Will US Treasuries Strengthen by Year-End? Analysis: Unrelated to Rate Cuts, but a "Return of Risk Aversion"

年底美債市場可能展現積極走勢，這一趨勢與美聯儲政策預期關係不大，而是源於歷史數據顯示的季節性規律——投資者風險偏好在秋季下降推動避險資產需求上升。

美聯儲主席 Powell 上週表示 12 月降息"並非板上釘釘"後，市場對降息預期大幅降温。據 CME FedWatch 工具顯示，12 月降息概率從 Powell 新聞發佈會前的約 90% 降至現在的 72%。

然而，目前債券投資者的一大利好是，美國國債市場呈現出相當穩定的季節性模式，價格在秋末達到峯值，在春季觸底。這一規律可能抵消投資者對美聯儲政策立場的失望情緒。

季節性規律可追溯至 70 年代

美國國債市場的季節性特徵並非一直存在，這起源於上世紀 70 年代初美國財政部開始通過公開市場拍賣出售國債之時。

據 2015 年發表在《Critical Finance Review》上的一項研究表示，在市場化定價機制建立之前，美債收益率幾乎沒有季節性變化表現出來。但在引入拍賣機制，並且國債發行開始遵循定期可預測的時間表後，季節性變化成為國債的穩定特徵。

數據顯示，12 月單月的美債平均回報率表現平平，但與 11 月合併計算後，其回報率高於全年任何其他兩個月的組合。這種季節性規律在過去半個世紀中保持相對穩定。

避險情緒驅動機制

研究人員最初分析了多種假設來解釋國債季節性模式的成因，包括宏觀經濟季節性、風險的季節性變化、天氣因素、股票和國債市場間的交叉對沖、投資者情緒的傳統衡量指標、國債拍賣時間表的季節性、國債供應的季節性以及聯邦公開市場委員會週期的季節性，但都被逐一否定。

最終，研究人員找到了一個合理解釋：投資者風險厭惡的季節性變化。具體而言，秋季投資者開始受到季節性情緒失調影響，進而影響其承擔風險的意願。

研究人員寫道：

“如果投資者在秋季情緒低落，從而風險厭惡情緒上升，那麼國債價格應該會上漲，導致秋季國債的實際收益率高於平均水平。然後，當投資者情緒在春季回升，風險厭惡情緒減弱時，國債價格就會下跌，導致實際收益率低於平均水平。”