The United States is heading towards a "liquidity crisis," and a "government shutdown" is equivalent to an interest rate hike? The next steps are crucial for the market
美國政府關門從市場抽走 7000 億美元流動性，其效果堪比多次加息，關鍵融資指標顯示市場壓力已達臨界點。不過危機中也藴含着轉機，一旦政府重新開放，財政部將釋放數千億美元現金，這種” 隱形量化寬鬆” 可能引發風險資產的大規模搶購，推動股市在年末大幅上漲。
美國正面臨一場日益嚴峻的流動性危機，儘管美聯儲已宣佈結束 QT，但資金面壓力未緩解反而持續惡化。在這背後，美國政府關門正抽乾市場流動性，其效果堪比多次加息，但這也為年底風險資產反彈埋下了伏筆。
關鍵融資指標顯示市場壓力已達臨界點，本週一，美聯儲常設回購工具 (SRF) 使用量達到 147.5 億美元，為該工具常設化以來第二高，上週五創下 503.5 億的歷史新高。
更令人擔憂的是，擔保隔夜融資利率 SOFR 利率 10 月 31 日飆升 22 個基點至 4.22%，遠高於美聯儲 3.9% 的超額準備金利率，利差擴大至 32 個基點，創 2020 年 3 月以來最高。
這表明儘管美聯儲上週降息，市場實際融資成本卻如同從未降息。流動性緊張的核心原因在於政府關門迫使財政部在過去三個月將現金餘額從 3000 億美元增至 1 萬億美元，吸乾了市場流動性。美聯儲儲備金降至 2.85 萬億美元，創 2021 年初以來最低，外國商業銀行現金資產更是在四個月內驟降超 3000 億美元。
然而危機中也藴含轉機。高盛和花旗預計政府停擺有望在兩週內結束。一旦政府重新開放，財政部將釋放數千億美元現金流入市場，這種"隱形量化寬鬆"可能引發風險資產的大規模搶購，推動股市在年末大幅上漲。
流動性指標全線告急
貨幣市場多項核心指標顯示，美國金融體系流動性已降至危險水平。儘管市場普遍預期月末過後資金面將趨於穩定——銀行通常在月末"修飾"賬面並吸收流動性——但這一正常化並未發生。
上週五，三方回購市場一般抵押品利率利差 (相對超額準備金利率) 飆升至 25 個基點，同樣觸及疫情以來最高。根據 ICAP 數據，本週一隔夜一般抵押品回購利率在 4.14% 至 4.24% 區間劇烈波動，遠高於美聯儲 3.9% 的超額準備金利率，也超出了 3.75% 至 4.00% 的聯邦基金目標區間。MBS 回購利率更是高達 4.28% 至 4.31%。
市場原本預期，在月末、加拿大年終結算和國債拍賣交割完成後，融資成本應恢復正常。但週一早盤的數據顯示，即便這些季節性因素消退，利率仍維持在異常高位，表明流動性緊張並非僅由技術性因素驅動。
美聯儲儲備金已跌至 2.85 萬億美元，為 2021 年初以來最低。更關鍵的是，儲備金與逆回購餘額的總和已降至 2020 年底以來最低水平。
過去三年作為超額流動性"蓄水池"的逆回購工具餘額已降至 510 億美元，這意味着未來所有回購需求只能通過常設回購便利滿足，進一步加劇資金面緊張。
政府停擺抽乾流動性，相當於變相加息
政府持續關門正成為貨幣市場流動性枯竭的主要推手，美國財政部一般賬户（TGA）餘額急劇膨脹。
截至上週五，財政部一般賬户 (TGA) 餘額首次突破 1 萬億美元，創 2021 年 4 月以來近五年新高。這意味着在過去三個月內，財政部從市場吸走超過 7000 億美元現金——從 7 月的約 3000 億美元飆升至當前水平。
