禁令解除！多重利好助小米股價漲超 10%，中信證券維持 “買入” 評級

今日開盤，小米隨即漲超 10%，短短 2 分鐘淨買入超 7 千萬港元。

小米此前已連續陰跌快 1 個月。

在焦慮的市場氛圍下，小米的漲幅領跑恒生指數，大幅領先於其他成分股。

恒指在短暫翻綠之後，隨即向上突破，漲 2% 報 29000 點以上。

綜合市場消息，小米此次逆勢上漲主要有多重利好因素作用。

美法院裁定暫停對小米的投資禁令

北京時間 3 月 13 日，美國當地時間週五，美國一聯邦法官就小米公司起訴美國防部一案發出初步禁制令，禁止美國國防部將小米列為所謂 “與中國軍方相關企業” 政策的生效或實施。

在特朗普政府任期的最後幾天，美國國防部將小米列入據稱 “與中國軍方有聯繫的公司” 名單，引發了原定於下週生效的金融限制，持有上述公司股票的美國投資者將最晚在 2021 年 11 月 11 日前沽清。在此情況下，小米集團料將被全球主要指數如富時羅素、MSCI 明晟剔除相關指數，導致主動和被動型資金被迫賣出，預計將有 19 億美元的資金被動流出小米集團。

不過週五的裁決中，美國華盛頓哥倫比亞特區地方法官魯道夫·孔特雷拉斯（Rudolph Contreras）稱，隨着訴訟的展開，小米很可能會贏得全面撤銷禁令，於是發佈初步禁制令以防止小米遭受 “不可挽回的損失”。

市場解讀法庭主要觀點如下：

1. 關於程序正義：法院認為，美國國防部將小米加入軍事清單存在許多根本性問題（fundamental problems），從而導致了整個決策流程的嚴重缺陷（deeply flawed），基本支持了小米集團的提出的程序正義問題，例如召開聽證會或給予合理解釋等；

關於涉軍事實：法院認為，“美國國防部將小米納入軍事清單是缺乏明顯證據支持的。”（1）關聯方定義：法院明確拒絕了國防部對於 “關聯方” 的定義，認為國防部存在自相矛盾、引用字典無權威性等問題，因此支持小米集團對於 “關聯方” 定義的解讀；（2）投資 5G 和 AI：法院認為，5G 和 AI 技術是小米保持商業競爭性的必要手段，這些技術存在軍事用途不能説明小米是涉軍企業；同時，在華投資的美國企業也可以被定義為涉軍企業，法院不能接受國防部這樣的無限權力；（3）雷軍的社會主義建設者稱號：法院同意，雷軍和接近 500 位企業家共同獲得這個稱號，而老乾媽和七匹狼 “不太可能和軍事有關”。

3. 關於造成傷害：法院否定了美國國防部所説的 “理論上的傷害”，而認為將加入軍事清單給小米集團帶來了聲譽傷害和非常嚴重的不可彌補的財務傷害（very serious unrecoveable financial harm），並舉了小米集團此前提到的傷害事實。

4. 關於利益平衡：對於美國國防部提出的小米的經濟利益不能和國家安全利益相比，法院認為（1）國防部對小米的指控基於不可靠的證據，在口頭辯論時也承認沒有發現任何小米涉軍轉讓技術的行為；（2）Section1237 已經存在了超過 20 年，特朗普政府在任期最後幾天的匆忙決定（flurry designation）也很難支持國家安全的説法。

1 月 15 日，小米在港交所發佈公告，回應美國國防部的 “涉軍黑名單”。小米稱，公司確認其並非中國軍方擁有、控制或關聯方，亦非美國 NDAA 法律下定義的中國軍方公司。

“本公司一直堅持合法合規經營，並遵守經營地的相關法律法規，其 ** 和產品皆用於民用或商用。本公司確認其並非中國軍方擁有、控制或關聯方，亦非美國 NDAA 法律下定義的中國軍方公司。本公司將會採取合適的措施保護公司和股東的利益。本公司正在審閲該事件的潛在後果，以便更全面理解其對本集團的影響。本公司將會適時發佈進一步公告。”

主營業務重回景氣週期

小米手機份額預期持續提升，毛利率有望改善。

智能手機市場份額提升。

小米是全球第三大智能手機制造商。據市場研究公司 IDC 稱，在 2020Q3，小米的智能手機銷量超過了蘋果公司。根據 IDC，2019Q4~2020Q4 小米手機的全球市場份額分別為 8.9%、10.5%、10.2%、13.1%、11.2%，國內市場份額分別為 9.3%、10.6%、10.4%、13.0%、13.7%，整體呈現持續提升的趨勢。

其中，2020Q4 小米手機全球、國內銷量分別為 4330 萬台、1180 萬台，同比分別增長 32%、48%，遠高於行業 4.3%、0.3% 的增速；2020Q4 小米全球份額同比亦提升 2.4pct，環比略有下滑，主要受 Apple 在 Q4 份額異常高的季節性因素影響。

