Breakfast | NVIDIA fell nearly 3%, Apple’s market value returned to $4 trillion

市場概述

疲軟的 ADP 就業數據暗示美國勞動力市場正在降温，提振美聯儲降息預期，疊加美國政府關門有望即將結束，道指大漲超 1%。納指則在科技股的拖累下收跌。

蘋果漲 2.16%、市值重回 4 萬億美元。英偉達下挫近 3%，軟銀 Q3 清倉英偉達。績後 CoreWeave 重挫近 16%。經濟晴雨表 FedEx 公司發佈樂觀指引，提振投資者對傳統經濟板塊的信心。

受 ADP 數據推動，10 年期美債期貨的收益率跌逾 5 個基點、重回 4.1% 下方；2 年期跌近 4 基點。美元較日高一度跌 0.48%。比特幣跌 2.9%、終結兩連漲。以太坊跌超 3.5%、逼近 3400 美元。

黃金漲 0.36%、三連漲。白銀漲近 1.5%、重回 51 美元。

亞洲時段，A 股高開低走，創業板跌超 1%，光伏全線爆發，存儲芯片活躍，港股震盪微漲。

要聞

中國央行Q3 貨政報告：未來金融總量增速有所下降是自然的，要保持合理的利率比價關係；大力發展債券市場 “科技板”，用好科技創新債券風險分擔工具；研究制定 “十五五” 時期金融科技發展規劃，穩妥有序推進金融領域人工智能大模型應用。

雙 11戰報：京東成交額再創新高，下單用户數增長 40%，訂單量增近 60%。

“小非農” 10 月 ADP私營部門就業人數減少 4.5 萬，創兩年半來最大降幅。白宮國家經濟委員會主任：美國部分 10 月數據可能永遠丟失。

蘇姿豐：到 2030 年 AI 數據中心市場規模料突破 1 萬億美元，AMD 營收年增或超 35%。

巴克萊下調甲骨文債務評級：明年 11 月現金或將耗盡，最終可能淪為 “垃圾債”。“大空頭” Burry：科技巨頭 “低估折舊導致利潤虛高”，2028 年甲骨文利潤虛高 26.9%，Meta 虛高 20.8%。

軟銀Q3 淨利潤翻番，重注 AI 股大賺，願景基金收益 190 億美元，清倉英偉達、追投 OpenAI。英偉達財報前，花旗高喊：買入，AI 需求遠超供應，泡沫之説站不住腳。

產能 “極度緊張”，客户 “緊急加單”，台積電毛利率有望 “顯著提升”。

這可能是最體現OpenAI“真正意圖” 的對話！Altman：給幾個月時間，我們沒有那麼瘋狂，我們有計劃。

一夜之間特斯拉三員大將離職，Model 3+Y+Cybertruck 同時失去負責人。特斯拉擬擴建得州超級工廠，年產 1000 萬台 Optimus 人形機器人。大摩：市場低估了 xAI 對特斯拉的意義，FSD 14.3 或將成為自動駕駛的 “蒸汽機時刻”。

Meta 首席 AI 科學家 LeCun被曝將離職創業，與扎克伯格 “超智能” 路線理念分歧。

市場收報

歐美股市：標普 500 指數漲幅 0.21%，報 6846.61 點。道指漲幅 1.18%，報 47927.96 點。納指跌幅 0.25%，報 23468.301 點。歐洲 STOXX 600 指數收漲 1.28%，報 580.13 點。

A 股：滬指跌 0.39%，報 4002.76 點，深證成指跌 1.03%，報 13289 點，創業板指跌 1.4%，報 3134.32 點。

債市：美債休市。

商品：WTI 12 月原油期貨漲幅 1.51%，報 61.04 美元/桶。布倫特 1 月原油期貨收漲 1.72%，報 65.16 美元/桶。COMEX 黃金期貨漲 0.28%，報 4133.50 美元/盎司。

要聞詳情

全球重磅

中國央行 Q3 貨政報告：未來金融總量增速有所下降是自然的，要保持合理的利率比價關係。報告以專欄文章形式提出，社會融資規模、貨幣供應量增長與名義經濟增速基本匹配的同時，貸款增速略低一些也是合理的，反映我國金融供給側結構的變化。繼續優化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數量目標的關注。未來金融總量增速有所下降是自然的，與我國經濟從高速增長轉向高質量發展是一致的。保持合理的利率比價關係，尤其是關注央行政策利率和市場利率、不同類型資產收益率等重要的利率比價關係。大力發展債券市場 “科技板”，用好科技創新債券風險分擔工具。研究制定 “十五五” 時期金融科技發展規劃，穩妥有序推進金融領域人工智能大模型應用。

