At a sensitive moment, alarms are ringing in the U.S. stock market! The famous valuation indicator has "broken the red line for the second time in history," the last time being in 1999

一項由傳奇投資者本傑明·格雷厄姆（Benjamin Graham）首創、並由諾貝爾經濟學獎得主羅伯特·席勒（Robert Shiller）推廣的經典估值方法，正在向市場發出一個清晰信號：未來數年，請降低迴報預期。

據《華爾街日報》最新報道，這項被稱為 “週期性調整市盈率”（CAPE 或 Shiller P/E）的指標近期已突破 40 大關。這是該指標有記錄以來第二次達到如此高位，此前唯一一次是在 1999 年，即科技股泡沫的頂峯時期。這一動態為當前高歌猛進的美國股市敲響了警鐘。

從歷史上看，Shiller P/E 的峯值往往是市場未來表現不佳的預兆。數據顯示，1929 年、1966 年和 2000 年的估值頂點之後，美國股市在接下來的十年裏都錄得了負的真實（經通脹調整後）回報。這一歷史規律讓投資者對當前估值的可持續性產生了深刻的疑慮。

儘管美股的市銷率（price-to-sales）也已攀升至歷史最高點，但這一警告信號的分量顯得尤為沉重。市場的樂觀情緒與歷史估值模型發出的審慎信號之間，正在形成日益緊張的對立。

估值警報：歷史罕見的 “40” 關口

Shiller P/E 通過回顧過去十年經通脹調整後的平均盈利來衡量股價，旨在平滑商業週期的影響，從而提供一個更穩健的估值視角。其長期歷史平均值約為 17 倍。

即便考慮到現代經濟結構的變化，將統計起點移至計算機和財經媒體普及的 1990 年，其平均值也僅為 27 倍。

據分析，當前超過 40 的水平，無論如何衡量都處於極端高位區域，這意味着當前股價已處於 99% 的歷史時間都未曾見過的高位。

“這次不同”？高估值引發激辯

市場上不乏為高估值辯護的聲音。一種觀點認為，如今指數成分股的公司 “質量更高”，例如微軟這類輕資產、高利潤率的公司佔比遠超以往。然而，當面對 Shiller P/E 這一 “黃金標準” 時，這種解釋顯得有些乏力。

另一種樂觀預期則寄望於人工智能（AI）帶來的生產力革命。

但分析指出，AI 的影響必須是 “真正變革性且持久的”，才足以讓估值迴歸到歷史平均水平。此外，認為企業利潤將持續增長的觀點也受到挑戰，因為當前美國企業税率和勞動力成本均處於低位，這些趨勢在龐大的政府赤字和人口老齡化背景下，不僅難以持續，甚至可能逆轉。

“科技七巨頭” 未來十年真實回報預計為負

需要明確的是，Shiller P/E 並非一個精準的市場擇時工具，高估值狀態可能持續很長時間。但它對於提示長期風險具有重要參考價值。分析認為，當前高企的估值最終需要修正，而價格（P）的下降比盈利（E）的超預期增長，可能性更大。

不過，警報之下也並非全無機會。指數開發機構 Research Affiliates 基於 Shiller P/E 建立的預測模型顯示，不同資產類別未來的回報預期出現顯著分化。據其測算，未來十年：

• 包括 “科技七巨頭” 在內的美國大型成長股的年化真實回報預計為-1.1%。

• 美國大型價值股則有望實現 1.6% 的正回報。

• 前景更為光明的是美國小盤股、歐洲股票和新興市場股票，其預期的年化真實回報分別為 4.8%、5.0% 和 5.4%。