56 日股價跌逾 47%！海底撈 (06862) 可以抄底了嗎？

近日以來，火鍋龍頭海底撈 (06862) 股價走勢格外引人注意。

無他，只是股價跌起來不像龍頭股應有的走勢罷了——自今年 2 月 16 日的高點以來，56 個交易日，海底撈股價從 85.80 港元變為目前的 43.15 港元，累跌逾 47%，接近腰斬。

(行情來源：智通財經)

而如果硬要一句話概括海底撈當前股價走勢的話，“眼看它股價瘋漲，眼看它股價腰斬” 則最適合不過了。

那麼，海底撈近期為何會跌得如此慘呢？

三大指標雙叒叕下滑，直指 “增長困境”

首先要説的是，除了通脹預期升温及美債收益率飆升導致市場氛圍轉淡這一外因引起海底撈股價陰跌之外，最重要的原因還是來自於其自身的增長煩惱。

話不多説，先來看看海底撈 2020 年具體業績表現。

3 月 23 日，海底撈發佈財報顯示：2020 年全年，該公司實現收入 286 億元，同比增長 7.8%;全年淨利潤 3.09 億元，同比下降 86.8%。淨利減少原因，該公司解釋稱是受疫情影響導致門店客流量減少及匯率波動出現淨匯兑損失。

淨利潤大幅下滑這屬於打過 “預防針” 的，畢竟公共衞生事件給餐飲行業帶來的打擊是有目共睹的，所以對於股價連續下跌的海底撈而言，這不是主要原因。

不過，細究海底撈這份財報透露的數據可知，營收增速、翻枱率與淨利率下滑恐怕才是讓資本擔憂的主要問題，具體如下：

一是，營收增速從 2018 年開始一路下滑，一定程度上暴露了增長乏力的問題。

據相關數據顯示，2017-2018 年，海底撈營收分別為 106.37 億元、169.69 億元，增速分別為 36.24%、59.5%。不過，高雙位數的增速並未持續太久，2019 年海底撈的營收增速便放緩至 56.50%，直至 2020 年，該公司的營收增速已經降至個位數到 7.75%。可以説，即便沒有疫情的影響，海底撈的增速也顯現了一定的放緩之勢。

(數據來源：國元證券)

二是，不論是一二線城市，還是三線以下城市，海底撈的翻枱率皆有所下滑。

從翻枱率數據來看，自 2018 年開始海底撈的翻枱率便不斷下滑，分別為 5 次/天、4.8 次/天，3.5 次/天，可以説剔除疫情影響這一因素，早在 2019 年海底撈的整體翻枱率就出現了下降，甚至不及 2017 年的水平。

(數據來源：國信證券)

而從城市能級來看，或許可以窺出海底撈翻枱率下滑的更多東西。2020 年，海底撈在一線城市的翻枱率為 3.4，在二線、三線及以下城市的翻枱率為 3.6。2019 年同期，其在一線城市的翻枱率為 4.7，在二線城市翻枱率為 4.9，在三線城市及以下城市的翻枱率為 4.7。不難看出，海底撈來自 “大本營” 一二線的增長助力的確出現明顯放緩趨勢。

此外，淨利潤率大幅下滑，也在一定程度上反映了海底撈盈利能力下滑的事實。

據相關財務數據顯示，從 2016 年開始海底撈的銷售淨利潤率便逐年下跌——2016 年，海底撈銷售淨利率為 12.5%，2019 年降至 8.8%，到了 2020 年，則已經降至 1.08%，下滑之勢十分明顯。

(數據來源：wind)

基於上述數據，不難看出，營收增速下滑、翻枱率與淨利率這幾大核心指標的下滑，目前已經直接暴露出了海底撈的增長困境。

而上述增長困境，也引起了不少研究機構發表看空海底撈的觀點。其中，花旗認為海底撈 “去年下半年業績令人失望”，維持 “中性” 評級。而中國銀行則將海底撈的評級下調至 “賣出”。

