What does SK Hynix's "sold out" mean? Morgan Stanley: Aligning with the "storage super cycle" of 2017-2018, raising DRAM price expectations

人工智能浪潮正以超乎預期的速度重塑全球半導體供應鏈，存儲芯片巨頭 SK 海力士傳出的最新信號，預示着市場可能正邁向一個由供應短缺和價格飆升定義的新週期。

華爾街見聞此前提及，SK 海力士三季度業績創歷史新高，運營利潤飆升 62%，背後是其 HBM 高帶寬內存的全面 “售罄”。公司已鎖定 2026 年全部 DRAM 和 NAND 客户需求，HBM4 將於 2025 年底出貨。

據追風交易台消息，摩根士丹利分析師 Shawn Kim 和 Duan Liu 在 29 日的報告中指出，SK 海力士的 “售罄” 信號，顯示供應將更加緊張，價格上漲環境將持續貫穿 2026 年。分析師將 2026 年 DRAM 價格預期從此前的同比增長 26% 上調至 30%，使 SK 海力士的前景更加接近 2017-2018 年的超級週期基準。

這一調整使得摩根士丹利對 SK 海力士 2025-2027 年的每股收益預測分別上調 5%、14% 和 15%。基於剩餘收益模型，分析師將目標價從 57 萬韓元上調至 63 萬韓元，相當於 2026 年預期市淨率 2.6 倍，較當前水平有 15% 的上行空間。摩根士丹利維持 “增持” 評級和 “具吸引力” 的行業觀點。

供需失衡加劇，DRAM 庫存告急

人工智能應用的全面爆發是此輪存儲市場需求激增的核心驅動力。根據摩根士丹利的報告，AI 推理計算的需求正在極大提振通用型存儲芯片市場，快速消耗了行業庫存，併為價格持續上漲提供了動力。

SK 海力士管理層的表態證實了供應的緊張程度。據稱，DDR5 內存芯片的庫存已降至約兩週的極低水平，幾乎是 “生產出來就即刻發貨”。同時，NAND 閃存的庫存也已迴歸到 4-5 周的正常化水平。這一局面直接反映了市場需求的強勁，尤其是來自超大規模數據中心服務器和 AI 生成內容存儲的 eSSD 需求正在激增。

基於此，摩根士丹利預測，行業範圍內的 DRAM 合約價格在 2025 年第四季度將實現高雙位數（high-teen-digit）的環比增長，而 NAND 價格的環比漲幅也將在 10-15% 之間。

分析師在報告中強調，市場似乎已準備好繼續獎勵 SK 海力士——將一個實質上佔營收 20% 的 AI 業務 (HBM) 擴展至 100% 的營收 (DRAM、NAND)，這種擴張具有可持續性，並擁有實質性的定價權。

HBM 領導地位穩固，資本開支將大幅增長

據摩根士丹利估計，SK 海力士 2026 年資本開支預計將大幅超過以往水平，從 2025 年的約 27 萬億韓元增長約 30% 至 35 萬億韓元。晶圓製造設備 (WFE) 與基礎設施的比例預計將從 2025 年的 55% 上升至 2026 年的 60%，主要用於支持 M15X 工廠的產能爬坡。DRAM 仍佔 WFE 總支出的約 90%。

M15X 工廠的啓動早於預定計劃，設備安裝已在進行中，將用於 2026 年的 HBM 生產。DRAM 和 NAND 的擴張將由技術遷移推動，包括向 1c DDR5 和 321 層 QLC(從 238 層 TLC) 遷移。摩根士丹利估計 2026 年總資本支出將增長約 42% 至 35 萬億韓元。

報告還指出，AI 推理計算需求的激增正在推動商品存儲器需求增長，消耗庫存並維持價格動能。強勁的季度業績如預期般由 AI 需求主導，包括推理計算提振商品存儲器需求。SK 海力士在 HBM 領域的領導地位以及所有商品存儲器需求的階躍式變化，為其帶來更高的存儲器定價機會。

摩根士丹利在報告中總結稱，近期商品 DRAM 和 NAND 需求的意外激增，為 2026 年的嚴重供應短缺奠定了基礎，更強勁的市場狀況可能持續至 2026 年。

大摩上調預期，重申 “增持” 評級

摩根士丹利團隊上調了其關鍵財務預測。該行將 2026 年 DRAM 混合平均售價的年增長率預期從此前的 +20% 上調至 +30%，指出這一水平可與上一輪超級週期相媲美。

此番調整直接提振了對 SK 海力士的盈利預期。摩根士丹利將該公司 2025、2026 和 2027 財年的每股收益 (EPS) 預估分別上調了 5%、14% 和 15%。

在新的估值模型下，摩根士丹利將 SK 海力士的目標價上調至 63 萬韓元，對應 2.6 倍的 2026 年市淨率 (P/B)，並維持 “增持 (Overweight)” 評級。該行認為，鑑於 SK 海力士在 HBM 領域的領導地位以及通用型存儲價格的急劇反彈，其股價仍有上漲空間。

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