The narrative of the Federal Reserve's interest rate cut has changed! The market reduces bets on a rate cut in December, and the "anchor of global asset pricing" stabilizes above 4% again

智通財經 APP 獲悉，本週美債收益率意外走高，主要因債市交易員們大幅削減降息押注，在美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾於美聯儲再度降息之後釋放出鷹派信號，且最新經濟數據顯示美國整體宏觀經濟仍然韌性十足後，交易員們對於此前幾乎 100% 定價的 12 月繼續降息預期大幅降温，對於 2026 年的降息預期也有所降温。

有着 “全球資產定價之錨” 稱號的 10 年期美債收益率再度站穩 4% 以上，在週五收於 4.09%，而本週初曾顯著低於 4%。這一走勢反映了市場情緒的突然轉變：與美聯儲 12 月會議掛鈎的利率互換合約目前暗示 12 月降息概率大致五五開，而非鮑威爾發表鷹派言論前的超過 90% 降息概率。

儘管美聯儲的貨幣政策決策者們在北京時間週四凌晨宣佈繼續降息 25 個基點——即年內連續兩次降息 25 基點，但鮑威爾稱年內最後一次會議 “遠非板上釘釘將會進一步放鬆貨幣政策”，進而全面引發債券市場拋售浪潮。

今年以來，美債投資者們普遍因特朗普政府發起的面向全球貿易戰引發的美國通脹疑慮，以及美國財政部愈發擴張的債務前景而備感壓力。

尤其是在美債市場持續存在的美國政府預算赤字大舉擴張預期與愈發龐大的美債債息悲觀預期，債券交易員們紛紛開始要求更高的 “期限溢價”。因此 10 年期美債收益率在今年持續徘徊在 4%，乃至 4.5% 點位以上，對於股票等風險資產估值造成巨大壓制力。若 10 年期美債收益率持續位於 4% 以下且保持下行軌跡，無疑將非常有助於全球股票市場延續牛市上行軌跡，尤其是與人工智能密切相關的科技股估值有望迎來積極催化。

全球資金聚焦於 “全球資產定價之錨”

來自 AmeriVet Securities 的美國利率交易與策略主管 Gregory Faranello 表示，降息預期中的一些 “泡沫因素” 已經消退，強調當前美債價格走勢趨勢是一種相對理性的調整 (美債收益率與美債價格之間呈反向變動關係)。“美國利率走低的故事需要以經濟大幅放緩為前提，” 他表示。

投資者們原先押注美聯儲將幾乎 100% 繼續降低借貸成本，以支撐近期持續疲軟的勞動力市場，儘管通脹仍高於美聯儲錨定的 2% 目標點位。不過值得注意的是，雖然美國經濟以及美國非農勞動力市場換擋至較低增速階段已成市場普遍共識，但是美國經濟與非農數據仍未邁向萎靡的持續負增長階段。

無論數據來源 ADP 還是 Revelio 就業統計，都顯示出美國企業招聘活動相比較於就業市場火熱時期已顯著放緩，但是仍然顯示出韌性十足的小幅增長態勢，並且無論是這些統計機構還是高盛等華爾街大行，仍然期待美國經濟實現 “金髮姑娘式的軟着陸”。

在本週美聯儲 FOMC 貨幣政策會議上投出反對票的長期鷹派立場 FOMC 票委——堪薩斯城聯儲主席施密德週五表示，美國勞動力市場雖然放緩但是基本平衡，經濟增長勢頭持續，但通脹依然過高，因此 “在本週的會議上維持政策利率不變是合適的舉措”。

此外，對於交易員們來説，反擊美聯儲鷹派官員的經濟數據全面缺席。美國政府持續停擺，已暫停公佈各項關鍵經濟數據，使交易員們可依賴的官方信號大幅減少，也讓鮑威爾的所有言論更受關注。

