新股前瞻 | 日妝代理商 “NO.1” 優趣匯：“高成長型” 選手也有虧損焦慮?

自去年 6 月首戰 IPO 折戟之後，日妝代理商優趣匯又開啓了它的上市之旅。

3 月 17 日，據港交所披露，優趣匯控股有限公司 (簡稱 “優趣匯”) 再次向港交所主板遞交上市申請，中金公司為獨家保薦人。

而隨着優趣匯的上市動作的推進，美妝代理商的格局或將產生一些新的變化。

眾所周知，2019 年和 2020 年以來，美妝代理商界彷彿觸動了上市潮的機關，前赴後繼地在資本市場亮相——壹網壹創於 2019 年 9 月登陸深交所，若羽臣、麗人麗妝先後於 2020 年 9 月在 A 股上市，而早早在納斯達克上市的寶尊電商也與去年回港上市成功。此次優趣匯一旦上市成功，意味着，美妝代理商這幾朵金花將正式在資本市場會面了。

看起來，優趣匯的上市之步似乎已經 “慢人一步” 了，但輸人不輸陣，優趣匯的規模陣勢可一點都不慢。

據灼識諮詢報告顯示，以 2019 年通過電子商務渠道在中國出售的日本品牌快速消費品 GMV 計算，優趣匯是中國排名第一的品牌電子商務解決方案提供商，市場份額為 5.5%。基於此可知，在日妝代理商界，優趣匯還是具有一定的規模優勢的。

那麼，令人好奇的是，隨着優趣匯的上市之旅漸行漸近，它會成為攪動美妝市場的一股不可忽視的力量嗎？

年收逾 28 億元，“高成長型” 選手

據招股書披露，優趣匯成立於 2010 年，是國內較早成立的美妝代運營公司之一，主要專注於日本品牌快速消費品，包括美妝及個人護理產品等產品範圍。

業務模式上，優趣匯的業務大致可分為三類，即 B2C、B2B 及服務費盈利模式這三種模式。B2C 模式是指，優趣匯向選定的品牌合作伙伴購買產品，並通過所經營的網店向客户出售產品，而 B2B 模式則是指優趣匯向電子商務平台或其他分銷商出售產品。此外，優趣匯亦向品牌合作伙伴或其他客户提供解決方案，並收取服務費，即服務費盈利模式。

(數據來源：優趣匯招股書)

近年來，在消費升級這一趨勢推動下，國人對日本製造、日本質造的接受度越來越高，優趣匯所處的行業也得以實現跨越式發展。

據灼識諮詢報告，日本為中國消費者最受歡迎的跨境進口在線零售市場原產國，按 2019 的 GMV 計，20.6% 的跨境進口產品來自日本 (主要為個人護理及美妝產品)。而 15% 及 10.8% 的跨境進口產品乃分別來自於美國及韓國。在跨境進口在線零售市場的前五大原產國中，日本的年增長率亦最高，其 2019 年的 GMV 較 2018 年增長約 15%。

在這個背景下，日本快速消費品品牌已日益成為中國電子商務業務的重要參與者，市場規模也迅速擴大：從 2014 年的人民幣 122 億元增至 2019 年的人民幣 733 億元，複合年增長率為 43.1%，並預計於 2020 年進一步增長至人民幣 825 億元，於 2024 年進一步增長至人民幣 1114 億元，達到千億級市場規模。

(數據來源：灼識諮詢)

乘行業興盛之風，優趣匯發展起來也很快。

智通財經 APP 瞭解到，優趣匯 2010 年成立後，在業務開展的頭 4 個月就創下百萬業績;公司成立 4 年就獲 A 輪融資，5 年時間就達到 10 億級的體量;發展至今 10 年間，公司已成長為一家年銷售額有望達到 40 億元的代運營商。

直至目前，優趣匯為為 26 個品牌合作伙伴及其 65 個品牌提供品牌電子商務解決方案，其中 57 個品牌來自日本。另外，該公司現已獲得日本資生堂 FT、皓樂齒、高絲、旭包鮮、尤妮佳旗下媽咪寶貝、蘇菲等知名個護美妝家居品牌的 B2C 渠道分銷權。

(圖片來源：優趣匯官網)

基於上，優趣匯這一家成長型選手的營收規模也逐年攀升——據招股書數據顯示，2018 年至 2020 年，該公司實現營收分別為 25.41 億元、27.82 億元、28 億元，整體呈逐年上升的趨勢。

成長迅速，但仍陷於 “虧損焦慮”

有意思的是，雖然市場需求不斷擴大，營收規模逐漸增長，但這並不意味着優趣匯一定能賺錢。

據悉，2018 年至 2020 年，優趣匯僅在 2018 年實現了 5.7 萬元的微小盈利，而 2019 年及 2020 年，該公司的淨虧損分別為 8570 萬元、190 萬元。

(數據來源：優趣匯招股書)

從招股書披露的內容來看，優趣匯的虧損是由兩大原因引起的，具體如下：

一是，優先股公允價值變動的影響。對於虧損的原因，優趣匯控股稱，主要是其報告期內的優先股公允價值變動所得虧損分別為 1.01 億元、1.91 億元、0.89 億元，即其股東 TCI(大宇宙株式會社) 根據此前投資協議所獲得的股份及其所附帶的若干特殊權利的會計處理造成的影響。不過，這一優先股所附帶的所有特殊權利將於 2020 年 12 月 31 日前被終止。