此外，在新機型方面，此前傳聞小米 11 大杯和超大杯會首發自研 ISP（影像處理芯片）的消息，而現在隨着新機正式發佈的臨近則終於得到了證實。兩款機型的發佈時間方面，網傳會在 3 月 23 日開始預熱，然後 3 月 30 日正式登場，預計在 4 月初的米粉節正式開賣。

本次發佈的小米 11 Pro 被市場稱為 “相機史詩升級”，掃除了此前影像 “擠牙膏” 的通電，除萊卡、蔡司之外，相機巨頭哈蘇據傳也將於小米展開合作。

隨着前期不斷增加資金投入和創新技術積累的深入，現在的小米正逐漸掌握國內中低端機市場話語權，在衝擊高端這件事上信心滿滿。

銷售渠道和毛利率

小米在產品組合、供應鏈方面的競爭力不斷提升，國內線下渠道快速拓展，Redmi Note9 系列、小米 11 分別用 13 天、21 天時間銷量突破 100 萬台，2021 年 1 月實現 “千店同開”，預期 2021 年的份額將繼續提升。

毛利率方面，2019Q4~2020Q3 小米手機的毛利率分別為 7.8%、8.1%、7.2%、8.4%，在公司規模效應增強和產品升級、行業缺貨背景下降價折扣減小的共同推動下，毛利率有望繼續改善。

AIoT 和互聯網業務

小米是全球領先的 AIoT 平台，2020Q3 月活躍用户達到 4300 萬（同比 +34%），AIoT 連接設備數達到 2.89 億（同比 +35.8%）。

小米2019Q4-2020Q3 的 IoT 收入增速分別為 30.5%、7.8%、2.1%、16.1%。受疫情和筆記本業務線調整的影響，上半年電視和筆記本合計收入負增長，但 2020 年小米電視繼續保持國內第一且 Q2 後加快歐洲等市場拓展，筆記本業務線調整到位並推出 RedmiBook Pro 15 等競爭力較強的新品，2020Q4 和 2021Q1 增速有望持續回升。

2019Q4~2020Q3，不含電視和筆記本的 IoT 收入增速分別為 39.1%、19.0%、10.7%、24.6%，增速回升較快，且 2020Q3 境外 IoT 業務同比增長 56.2%，手環、滑板車、掃地機器人等產品的境外收入已經超過境內。

隨着全球經濟加快復甦，在手機品牌影響力提升、AIoT 產品升級和海外拓展的推動下，預期小米 AIoT 業務增速將持續回升。

2019Q4~2020Q3，小米互聯網收入增速分別為 41.1%、38.6%、29.0%、8.7%，過去 4 個季度環比基本持平，主要是因為國內手機相關互聯網收入仍佔主要部分，而國內手機 MAU 過去 4 個季度基本持平，2020Q4 或仍難有大幅提升。

但隨着手機市場份額和銷量持續提升，小米的國內的手機用户有望在 2021 年逐步回升。2020Q3 海外互聯網 ** 收入 7 億元，同比 +75.6%，歐洲市場用户的增長亦將推動海外互聯網收入持續增長。

此外，電視互聯網和有品電商亦穩健增長，將共同推動互聯網 ** 的增速的逐步回升。

股權回購

3 月 11 日，小米集團發佈公告，宣佈董事會決定行使股份回購授權，在禁止買賣期結束之後（即 3 月 24 日），小米將不定期地開始在公開市場回購股份，回購上限為 100 億港元。

此前，在 2020 年 6 月 23 日，小米股東大會通過決議，賦予董事會回購股份的一般性授權，數目不超過 2020 年 6 月 23 日已發行股份總數的 10%。

2021 年 3 月 11 日，董事會正式決定行使該授權。由於即將發佈 2020 年年度業績報告，根據上市規則，小米不得在 2021 年 2 月 23 日至 3 月 24 日業績發佈日的期間買賣股份，因此該項股權回購將於禁止買賣期結束後不定期執行。

公告顯示，小米集團董事會認為，小米現有財務資源足以支持股份購回，並維持穩健的財務狀況。在 “手機×AIoT” 戰略推動下，小米進行回購表達了對業務現狀及前景的信心，且最終會為小米帶來裨益，為股東創造價值。

小米宣佈將推出百億股票回購計劃後，小米股價曾大幅上漲超過 9%，不過可惜的是後來逐步回落，最終收盤僅上漲 4% 左右。

上漲動力不足主要是 “制裁” 導致。

中信證券認為，“制裁” 擾動結束後公司的股價將逐步迴歸基本面，短期的市場交易波動將帶來重要的配置時機，預測公司 2020~2022 年非國際財務報告準則（Non-IFRS）下的淨利潤分別為 123 億、160 億、222 億元，維持對公司的 “買入” 評級。