本週 Facebook 母公司 Meta Platforms Inc.發行了高達 300 億美元債券，顯示出美國科技巨頭們 AI 支出依然非常強勁且市場開始認可這些鉅額 AI 支出能夠帶來更加強勁的創收——這一點從谷歌與微軟愈發強勁的 AI 雲計算業務足以見得;同時隨着投資者們吸收新的債券供給，對美債價格無疑形成壓力，迫使投資者們拋售美債進而抬高長期限美債收益率。預計下週還會有更多公司債交易。

“儘管週三美聯儲主席鮑威爾以及其他官員發表了鷹派言論，12 月降息的概率仍然對半分，這一定程度上維持了短期限美債需求;而對通脹的擔憂有所升温則推動曲線遠端收益率走高 (即 10 年及以上長期美債收益率)。更重要的是，即將到來的發債安排有利於美債收益率曲線繼續趨陡，因為 10 年期與 30 年期的後端曲線美債供給將從 11 月第二週開始增加。” 來自 Bloomberg Strategists 的宏觀策略師 Alyce Andres 表示。

來自 AmeriVet Securities 的 Faranello 表示，一旦月末結算過去，10 年期美債收益率可能仍將 “承受些許壓力”。他指出，10 年期美債收益率近期高點可能將徘徊在 4.20% 至 4.25%。

從理論層面來看，10 年期美債收益率則相當於股票市場中重要估值模型——DCF 估值模型中分母端的無風險利率指標 r。在其他指標 (特別是分子端的現金流預期) 未發生明顯變化——比如財報季，分子端因缺乏積極催化劑而處於真空期，此時若分母水平越高或者持續於歷史高位運作，估值處於歷史高位的那些與 AI 密切關聯的科技股、高收益公司債與加密貨幣等風險資產估值面臨坍塌之勢。

正是在英偉達、Meta、谷歌、甲骨文、台積電以及博通等大型科技巨頭以及 AI 算力產業鏈領軍者史詩級股價漲勢與今年以來持續強勁的業績帶領之下，一股史無前例的 AI 投資熱潮席捲美股市場以及全球股票市場，帶動標普 500 指數以及全球股指基準股指——MSCI 全球指數自 4 月以來大幅上攻，近日更是不斷創下歷史新高。

美聯儲鷹派官員們堅定捍衞 “不降息” 立場

為 12 月降息概率降至 “五五開” 的一再平衡增色的是，2026 年 FOMC 票委、達拉斯聯儲主席洛根 (Lorie Logan) 週五在預備發言中表示，她 “本週不認為有必要進行降息”，並且她還表示：“除非有明確證據表明通脹將比預期更快回落，或者勞動力市場將更快降温，否則我會認為很難在 12 月繼續降息。”

與此同時，在今年具有 FOMC 投票權的堪薩斯城聯儲主席施密德 (Jeff Schmid) 闡述了他反對降息的關鍵理由，2026 年 FOMC 票委兼克利夫蘭聯儲主席哈馬克 (Beth Hammack) 也表示她不同意本週的繼續降息決策，並稱目前利率 “幾乎已經接近中性”，如果繼續降息，美聯儲將失去政策限制力，不利於把通脹壓回 2% 的目標。

這些嚴重偏向鷹派的美聯儲官員言論，無疑全面凸顯出美聯儲決策者內部在何時放鬆貨幣政策上的分歧依舊存在。任期內具有永久投票權的美聯儲理事沃勒的立場則全面偏向鴿派降息立場，他強調美聯儲應在 12 月的下次會議上繼續選擇降息，並表示美聯儲繼續降息是 “正確的做法”。

值得注意的是，沃勒於 2020 年由特朗普任命為美聯儲理事，他也是特朗普政府正在考慮的五位美聯儲主席候選人之一，鮑威爾的美聯儲主席任期將於 2026 年 5 月到期。

“讓我感到驚訝的，和其他投資者基本一樣，是關於 12 月是否會再次降息在美聯儲內部仍是一個備受爭論的話題，” 來自摩根士丹利的投資組合解決方案業務部門首席投資官 Jim Caron 表示。“不過，我認為問題不在於美聯儲降息的軌跡，而在於降息節奏是否緊密。”