From PC Giant to Server Player: Lenovo's AI Transformation Enters Harvest Phase

聯想被資本市場貼了二十多年"賣 PC"的標籤——利潤薄、增長慢、估值常年趴在個位數。

但進入 AI 時代，這個標籤正在被快速撕掉。

8 月 13 日午後，聯想集團的股價直線拉昇，收盤漲了 20%，市值站上 4400 億港元。

撬動這場重估的，是第一財季業績報告裏的一個數字：540 億美元的 AI 服務器在手訂單。

540 億美元，是 AI 時代的一張入場券

截至 2026 年 6 月，聯想 AI 服務器訂單儲備達 540 億美元，環比增長 157%（上一季 Q4FY26 為 210 億美元）。

這個數字，含金量在兩點。

第一，訂單漲得太快。

三個月前，這個數字還是 210 億美元，一個季度就翻到 540 億，環比漲了 157%。而 ISG 這一季的收入增速是 98%——訂單跑得比收入還快，意味着後面的收入還會繼續往上走，不是已經見頂。

第二，它把未來的收入提前鎖死了。

ISG（基礎設施方案業務集團）一個季度收入 85 億美元，540 億訂單相當於未來一年半的服務器生意已經排滿。對一家正在撕掉"賣 PC"標籤的公司來説，這種能見度，比任何一季的利潤數字都值錢。

這份財報最大的變化

財報裏最刺眼的變化，在利潤率。

ISG 運營利潤率——從去年同期的-2.0%，一路爬到這一季的 9.1%。

去年同期，ISG 還在虧損 8552 萬美元；這一季，它賺了 7.77 億美元。

公司把整體毛利率從 14.7% 拉到 16.5%，原因直接歸給了 ISG。也就是説，聯想最被市場看不起的那塊業務，第一次證明了自己不光能衝收入，還能賺錢。

PC 大盤下滑，聯想怎麼守住的

ISG 之外，聯想的另一根支柱 IDG（智能設備業務集團）本季交出 171 億美元收入、同比 +27%、運營利潤率穩定在 7.1% 的成績單。

PC 的故事要從「反差」看起。全球 PC 出貨量本季同比-4%，聯想自己的 PC 出貨量-2%——大盤跌得比聯想狠。

靠份額提升（24.2%，同比 +0.5pp，連續十個季度擴大相對第二大廠商的領先差距）和 AI PC 佔比抬升，聯想把收入做到了 +27%。

AI PC 份額達到 25.1%，是聯想第一財季的歷史新高。

智能手機方面，摩托羅拉品牌單季收入第一財季新高，高端產品 Razr、Signature 和 Edge 系列佔智能手機收入的 37%，也是歷史新高。

高端口占比上升讓手機業務走出了單純規模效應的階段。這一組平衡給聯想留了緩衝。

即便 ISG 某一季訂單轉化節奏出現波動，IDG 穩定的盈利能力能讓公司在過渡期依然保持正的整體利潤。

市場在重新給它定價

業績公告後，聯想集團股價從開盤 29.96 港元衝到 35.46 港元，最終收報 34.90 港元、+20.18%。

高盛分析師維持買入評級，研究報告維持 31 港元目標價（對應 17.3 倍 2027 年預期 EPS），認為 9.1% 的服務器利潤率顯著超出預期，確認 AI 支出、通用服務器需求、產品組合升級與成本控制四大正面邏輯。

花旗分析師維持買入評級，給出 31 港元目標價（SOTP 分類加總估值法：IDG/SSG 按 10 倍 P/E，ISG 按 16.7 倍 P/E），強調「營收 +43% 大幅超出市場 20% 預期」。

國內機構方面，國聯民生分析師維持買入評級，目標市值 7000 億港元，相當於上行空間約 60%。

而比起各家分析師給出的目標價本身更值得記錄的，是市場敍事的切換。

一年前，聯想估值錨定在 PC 銷量；今日過後，估值錨定在 ISG 利潤率斜率與 540 億美元訂單儲備。

下季最值得跟蹤的四個變量：

540 億美元 AI 訂單儲備的轉化節奏；存貨 +34% 與應收 +33% 的消化（影響經營現金流持續性）；Vera Rubin GPU 平台放量（多家賣方列為下一輪催化劑）；認股權證非現金重估的持續影響（至 2027/28 財年末）。

聯想從 PC 巨頭轉向服務器玩家，AI 轉型進入收穫期——但真正的考驗，是把這一季的「收穫」變成下一個、下下個季度的「持續」。

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