Is the US CPI about to start a retaliatory rebound?

受統計技術性因素影響，美國 12 月 CPI 可能大幅反彈，同時 12 月通脹數據也將美國關税效應傳導的關鍵驗證數據。

據追風交易台，摩根士丹利預計，12 月美國核心 CPI 將出現顯著反彈，環比增長 0.36%，遠高於 10-11 月平均的 0.08%。這一反彈主要源於政府停擺期間的統計扭曲，而非真實通脹壓力的上升。

大摩表示，對投資者而言，強勁數據可能被市場視為技術性噪音而打折扣，但疲軟數據則可能成為通脹降温的強烈信號。摩根士丹利認為核心 CPI 四捨五入後落在 0.3% 和 0.4% 的可能性相當，但出現 0.5% 的風險高於 0.2%。

值得關注的是，10-11 月數據中幾乎未見關税向商品價格的傳導跡象，12 月數據將更清晰地揭示關税傳導情況。大摩認為，若 12 月數據符合預期，今年以來關税相關的價格傳導將為核心 CPI 同比增速貢獻約 45 個基點。

統計扭曲導致的 “報復性” 反彈

大摩表示，12 月 CPI 數據將反映政府停擺造成的兩大統計偏差：

雙月抽樣偏差：除芝加哥、洛杉磯和紐約三大城市外，部分商品和服務價格採用雙月採集。由於 10 月數據缺失，美國勞工統計局將 8 月價格結轉至 10 月，實際上假設這些城市 10 月通脹為零。12 月將重新調查這些城市，導致價格對比基數偏低。摩根士丹利估算，受雙月抽樣影響較大的 CPI 類別在 10-11 月平均環比僅 0.10%，而潛在趨勢為 0.23%。通過對比三大城市與整體數據的差異，該機構預計雙月抽樣將為 12 月核心 CPI 貢獻約 8 個基點的上行偏差。

假日折扣偏差：11 月價格採集延遲至月末，隱性地過度加權了假日促銷折扣，人為壓低了核心商品（除汽車外）價格。這一偏差在歷史上就存在，但今年因調查時間推遲而被放大。摩根士丹利為此在核心 CPI 預測中額外增加 3 個基點。

通脹全面加速，核心商品領漲

從各分項來看，大摩指出：

核心商品通脹創年內新高：預計 12 月核心商品環比增長 0.59%，將是 2025 年最高的月度漲幅。其中，新車價格預計環比上漲 0.21%，二手車上漲 0.80%，服裝大漲 1.00%，其他核心商品上漲 0.70%。JD Power 數據顯示 12 月汽車價格保持正增長，季節性因素將進一步推高二手車價格。

租金通脹正常化：10 月業主等價租金 (OER) 因數據缺失被假設為 0%，11 月已顯示正常化跡象。摩根士丹利預計 12 月 OER 環比增長 0.27%，住房租金增長 0.18%，與 11 月水平大致相當。未來幾個月 OER 和住房租金預計平均環比增長約 0.26%，4 月後將有所回升。

核心服務除住房類別回升：預計 12 月該分項環比增長 0.34%，遠高於 10-11 月平均的 0.08%。機票價格預計環比下降 0.50%（但降幅收窄），酒店價格轉為正增長 0.30%，醫療服務增長 0.25%，汽車保險增長 0.10%。

整體 CPI 同步反彈：預計 12 月整體 CPI 環比增長 0.37%，同比 2.7%。能源通脹放緩但保持正增長（環比 0.43%），食品通脹加速至 0.37%，部分受雙月抽樣扭曲影響。

• 反彈幅度的不確定性

雖然確定 12 月存在上行偏差，但精確區分"信號"與"噪音"極為困難。摩根士丹利坦承其預測可能偏保守，實際數據出現 0.5% 環比增長的概率高於 0.2%。

• 住房通脹減速能否持續

12 月將是 9 月數據大幅下行後的第二個"乾淨"觀測值，這將幫助判斷住房通脹是否真正進入更低的運行軌道。

• 關税傳導效應何時顯現

10-11 月數據未明顯體現關税向商品價格的傳導，摩根士丹利認為這是統計噪音掩蓋了真實效果，12 月數據將是關鍵驗證窗口——今年以來關税已累計推高核心通脹 35 個基點，預計本次將增至 45 個基點，超過摩根士丹利預期總影響的一半 (假設關税水平維持不變)。

基於 CPI 預測，摩根士丹利預計 12 月核心 PCE 環比增長 0.37%，顯著高於 10-11 月平均的 0.13%。由於 PCE 籃子中 70% 的價格來自 CPI 指數，CPI 的上行偏差將直接傳導至 PCE。金融服務因 11 月股市回報率較低（0.35%）將出現減速，機票價格相對疲軟（環比 0.25%），醫療服務接近潛在趨勢（0.19%）。

摩根士丹利特別指出，強勁數據很可能被市場貼上 “統計扭曲” 的標籤而打折扣，但疲軟數據則可能成為通脹降温的強烈信號。這種不對稱性意味着，若 12 月 CPI 低於預期，對利率敏感資產可能構成更顯著的提振；反之，符合或略高於預期的數據可能不會引發市場劇烈反應。

總體而言，12 月 CPI 數據將是充滿技術性噪音的一次讀數，投資者需要透過統計扭曲看清通脹的真實趨勢，同時密切關注關税傳導和住房通脹這兩條更具實質意義的線索。