The yen is once again approaching 160, but the bears are hesitant to act? Goldman Sachs analyzes Japan's trillion-dollar "intervention ammunition"

智通財經 APP 獲悉，高盛表示，日本手頭有足夠的現金，足以支撐數輪類似上月曆史性規模的日元干預操作，而且日本當局還可以獲得美聯儲的資金支持。高盛估算，在日本約 1 萬億美元的外匯儲備中，約有 2000 億美元是以現金或高流動性等價物形式持有——這大致相當於日本 7 月干預行動的規模。

高盛研究策略師凱倫·菲什曼週三表示：“他們已經掌握了足夠的資源，可以再進行幾輪我們剛剛看到的歷史紀錄水平的交易。”

“實際上，他們不太可能動用全部資金，但我認為這恰恰説明，如果他們願意，他們完全有能力繼續幹預市場，” 菲什曼表示。

美聯儲 FIMA 工具：理論上的 “無限後盾”

除了自有現金儲備之外，高盛還特別提及了美聯儲的 “外國和國際貨幣當局回購便利”(FIMA) 工具。該機制允許各國央行將其持有的美國國債作為抵押品，向美聯儲借入美元現金，從而在無需於二級市場拋售美債的情況下快速籌集干預所需的美元資金。

費什曼解釋稱，藉助這一工具，日本理論上可以將全部約 1 萬億美元的外匯儲備 (包括非現金形式的美國國債) 轉化為可動用的流動性資金。日本財務省此前已公開表示，計劃酌情使用這一機制。

菲什曼表示，鑑於美國自 1998 年以來首次與日本聯手干預日元匯率，這種説法 “具有一定的可信度”。此外，在 2011 年地震後，日美兩國還與其他七國集團成員國協調行動，遏制了日元的升值。

這一前景已顯著改變市場情緒。高盛外匯期權交易主管普拉尼特·沙阿表示，在上週客户瞭解到日本當局可利用美聯儲機制調動萬億美元儲備進行干預後，對日元的看漲情緒顯著升温。

歷史性干預成效消退 日元回吐半數漲幅

回顧上月，日本與美國自 1998 年以來首次聯合干預匯市，日本當局兩個交易日內動用了高達 850 億美元的資金，這一規模僅次於 2011 年福島核災難後的干預紀錄。

在美日聯合干預前，日元匯率跌至 164 日元兑 1 美元，徘徊在近 40 年來的最低水平附近。干預行動一度成功將日元匯率推升至 158 區間，突破 200 日移動均線。但干預效果正在消退：週三，日元兑美元匯率回落至關鍵的 160 關口附近，已回吐了約半數干預帶來的漲幅。

菲什曼表示，這種干預 “並非可持續的解決方案……最終只是爭取了一些時間”。菲什曼還表示，今年 4 月和 5 月日本單獨實施的干預便是前車之鑑——在短暫的拉昇之後，日元在數月內便再度探至 40 年來的最低谷。

未來干預的觸發因素：利差、數據與央行會議

沙阿表示，日本當局是否會再次干預匯市，可能取決於日本和美國的利差，而利差仍然是日元貶值的主要驅動因素。

週三晚些時候， 10 年期美國國債收益率為 4.690%，而 10 年期日本國債收益率為 2.839%，這給投資者持有美國國債提供了相當大的動力。

在日本方面，市場目前預期日本央行 9 月份加息 25 個基點的可能性為 65%，年底前將收緊利率約 40 個基點。菲什曼表示，“如果他們 9 月份不加息，那將再次給日元帶來下行壓力。” 沙阿則指出，日本央行需要比市場預期更快加息，才能改變過去五年導致日元貶值約 45% 的套利交易格局。

在美國方面，沙阿表示，疲軟的經濟數據可能會減輕日元壓力——這會削弱美聯儲進一步加息的理由，並重新引發市場對日本再次干預的預期。他特別提到 2024 年 7 月的情景：當時日本央行和財務省進行了一輪最有效的干預，恰逢美國 CPI 數據不及預期，幾天後非農數據同樣不及預期。

他表示：“如果美國經濟數據意外疲弱，我認為市場本週晚些時候會開始提高對後續干預的預期。”

週三公佈的美國通脹數據符合預期。數據顯示，7 月份消費者價格指數上漲 0.1%，與市場普遍預期相符;年化通脹率從 6 月份的 3.5% 降至 3.4%。報告發布後，美國國債收益率有所回落。

總而言之，高盛認為日本在外匯干預方面仍擁有充足的 “彈藥”——無論是 2000 億美元現金儲備，還是理論上可調動全部萬億美元儲備的美聯儲 FIMA 工具，都為日本當局提供了強大的政策選項。然而，干預終究只是權宜之計，日元匯率的長期走向仍將取決於美日利差的演變以及兩國貨幣政策的實際軌跡。9 月日本央行政策會議，將是市場判斷這輪日元行情能否持續的關鍵節點。

期權定價顯示，交易員仍對日元再次拉昇心存忌憚，而這種擔憂本身可能會抑制新的拋售行情。沙阿表示，短期日元看漲期權的高溢價表明市場仍在警惕日元可能出現突然的跳升，這使得投資者在日元回落至 160 附近時，不願做空日元。

他表示：“如果即期匯率真的逼近 160，而市場已經對大幅回撤風險進行了充分定價，那麼繼續賣出日元將面臨真正的風險。”