二是，大幅攀升的營銷費用仍是制約其盈利水平提不上去的一大原因。

從招股書中可以清晰看到，近年來，為了應對日益競爭激烈的行業競爭，優趣匯不得不拉高營銷及推廣費用的比例來增加自己的曝光度，而這一措施也導致其銷售投入也大幅增長：2018 至 2020 年，該公司的營銷及行政費用分別為 3.95 億元、5.33 億元、6.41 億元，增速遠高於營收增速，進而成為制約公司淨利潤增長的關鍵因素。

除此之外，優趣匯在經營狀況上還面臨着其它的問題。比如説，毛利率不高，低於行業同類公司的毛利率水平。

據招股書數據顯示，2018 年至 2020 年，該公司的毛利率分別為 24.3%、28.9%、31.7%。其中，B2C 模式業務毛利率則經常維持在 40% 以上，2020 年達到 45.6%，而 B2B 模式業務的毛利率則一直維持在 10% 上下，2020 年該業務板塊毛利率為 13.7%。可以看到，雖然 B2C 模式盈利能力較強，達到 B2B 模式業務的 3 倍有餘，但公司綜合毛利率並不高，僅 30% 出頭。

對比同類公司可發現，優趣匯綜合毛利率不高恐怕是有事實依據的：安信證券研報顯示，2019 年，代運營同業公司中寶尊電商總體盈利能力居首位，毛利率高達 62%，若羽臣、麗人麗妝與壹網壹創毛利率分別為 34%、36%，43%，居行業中游，而優趣匯 2019 年的毛利率僅有 28.9%，雖然 2020 年毛利率提升到了 30% 以上，但仍與行業領頭企業相比差距較為懸殊。

再或者是該公司的現金流似乎也處於比較緊張的水平。早前的招股書還顯示，優趣匯控股曾在 2017 年、2018 年連續兩年經營活動現金流淨額為負值，對應的經營活動現金流淨額分別為-5109 萬元，-5593 萬元，直至 2019 年才轉正。

不過，到了 2020 年，優趣匯控股的經營活動現金流淨額再度轉為負值。據招股書顯示，其 2019 年、2020 年的經營活動現金流淨額分別為 3.47 億元、-3.68 億元。同期，該公司現金及現金等價物為 2.52 億元。

此外，優趣匯控股的存貨積壓問題也較為嚴重。此前的招股書顯示，優趣匯控股 2017 年、2018 年、2019 年的存貨分別為 2.85 億元、4.12 億元與 4.0 億元，2020 年這一數據更是增加至 6.59 億元。對此，其在招股書中提升風險稱，公司可能因存貨積壓而面臨存貨增加的風險，而長時間的存貨過剩 ，也可能促使公司主動下調售價導致毛利率下降。

行業分散，“馬太效應” 將愈演愈烈？

與耐用消費品相反，快速消費品 (FMCG) 為銷售快且價格較低的家居用品，而快速消費品又包括美妝產品、個人護理產品、包裝食品及飲料。

近年來，雖然日本快速消費品品牌電子商務服務市場在中國快速擴大，至 2019 年市場規模已經達到了 733 億元 (按 GMV 計)，但實際上這一行業仍處於 “分散且競爭激烈” 這一狀態：灼識諮詢報告顯示，2019 年中國市場五大服務提供商合共持有的市場份額為 20%，而優趣匯雖然以 5.5% 的份額領先，但與其他服務商的整體差距卻不是很大。

(數據來源：優趣匯招股書)

如果這還不夠深刻的話，再來看一組數據。中泰證券研報披露，參考 2019 年雙十一，各代運營商披露的戰報顯示，頭部 5 家公司寶尊/網創/麗人麗妝/若羽臣/百秋分別實現全網 100/35/20/11/10.5 億元 GMV，而全網總成交額 4104 億元、天貓 2684 億元，足可見市場之分散。

對此，該機構認為，在頭部玩家規模擴大及平台端支持下，代運營行業馬太效應顯著，行業集中度將加速提升。

具體而言，頭部服務商在數據、案例積累下，服務能力滾雪球式提升，此外規模擴大還會帶來供應鏈、渠道、流量等優勢，形成明顯的規模效應。另一方面，平台基於投入產出比的考量，會給予頭部服務商更多資源。雙重利好之下，頭部企業將顯著拉開與同業之間的差距，恆者恆強的馬太效應將愈發明顯。

鑑於此背景，優趣匯似乎也瞄準了這一趨勢，將通過募集資金來聚焦主營業務上的發展，進一步形成一定的規模效應，從而促使自身或有機會受益行業集中度提升。

關於此次擬募集資金的用途，該公司在招股書中表示，公司擬將所募集的資金的約 54.4% 用於投資社交媒體營銷及廣告、發展自主品牌、豐富品牌組合及加強供應鏈管理，約 15.7% 將投入豐富健康產品品牌及種類，約 13% 將用於尋求對技術公司及 O2O 服務提供商的戰略投資者以與現有業務產生協同效應，擴大消費者基礎。此外，剩餘資金將用於加強技術系統和數據分析能力及用於營運資金的補充。

顯然，這一次再闖港交所，優趣匯是帶着 “發展壯大” 的任務而來的，而其能不能扭轉盈利狀況不佳的問題，且成為改變行業格局的一員，我們還是拭目以待的吧。