Google's Off-Balance Sheet Guarantees Surge Sixfold in Nine Months to $43.8 Billion, Trading 'Financial Backstops' for TPU Chip Orders
Alphabet 上週披露，其為數據中心租户違約提供的潛在財務擔保規模已攀升至 438 億美元。這一被稱作 “名義價值” 的數字較去年 9 月底的 65 億美元激增了近六倍。通過此類 “財務兜底” 承諾，谷歌實質上充當了數據中心開發商的隱性擔保人，使後者能夠獲得更低廉的債務融資並加速產能建設。
為支撐龐大的人工智能投資並擴張自研芯片市場份額，谷歌正在深度借用華爾街的金融工程手段，通過大幅增加表外風險敞口來鎖定未來的業務增長。
谷歌母公司 Alphabet 上週披露，其為數據中心租户違約提供的潛在財務擔保規模已攀升至 438 億美元。這一被稱作 “名義價值” 的數字較去年 9 月底的 65 億美元激增了近六倍。通過此類 “財務兜底” 承諾，谷歌實質上充當了數據中心開發商的隱性擔保人，使後者能夠獲得更低廉的債務融資並加速產能建設。
這一策略標誌着 Alphabet 資本結構的急劇轉變。為了向 Anthropic 等客户推廣其張量處理單元（TPU）以替代英偉達的 AI 芯片，谷歌正以承擔百億美元級別的表外租賃負債為代價。在史無前例的 AI 資本開支重壓下，該公司長期以來依賴充沛現金、無懼債務的簡單資產負債表已成為歷史。
儘管名義敞口巨大，但記錄在谷歌資產負債表上的實際公允價值僅為 8.15 億美元。信貸評級機構和市場分析師指出，谷歌強勁的現金流足以支撐這一擴張策略，且公司正通過獲取開發商的認股權證等方式對沖風險，表明其實際財務影響目前依然高度受控。
資本結構重塑與 “兜底” 機制
過去一年中，鉅額的人工智能投資迫使 Alphabet 在自有現金之外尋求融資，其資本結構發生了根本性變化。
截至 6 月 30 日，該公司的債務規模已從一年前的 236 億美元增至 980 億美元，並在二十多年來首次發行股票。上週的財報進一步凸顯了資金壓力，Alphabet 作為上市公司首次在第二季度錄得自由現金流消耗。
在這種背景下，谷歌開始將 TPU 芯片部署到由第三方運營的數據中心中。這些第三方通常是轉型涉足 AI 設施的前加密貨幣礦企，例如 Hut 8 和 TeraWulf。在許多交易結構中，雲初創公司 Fluidstack 負責租賃和運營規劃中的數據中心，裝載 TPU 芯片，隨後將算力出租給 Anthropic。據知情人士透露，Alphabet 高管在評估擔保時會穿透 Fluidstack 的租賃協議，考量最終用户違約或破產的風險。
以擔保換取芯片銷售
谷歌承擔這些表外承諾的核心動機在於擴大 TPU 的銷售規模。據 The Information3 日援引兩名直接瞭解公司決策的知情人士透露，谷歌的內部測算顯示，未來 TPU 銷售帶來的收入將遠超為容納這些芯片的數據中心提供租賃擔保所產生的財務義務。其中一位知情人士表示，公司高管確信這種財務計算對 Alphabet 極為有利。
知情人士指出，Alphabet 目前已為大約十個項目、總計約 2.4 吉瓦容量的租賃提供了擔保。由於這些項目尚未完工，Alphabet 的擔保尚未實際生效。值得注意的是，數據中心內實際部署的 TPU 由另一套機制單獨融資，其中參與 TPU 設計的 Broadcom 在許多協議中提供了自身的擔保。
風險敞口激增與公允價值評估
谷歌在證券文件中披露的 438 億美元名義價值，代表了其未來可能面臨的最大支付義務。然而，資產負債表上記錄的 8.15 億美元公允價值，才代表了谷歌預估的實際可能支付金額。這一衍生品頭寸按公允價值入賬，其變動會直接影響谷歌的損益表。Alphabet 對公允價值的估算基於其對違約概率、違約時間以及可能收回金額的假設。
CreditSights 技術研究主管 Jordan Chalfin 表示，目前無需對 Alphabet 的名義數字過度擔憂。他在接受採訪時指出，披露的數字是最大可能損失，且 “有多種因素可以減輕這一敞口”。如果租户違約，谷歌通常有權接管底層租賃以供自身或客户使用，從而獲得稀缺的算力容量，或者將空間轉租給他人。此外，許多租期的跨度長達 15 年，潛在敞口會隨着時間推移而下降。
行業慣例與評級機構背書
谷歌的做法反映了支持 AI 基礎設施建設的金融工程趨勢。其競爭對手也在採用類似策略，例如 Meta 通過組建少數股權合資企業在路易斯安那州和德克薩斯州建設數據中心，以將其移出資產負債表，Oracle 也依賴表外安排來支持其擴張。
除現有擔保外，Alphabet 等巨頭還簽署了數千億美元尚未開始的表外數據中心租賃協議。截至 6 月底，Alphabet 此類未開始租賃總額達 852 億美元。此外，其為合作伙伴獲取電力和能源設備提供的後備財務擔保另達 76 億美元，且已同意在條款最終敲定後，再提供 241 億美元的未來擔保。
Fitch Ratings 信貸分析師 Anubhav Arora 強調了谷歌財務實力對這些債務評級的重要性。他解釋稱，Fitch 在給予這些項目投資級評級時 “非常依賴谷歌提供的擔保”。他預計這一趨勢將持續，並表示谷歌在過去 12 個月內產生了超過 1850 億美元的運營現金流，仍具備強大的融資能力。
鎖定上行空間：索要認股權證對沖風險
在承擔違約風險的同時，谷歌還構建了交易結構，以便在數據中心開發商股價表現良好時分享上行收益。在部分交易中，谷歌通過提供擔保換取了股權認股權證。
例如，谷歌持有的認股權證允許其擁有 TeraWulf 14% 的股份，後者正在紐約州巴克為 Fluidstack 建設數據中心。在與 Cipher Digital 的類似安排中，谷歌也擁有潛在價值相當於該公司 5.4% 股份的認股權證。如果谷歌選擇終止擔保，可能需要向債券持有人支付鉅額一次性付款，但這筆付款實際上將轉化為項目的所有權權益。
然而這一模式也存在例外。Fitch Ratings 指出，在 Hut 8 的交易中，如果 Fluidstack 違約，谷歌將承擔 15 年租期的全部付款，且如果發生重大施工延誤，雙方均無法解除義務。Hut 8 首席執行官 Asher Genoot 在電話會議上透露，該數據中心租賃合同價值 70 億美元，外加 20 億美元的電力和財產税保險等費用，且該公司並未向谷歌提供認股權證。據知情人士透露，這筆交易屬於特例，未來不太可能重複。
