March PMI: A New Script for Re-entering Expansion

“春節效應” 逐步消散，3 月製造業 PMI 如期回升。從歷史規律看，春節次月企業復工往往會帶動 PMI 強勢反彈，因此 3 月 PMI 環比 1.4 個百分點的漲幅基本符合季節性，因此此次 PMI 重返擴張區間算不上意外。

真正值得關注的，是隱藏在整體數據背後的細項信號：PMI 兩大價格指標均創下 2022 年二季度以來新高，3 月 PPI 同比有望回到正增長區間；而新出口訂單指數也錄得 2024 年 5 月以來最大值，指向出口的韌性。這些不同尋常的 “微觀温度”，正在揭示一季度經濟的某種 “底色”。

3 月 PMI 數據的最大亮點，無疑落在價格端。3 月 PMI 原材料購進價格指數錄得 63.9%（環比 +9.1pct），PMI 出廠價格指數錄得 55.4%（環比 +4.8pct），兩大價格指標均創下 2022 年二季度以來的新高。與彼時類似，當前同樣面臨地緣衝突下國際油價高位震盪的輸入性傳導。

受此影響，3 月 PPI 同比大概率站上正增長區間，不過後續的中樞水平更值得關注。一個不容忽視的信號是，3 月代表上游的 PMI 原材料購進價格，漲幅明顯大於代表下游的 PMI 出廠價格指數，從側面反映出價格傳導並不順暢。在國內有效需求仍有待提振的背景下，若中下游行業成本壓力難以向終端有效疏解，則可能演變為 “去通脹化” 的被動局面——這更凸顯了當前需求改善與價格暢通的重要性。

不過，此次節後反彈的超預期在於，需求端的拉動作用，強於生產端。3 月 PMI 生產指數為 51.4%（環比 +1.8pct），雖然景氣度依舊（仍處於榮枯線之上），但其環比增幅基本與節後歷史均值持平，並未明顯超預期。

同時，從 PMI 從業人員指數來看，節後返工規模略低於往年同期；3 月 PMI 生產經營預期指數也增幅有限（僅小幅上升 0.2pct），或反映高成本壓力下企業對未來生產的謹慎態度。

相較之下，需求端的表現更為亮眼。內需端，3 月 PMI 新訂單指數為 51.6%（環比 +3.0pct），增幅遠超 “春節效應” 後的季節性，也創下近一年新高。與此同時，外需端亦有不錯的表現，3 月 PMI 新出口訂單指數為 49.1%（環比 +4.1pct），為 2024 年 5 月以來最高值，反映開年出口的 “閃耀” 有望延續。

非製造業同樣釋放企穩信號。隨着節後工人返崗，建築業 PMI 於 3 月温和復甦，環比上升 1.1pct 至 49.3%。不過比起建築業 PMI，服務業 PMI 的表現更值得注意——即便在春節假期結束、旅遊活動放緩後，3 月服務業 PMI 依舊環比上升 0.5pct、錄得 50.2%，重返擴張區間，展現出服務消費的內生韌性。

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