財政部這一大規模 “吸儲” 行為，直接導致了市場流動性的枯竭。根據美聯儲 H.8 報表數據，外國商業銀行持有的現金資產成為最大受害者，從 7 月峯值的逾 1.5 萬億美元暴跌超 3000 億美元至 1.173 萬億美元。實際上，這些資金被財政部徵用，以維持政府關門期間的日常開支。
這種局面產生了一個意外後果：財政部貝森特事實上已成為貨幣政策的實際決定者，其財政政策正在決定貨幣條件。可以説，若非財政部現金餘額在三個月內從 3000 億美元飆升至 1 萬億美元，美聯儲可能不會宣佈結束量化緊縮。
分析認為，從效果上看政府關門相當於實施了多輪加息，因為它從市場抽走的 7000 億美元流動性，其緊縮效應堪比顯著的貨幣政策收緊。美聯儲 11 月仍在執行量化緊縮，進一步加劇了本已脆弱的資金面，這使得美聯儲推遲至 12 月才結束量化緊縮的決定可能成為又一次政策失誤。
美銀流動性專家 Mark Cabana 和 Katie Craig 曾呼籲，美聯儲應考慮通過購買國債或啓動規模達 5000 億美元的定期公開市場操作來補充銀行儲備金。資金面的惡化呈現出危險的自我強化特徵，若關鍵指標繼續惡化，可能引發類似 2019 年 9 月回購危機或 2020 年 3 月基差交易崩盤的反饋循環。
重開或引發風險資產大幅反彈
儘管短期前景堪憂，但危機的根源也恰恰是市場潛在轉機的關鍵。既然政府關門是流動性收緊的主要推手，那麼一旦關門結束，財政部將開始消耗其龐大的 TGA 現金餘額，向經濟中釋放數千億美元的流動性。
這種流動性釋放可能引發對風險資產的大規模搶購。類似情景曾在 2021 年初上演，當時財政部現金餘額的加速消耗相當於"隱形量化寬鬆"，推動股市大幅上漲。2025 至 2026 年可能重現這一劇本。
一旦政府重啓，積壓的流動性釋放恰逢年底，可能推動比特幣、小盤股等流動性敏感資產和幾乎所有非 AI 類資產出現彈射式上漲。近期情況越糟，中期釋放的儲備流動性就越多。
美銀流動性專家 Mark Cabana 和 Katie Craig 曾呼籲，美聯儲應考慮通過購買國債或啓動規模達 5000 億美元的定期公開市場操作來補充銀行儲備金。資金面的惡化呈現出危險的自我強化特徵，若關鍵指標繼續惡化，可能引發類似 2019 年 9 月回購危機或 2020 年 3 月基差交易崩盤的反饋循環。
不過這並非長期解決方案。美國龐大的預算赤字意味着融資條件將再次惡化，屆時美聯儲將不得不介入，正如美銀 Mark Cabana 所預測的那樣，可能需要真正的資產購買操作。但眼下，風險資產的命運掌握在政府重開的時間表上。
未來兩週有望結束關門？
高盛預計，政府停擺最有可能在 11 月第二週左右結束。關鍵壓力點包括 10 月 28 日和 11 月 10 日到期的空管和機場安檢人員工資——2019 年類似的中斷最終促成了當時停擺的結束。
高盛列出了重開的幾種路徑：少數民主黨參議員可能轉變立場，投票支持將資金延續至 11 月 21 日的現有決議案；更可能的情況是達成妥協，民主黨同意通過決議案，換取共和黨承諾在政府重開後就延長醫保補貼進行投票；第三種可能性較低的選擇是共和黨取消冗長辯論規則，以簡單多數通過決議。
預測市場顯示，政府在 11 月中旬前重開的概率約為 50%，拖過感恩節的可能性低於 20%。花旗表示"越來越有信心"政府關門將在未來兩週內結束。一旦政府重開，數據發佈將迅速恢復，美聯儲在 12 月會議前"將可能獲得多達三份就業報告"，為繼續降息提供依據。
