Goldman Sachs trader: The volatility at this time of year is a "normal phenomenon," nothing "abnormal"

高盛認為，近期美股市場約 5% 的回調，是 AI 週期中典型的年末季節性波動，並非預示着漲勢終結的異常信號。

高盛交易員指出，儘管市場經歷了回調，但年底前的上漲空間依然存在，在季節性因素、尚處早期的 AI 投資週期以及相對較輕的機構倉位共同作用下，指數仍有潛力進一步走高。

據高盛固定收益、外匯及大宗商品交易員 Shreeti Kapa 表示，每年這個時候出現 5% 的下跌是本輪週期的正常現象。她認為，儘管市場自四月低點以來已經歷了一輪強勁反彈，但整體來看 “並沒有過度”。

Kapa 的樂觀看法基於年底的有利季節性因素，並預計市場在年底前還有 5-10% 的上漲空間，且這種上漲將伴隨着廣泛的市場參與。她指出，目前許多機構投資者對後市持懷疑態度，認為今年的市場頂部已經出現，並試圖據此調整倉位。在她看來，這種普遍的謹慎情緒反而為指數在今年剩餘的 35 個交易日裏 “大幅上漲” 創造了可能性。

對於宏觀不確定性，例如聯邦政府停擺的風險，Kapa 認為這只是暫時性問題。而關於人工智能可能取代白領工作崗位的擔憂，她承認這是零售需求的支柱，但認為 “這在今天還不是個問題”。

年底上漲空間猶存

支撐年底前市場繼續走高的核心邏輯，建立在人工智能革命仍處於早期階段的判斷之上。

Kapa 認為，機構投資者的倉位尚未完全配置到人工智能主題中。同時，資金流向在年底前將趨於有利，並且市場預期美聯儲明年的貨幣政策可能比去年更加鴿派。

在企業基本面層面，大型科技公司雖然在人工智能領域投入鉅額資本，但它們擁有穩健的資產負債表、合理的市盈率以及超過 20% 的複合每股收益增長。Kapa 強調，當前市場的主要矛盾不是對投資回報率的擔憂，而是 “解決支出問題，並投資於這場可能具有歷史意義的科技革命”。

現在是 1998 年還是 2000 年？

關於當前市場是否正在重演科技泡沫的討論不絕於耳，但關鍵區別在於今天的估值基礎與盈利能力。

高盛科技、媒體和電信研究主管 Eric Sheridan 指出，相比互聯網泡沫和房地產泡沫時期，當前關於 “人工智能泡沫” 的討論要多得多。他承認，私募市場估值遠高於公開市場，且更關注營收增長而非利潤，這與歷史上的風險信號有相似之處。

然而，他強調，如今的上市公司估值仍基於自由現金流、資本回報率和利潤率，與 1999 年那些沒有收入的公司獲得最高估值的情況截然不同。他表示，當今的科技巨頭大多能產生鉅額自由現金流，並進行股票回購和派息，這在 1999 年 “幾乎是鳳毛麟角”。此外，當前的資本市場活動也遠低於歷史泡沫時期的水平，IPO 市場表現得 “更加挑剔”。

萬億級投資仍在可控範圍

人工智能競賽引發了對未來資本支出規模的巨大想象，但從宏觀角度看，這輪投資熱潮或許仍在可控範圍。

紅杉資本合夥人 David Cahn 提出了一個引人深思的換算：他將建設人工智能所需的數據中心能源需求從 “吉瓦” 換算成 “美元”。他估算，建設 100 至 250 吉瓦的 AI 能源設施，意味着 4 萬億至 10 萬億美元的數據中心支出。他認為，如此巨大的投資，其合理性必須建立在實現通用人工智能（AGI）的突破之上。

不過，高盛宏觀經濟學家 Joe Briggs 提供了另一個視角。他指出，雖然以名義美元計算，當前的人工智能投資規模巨大，但如果以佔 GDP 的比重來衡量，其影響則顯得 “更為温和”。過去 12 個月，美國的人工智能投資佔 GDP 比重仍低於 1%，而歷史上基礎設施投資的峯值通常能達到 GDP 的 2% 至 5%。Brigg 團隊估計，生成式人工智能最終將為美國創造 20 萬億美元的 GDP 經濟價值。

估值與倉位提供支撐

多項數據顯示，當前市場的估值和投資者倉位相對於歷史高點仍有距離，這為後市提供了潛在支撐。

根據高盛全球投資研究部（GIR）的數據，目前納斯達克 100 指數的交易價格較互聯網泡沫時期折讓約 46%，較低的市盈率水平表明盈利為估值提供了支撐。儘管當前國債收益率低於 1999-2000 年時期，但過去 12 個月的市場回報率也相對較低，報告認為這表明未來 6-12 個月市場仍有上漲空間。

此外，投資者倉位數據也支持了 Shreeti Kapa 的觀點。數據顯示，在第三季度大部分時間處於中立狀態後，目前的市場倉位實際上已進入 “輕倉位” 區域，這意味着一旦市場情緒轉向樂觀，將有大量資金等待入場。