600 倍 PE 之下，海底撈可以進場嗎？

令人好奇的是，關於營收增速下滑、翻枱率下降...暴露的增長問題，海底撈看到了嗎？

顯然，海底撈已經看到了，並且還做出了一系列改善措施。

針對於營收增速逐漸放緩的問題，海底撈採取 “規模推動增長” 的辦法，即通過不斷開店擴張來促使海底撈營收實現不斷增長。可以看到，即使在受疫情影響的 2020 年，海底撈開店的數量仍然在增加——2020 年海底撈全年新開門店 544 家，淨增加 530 家門店，截至 2020 年底，其全球門店網絡達到 1298 家。

不過，就目前來看，快速開店的措施並沒真正解決海底撈營收增速放緩的問題，反而還導致客户分流、成本驟增等一系列問題出現。

而針對於盈利能力下滑的問題，海底撈則採取了 “提價” 這一措施，但同樣也起到了一定反作用。

比如，2020 年 3 月份左右，剛復工不久海底撈便出現了 “報復性漲價” 的事件。彼時海底撈部分門店菜品價格上漲約 6% 之後，隨後因受到輿論譴責而不得不恢復原價。不久後，吸取教訓的海底撈，採取變相漲價的方式，部分門店將牛肉粒替換成了大豆素肉製品 “味伴侶”，這一變化同樣受到網友的質疑，對此海底撈只得回應：“目前僅在上海試點。”

擴張、提價都解決不了辦法之後，海底撈還想出了其他 “招”——開拓新的品牌，打造第 N 個品牌。

目前而言，海底撈通過內生外延等策略打造出不少新的品牌：外部方面，2019 年先後併購 “優鼎優” 進入冒菜領域、併購 “HaoNoodle” 和 “漢舍中國菜” 分別進入麪食、各類中式餐飲領域;內部方面， 2019 年通過孫公司陸續推出 “撈派有面兒”、“新秦派麪館” 等，;2020 年推出 “飯飯林”、“秦小賢” 等新品牌，以及還推出了 9.9 元的奶茶自選，增加奶茶品類。

(圖片來源：方正證券)

“現代創新理論” 提出者熊彼特曾説過 “無論把多少輛馬車連續相加，都不能得到一輛火車。只有從馬車跳到火車的時候，才能取得十倍速的增長。” 根據他的説法來看，打造第二增長曲線提高海底撈整體營收水平，這不失為一種好的方法。

但，目前來看，這一策略帶來的增長效果恐怕也是收效甚微。

在海底撈 2020 年年報中，來自於其他餐廳經營的收入佔總收入比近僅有 0.1%，其他收入佔比也有且僅有 0.1%。

(數據來源：海底撈年報)

由此，可以看到，時至今日因尚未尋找到 “增長良藥” 的海底撈，股價自 2 月中旬以來接近腰斬也是無可辯駁的事實。

不過，海底撈作為火鍋界的霸主，強大的龍頭效應下，其對於大部分投資者而言，吸引力還是比較大。因此，在海底撈股價跌跌不休之際，不少投資者還發出了 “何時是進場抄底的好時機” 的疑問。

截至 5 月 7 日收盤價來看，海底撈的總市值為 2286.95 億港元，市盈率 TTM 則高達 616 倍。放眼望去，整個港股市場市盈率高達 600 倍的消費股可以説是寥寥無幾了，換言之，其高估的泡沫也算是十分明顯了。

綜合券商機構的研報來看，大部分機構對於海底撈 2021 年估值預測集中在 50 倍左右。其中，國元證券表示，基於公司目前恢復情況及開店預期，海底撈 2021-2023 年 EPS 分別為 0.89 元、1.39 元、1.72 元，對應估值為 48.9 倍、31.5 倍、25.4 倍。第一上海證券也表示，考慮到海底撈的恢復情況，預計 2021-2023 年其將錄得歸母利潤 47.5 億元、61 億元、73.5 億元，對應市盈率為 53.7 倍、41.8 倍、34.6 倍。

(數據來源：第一上海證券)

所以，上面數據也相當於變相告知我們，現在還不是入場的時機。最好的辦法則是，讓子彈再飛一會，估值打到 50 倍再進場也不遲...