AI giants "must buy," manufacturers hold the greatest pricing power! Morgan Stanley: This round of memory "super cycle" will far exceed historical peaks

大摩認為，由 AI 驅動的新一輪內存 “超級週期” 已然降臨，其強度和邏輯與以往任何週期都截然不同。

據追風交易台，摩根士丹利在最新的報告中指出，DRAM 價格正突破歷史高位，開啓一輪前所未見的"超級週期"。

大摩指出，與以往不同的是，本輪週期由 AI 數據中心和雲服務商主導，這些客户對價格敏感度較低，推理工作負載已成為通用內存需求的主要驅動力。另一方面，最新渠道調研顯示，四季度服務器 DRAM 合約報價飆升近 70%，NAND 合約價格上漲 20-30%，供應商掌握了史無前例的定價權。

該行維持對 SK 海力士和三星電子的增持評級，預計內存價格上漲將推動股價創新高，內存廠商盈利將大幅超預期。

大摩指出，本輪週期的核心驅動力已發生質變。需求方不再是價格敏感的傳統客户，而是為構建算力基礎設施而展開軍備競賽的 AI 數據中心和雲服務巨頭。

對他們而言，獲取內存是戰略 “必需品”，價格的敏感度被降至最低。同時，HBM（高帶寬內存）的生產仍在結構性地擠佔傳統 DRAM 的產能。正如大摩在報告中強調的：

與眾不同之處在於：如今的內存需求已演變為一場由 AI 數據中心（計算密集型平台）和雲服務商主導的競爭，這些客户遠不如傳統客户那樣對價格敏感……推理需求的指數級增長趨勢使其具備了堅實基礎，這讓本輪週期與以往任何時候都存在着根本性的不同。

大摩的最新渠道調研顯示，DRAM 價格前景在短短兩週內急劇走強。4 季度服務器 RDIMM 合約報價飆升近 70%，遠超此前 30% 的預測。DDR5(16Gb) 現貨價格更是暴漲 336%，從 9 月的 7.50 美元飆升至當前的 20.90 美元。DDR4 價格也出現 50% 的報價漲幅。儘管大部分合約交易將在本月稍晚完成，但客户接受似乎不可避免——他們擔心價格進一步上漲且供應受限。

進一步來看，NAND 陷入嚴重缺貨的狀態：

NAND 已成為 AI 計算基礎設施和視頻存儲的關鍵組件。3D NAND 晶圓 (TLC 和 QLC) 價格預計環比上漲 65-70%，以應對產能受限。近線存儲規格正從 128TB 轉向 256TB QLC 固態硬盤。TrendForce 預測，2026 年企業級 SSD 比特位的服務器需求將同比增長近 50%。三星 2025 年上半年的比特位產量受到從 V6 176 層向 321 層 V8-NAND 轉型的制約，下半年僅逐步爬坡，導致今年比特位出貨量僅增長 10%。

市場往往受制於 “恐高” 情緒，認為股價創下新高便意味着反轉將至。但大摩強調，在本輪由 AI 驅動的行情中，盈利增長才是最終的決定性因素，而非歷史估值：

當前服務器 DRAM 定價為 1 美元/Gb，而 2018 年 1 季度雲超級週期的峯值為 1.25 美元/Gb。考慮到 AI 基礎設施投資的規模和超大規模客户的動態特性，本輪峯值定價有望超越上一輪高點。內存週期通常持續 4-6 個季度，盈利正在兑現，但關鍵問題是與市場預期的對比——市場對通用內存定價的熱情明顯更高。估值不是未來回報的預測指標，它反映供需關係，而非歷史先例。

當前，基於強勁的 AI 長期驅動力，內存定價的上漲已進入 “無人區”，盈利前景遠高於市場普遍預期，這意味着股價仍有巨大上行空間。

“隨着 AI 相關資本支出的持續擴大，內存在總支出中的份額可能會繼續增長——這將支撐市淨率（P/B）遠超歷史峯值。在我們看來，這是一個在週期性盈利復甦之上，疊加估值倍數擴張的故事……

我們認為分析師們調整數據的速度總是滯後的——對於海力士和三星，我們對 2026 年和 2027 年的盈利預測比市場共識分別高出 31-48% 和 38-51%。”

總的來看，本輪內存"超級週期"的驅動力更加持久，價格漲幅超出歷史記錄，盈利前景明顯更高，配合週期性強勢，這為掌握定價權的內存廠商創造了罕見的投資機遇。