雙 11 戰報：京東成交額再創新高，下單用户數增長 40%，訂單量增近 60%。京東公佈，手機新品成交額同比增長超 4 倍；家電家居閃電新品成交額同比增長 150%；京東外賣首次參與雙 11，TOP 300 餐飲品牌日均訂單量較外賣上線首月增長 13 倍；採銷直播訂單量同比增長超 150%；京東全球購超 1500 個進口品牌成交額同比增長超 3 倍，京東全球售在日韓新加坡等地的成交額均同比增超 100%；截至 11 日 23:59:59，小米全渠道累計支付金額突破 290 億元。

“小非農” 再度預警！10 月 ADP 私營部門就業人數減少 4.5 萬，創兩年半來最大降幅。ADP 數據顯示，在截至 10 月 25 日的四周內，美國私營企業薪酬崗位數量平均每週減少 11,250 個。累計計算，當月共減少 45,000 個工作崗位（不含政府僱員），這是自 2023 年 3 月以來最大的月度就業人數降幅。因盈利狀況惡化和經濟樂觀情緒減退，美國小企業信心指數在 10 月降至六個月低點。

白宮國家經濟委員會主任：美國部分 10 月數據可能永遠丟失。白宮國家經濟委員會主任哈塞特表示，時長創紀錄的政府停擺意味着一些本應於 10 月收集的經濟數據可能永遠不會被記錄下來，這使得全面評估美國經濟健康狀況變得困難。

蘇姿豐：到 2030 年 AI 數據中心市場規模料突破 1 萬億美元，AMD 營收年增或超 35%。AMD 預計，到 2030 年，AI 數據中心的總市場規模（TAM）遠超今年的約 2000 億美元，複合年增長率（CAGR）超過 40%；未來三到五年，AMD 的年均營收 CAGR 將超過 35%，AI 數據中心的營收將平均增長 80%。蘇姿豐講話期間，盤中曾跌近 4% 的 AMD 股價一度轉漲。

巴克萊下調甲骨文債務評級：明年 11 月現金或將耗盡，最終可能淪為 “垃圾債”。巴克萊銀行下調甲骨文債務評級至 “低配”，指出甲骨文為 AI 數據中心建設的鉅額資本支出已遠超自由現金流能力，債務股本比高達 500%，是主要科技公司中最高。巴克萊預測甲骨文信用評級可能降至 BBB-，接近垃圾債門檻。

• “大空頭” Burry：科技巨頭 “低估折舊導致利潤虛高”，2028 年甲骨文利潤虛高 26.9%，Meta 虛高 20.8%。“大空頭” Michael Burry 指出 AI 芯片等設備實際壽命僅 2-3 年，但部分公司將折舊週期延長至 6 年。他預計從 2026 到 2028 年，大型科技公司將因低估折舊而虛增 1760 億美元的利潤。9 月美銀也曾發出警告，未來折舊費用激增將嚴重衝擊科技巨頭盈利能力。

軟銀 Q3 淨利潤翻番，重注 AI 股大賺，願景基金收益 190 億美元，清倉英偉達、追投 OpenAI。最新財報顯示，軟銀集團第二財季淨利潤達到 2.5 萬億日元 (約合 166 億美元)，同比增長 111.9%，連續第三個季度錄得盈利，得益於旗下英偉達和英特爾等科技股投資組合價值飆升。軟銀表示，10 月以 58.3 億美元的價格出售了所持英偉達全部股份。軟銀與 OpenAI 簽署了修訂協議，承諾將追加投資 225 億美元。

• 英偉達財報前，花旗高喊：買入！AI 需求遠超供應，泡沫之説站不住腳。花旗預計英偉達即將於 11 月 19 日公佈的財報將實現 “營收超預期和指引上調” 的強勁表現，維持 “買入” 評級並將目標價上調至 220 美元。其認為，當前限制英偉達增長的並非 AI 需求疲軟，而是 CoWoS 封裝等供應鏈瓶頸，AI 泡沫論站不住腳。

產能 “極度緊張”，客户 “緊急加單”，台積電毛利率有望 “顯著提升”。面對英偉達等 AI 巨頭對下一代芯片的井噴式需求，台積電的 N3 先進製程產能已接近極限。摩根大通預測，到 2026 年，即使台積電通過轉換舊產線等方式 “擠牙膏”，其產能仍將存在顯著缺口。而這種稀缺性反而推高了台積電的利潤，因客户爭相支付高額溢價獲取產能，有望將其毛利率推升至 60% 以上。

