華熙生物 PEG 為 4.07；若以邁瑞醫療（PEG 為 2.88）和健帆生物（PEG 為 2.26）這類較為成熟醫療器械公司的 PEG 進行比較，可以發現其實當前醫美的高估值與業績的高增長有很大關係。				

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責任編輯：彭佳兵

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