這可能是最體現 OpenAI“真正意圖” 的對話！Altman：給幾個月時間，我們沒有那麼瘋狂，我們有計劃。OpenAI CEO Sam Altman 稱，正以 “終極 YOLO（大膽去做）” 式的戰略魄力，在基礎設施、產品與研究三線同步推進史無前例的投入，旨在打造無處不在的個人 AI 助手。其平台化策略更注重生態賦能而非界面控制，展現出超越零和博弈的長期佈局。

一夜之間特斯拉三員大將離職，Model 3+Y+Cybertruck 同時失去負責人！24 小時內，特斯拉的 Model 3/Y 和皮卡產品線，均失去了各自的 “靈魂人物”。特斯拉汽車業務承壓明顯：Cybertruck 二季度交付同比下降 50.8%，Model Y 在華銷量首次同比下跌。多位高管離職被視為特斯拉戰略轉向信號，馬斯克正將重心從汽車業務轉向 AI、機器人和 Robotaxi 等領域。

特斯拉擬擴建得州超級工廠，年產 1000 萬台 Optimus 人形機器人！特斯拉計劃在得州超級工廠新建專用產線，用於量產 Optimus 人形機器人，預計 2027 年投產，年產能達 1000 萬台，為現有產線十倍。馬斯克稱該產品有望成為 “地球歷史上最偉大的產品”，將徹底改變人類任務執行方式。該項目已進入地面施工階段。

大摩：市場低估了 xAI 對特斯拉的意義，FSD 14.3 或將成為自動駕駛的 “蒸汽機時刻”。摩根士丹利認為，特斯拉與 xAI 的關係、全自動駕駛 (FSD) 的突破性進展、芯片垂直整合戰略、分佈式推理雲網絡、太空 AI 衞星，以及 Cybercab 的革命性生產方式，都將重塑特斯拉的長期價值。這些戰略佈局遠超傳統汽車製造商的範疇，指向一個由 AI 驅動的 “馬斯克經濟體”(Muskonomy)。

Meta 首席 AI 科學家 LeCun 被曝將離職創業，與扎克伯格 “超智能” 路線理念分歧。扎克伯格在 Llama 4 模型表現不佳後，決定加速 AI 產品迭代，減少長期基礎研究投入。圖靈獎得主 LeCun 則主張開發全新一代 AI 系統"世界模型"，認為大模型雖然"有用"但永遠無法像人類一樣推理和規劃。

國內宏觀

商務部就美方暫停實施出口管制穿透性規則答記者問：暫停一年後雙方將會繼續討論。中方注意到，美方宣佈於 2025 年 11 月 10 日至 2026 年 11 月 9 日暫停實施出口管制穿透性規則，即在此期間，被列入美國出口管制 “實體清單” 等制裁清單的企業，其持股超過 50% 的關聯企業將不會因穿透性規則被追加同等出口管制制裁。這是美方落實中美吉隆坡經貿磋商共識的重要舉措。對於暫停一年後的安排，雙方還將會繼續討論。

類比 2020-2021，A 股處於什麼位置？東吳證券認為，當下更像是 2020 年 8-10 月，戰略資金已經完成引導市場存量資金入市形成慢牛初期的階段，短期或進入估值休整和高低切換的階段。與 2020-2021 年行情階段類比，當前這一輪行情從時間和空間上可能都只走到上一輪行情的初期大約 1/3 的位置。

樓市企穩背後，香港租售比到了什麼水平，對一線城市意味着什麼？近期香港樓市顯著企穩，私人住宅售價指數連升 4 個月，租金指數連漲 10 個月並創歷史新高。樓市企穩背景下，香港中高端住宅淨租金收益率達 3.04%，老舊住宅達 3.59%。從國際對比來看，房價企穩情況下東京、香港、紐約等淨租金收益率普遍在 3% 左右。此外，國泰海通認為，穩住房價預期關鍵還在於穩定宏觀通脹和居民收入預期。

國內公司

禾賽科技 Q3 扭虧為盈，激光雷達出貨量同比暴增逾兩倍，上調全年淨利指引。禾賽科技 Q3 淨收入 7.95 億元（同比 +47.5%），淨利潤利潤 2.56 億元（去年同期虧損 7040 萬元）。Q4 淨收入指引 10-12 億元（同比增長 39%-67%），全年淨利潤指引上調至 3.5-4.5 億元。

高盛深度剖析中國軟件業：員工數下降，人均創收飆升 35%，推動利潤率改善。高盛認為，中國軟件企業正從 “勞動力驅動” 轉向 “產品驅動” 的新增長階段。企業在削減冗餘人員的同時，將資源重新配置到核心業務與 AI 等高增長領域。運營優化的效果已在 2025 年上半年顯現，軟件行業平均營業利潤率從 2024 年上半年的-12% 改善至 2025 年上半年的-6%，並且效率提升空間仍然可觀。

海外宏觀

市場 “大事件”：特朗普首次明確 “關税返還” 具體金額，每人 2000 美元重現 “疫情支票”？美國盡責聯邦預算委員會初步計算，特朗普的 “關税返還” 計劃成本將高達 6000 億美元，遠超預期關税收入約 3000 億美元。經濟學家批評這是 “不負責任” 做法，可能重演疫情刺激導致的嚴重通脹。美財政部長貝森特則暗示，“2000 美元分紅” 或以減税形式體現。

美銀：“AI 泡沫論” 對芯片股是 “真利好”，避免過度擁擠，英偉達被低估。美銀認為 “AI 泡沫論” 對芯片股是真利好，因為市場的普遍懷疑情緒能防止賽道過度擁擠，有助於市場冷靜，確保更健康的持久回報。英偉達估值僅 24 倍市盈率卻保持 50% 營收增長，股價未反映真實增長潛力，存在顯著低估。

AI 狂潮 “虹吸” 全球資本，AI 已讓美元 “見底”？美國科技巨頭 AI 基建投資規模超預期，五年預計超 3 萬億美元，通過企業債發行從全球吸納資本。巴克萊表示，這一企業層面的鉅變已使投資對美國 GDP 貢獻創 2023 年來新高，推動經濟增長韌性並重估降息預期，強化了美元已見底的判斷。

英國失業率意外上升，市場押注英央行 12 月降息，政府秋季預算承壓。英國 9 月失業率升至 5%，超出市場預期，受薪僱員減少 3.2 萬人。數據公佈後，市場對英央行 12 月降息預期升至 75%，分析師指出，失業數據增加了政府和英國央行改變方向的壓力，分別要求放鬆增税和降息。但兩者都不簡單。政府必須在不扼殺市場活力的情況下，設法解決國家面臨的嚴峻財政狀況。

海外公司

巴菲特 “最後一封信” 全文：我 “純屬運氣好”，但 “時間老人” 追上來了，我將 “保持安靜”。巴菲特在信中以一句英式表達 “I’m ‘going quiet’”，為自己長達 60 年的傳奇投資生涯畫上句號。他坦言自己一生受 “幸運女神眷顧”，彷彿 “抽中了一根長得出奇的籤”。在告別之際，他痛批高管貪婪攀比之風，寄語繼任者格雷格·阿貝爾堅守長期主義，並宣佈再捐 13 億美元投身慈善，最後，他留下箴言：“你永遠無法做到完美，但你總能變得更好。”

當同行陷入 “AI 燒錢競賽”，蘋果成了科技板塊的對沖港灣。當華爾街質疑科技巨頭 AI 投資回報時，蘋果因低資本開支成避風港。今年下半年其股價漲 31%，遠超大盤及多數科技巨頭。強勁現金流和資產負債表使其成為科技板塊防禦性投資選擇，但也有聲音質疑其僅是"落後股票"而非真正對沖工具。

微軟：將投資 100 億美元在葡萄牙建 AI 數據中心。微軟宣佈將投資 100 億美元在葡萄牙建設人工智能數據中心，成為其在歐洲今年的重大投資之一。該園區由葡萄牙開發商 Start Campus 與英國初創公司 Nscale 合作開發。為應對算力短缺，微軟正積極擴展算力基礎設施，並與多家新興雲服務提供商達成合作。

谷歌公司將在德國數據中心和辦公室投資 55 億歐元。Alphabet 旗下的谷歌公司表示，計劃在未來四年內向德國的計算資源和運營投入 55 億歐元（約合 64 億美元），成為近期科技公司在歐洲加大投入的又一例證。

今日要聞前瞻

美國財長貝森特發表講話。

美聯儲理事沃勒、美聯儲理事米蘭、紐約聯儲主席威廉姆斯、美聯儲理事巴爾、費城聯儲主席保爾森、亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克、波士頓聯儲主席柯林斯講話。

美國財政部標售 420 億美元的 10 年期國債。

德國 10 月 CPI。

歐佩克公佈月度原油市場報告。

EIA 公佈月度短期能源展望報告。

思科、Circle公佈財報。

<全文完>