Selling U.S. Treasuries to buy gold is "not a wise move in the medium to long term"! Morgan Stanley's interest rate team: U.S. Treasuries will eventually "shine"

近期，一股 “賣債買金” 的風潮興起。但華爾街投行摩根士丹利卻堅持認為，美債是更優的長期選擇。

據追風交易台消息，該行在 10 月 24 日發佈的研報顯示，儘管外國官方投資者近期可能將資金從美國國債轉向黃金，但歷史數據表明，這一策略在中長期內可能並非明智之舉。隨着經濟活動面臨的下行風險加劇，持有美國國債的環境正變得越來越有吸引力。

近期市場動態顯示，外國官方機構的資產配置出現了顯著變化。根據研報援引紐約聯儲的數據，從 2025 年 7 月 30 日至 10 月 22 日，外國官方及國際賬户在紐約聯儲託管的美國國債規模下降了近 1550 億美元。而這筆資金並未流入聯儲的外國和國際貨幣當局（FIMA）逆回購工具中。

巧合的是，在同一時期，自 2025 年 4 月中旬以來一直橫盤整理的黃金價格，開啓了一輪凌厲的漲勢，漲幅一度超過 25%。因此，報告懷疑，外國官方投資者可能動用了出售美債的資金來購買黃金。

儘管面臨潛在的拋售壓力，但美國國債市場表現依然堅挺。分析師 Matthew Hornbach 寫道：

儘管外國官方投資者對美債的需求可能減少，但美債自 7 月以來的表現依然相當出色。

報告強調，賣出美債買入黃金的策略，從總回報角度看，可能會在中長期 “令人失望”。

歷史為鑑：拋售美債買入黃金並非長久之計

儘管 “賣債買金” 的邏輯看似順暢，但摩根士丹利通過回溯歷史數據，對此策略的長期有效性提出了質疑。

報告明確指出，在過去 50 年中，“黃金在任何一個給定的十年期間的表現都不及美國國債”。

報告舉例稱，在 1975 年至 1980 年，黃金隨着通脹飆升而大漲；但在 1980 年至 1985 年，隨着通脹消退和美聯儲引導利率走低，黃金卻錄得負回報。

此外，從波動性角度看，報告顯示，黃金的總回報波動性遠高於中期美國國債，與長期美國國債相當。對於大多數以管理中短期國債指數為目標的央行來説，轉向波動性更高的黃金資產，其動機值得商榷。

拋售潮不足為懼，美債終會 “閃耀”

對於外國官方投資者減持美債的行為，摩根士丹利表現得並不擔憂。報告指出，這實際上是一個持續了十多年的長期趨勢。

數據顯示，外國官方投資者持有的美國國債（不含美聯儲 SOMA 投資組合）佔市場流通量的比例，已從 2014 年年中的 41% 下降至目前的 16%。其中，報告特別提到，中國官方機構目前持有的美債僅佔市場流通量的 3%。這表明市場已經逐步消化了這一結構性變化。

展望未來，摩根士丹利認為，持有美國國債的環境正變得越來越有吸引力，因為經濟活動的下行風險正在增加。

報告分析認為，市場對未來美聯儲政策路徑的定價，應更傾向於比基準情景更 “鴿派” 的路徑。報告觀點認為，隨着市場為美聯儲更低的終端利率進行定價，美國國債收益率應會繼續下行。

綜上所述，摩根士丹利認為，儘管黃金目前吸引了所有目光，但投資者應該為美國國債即將到來的 “閃耀時刻” 做好準備。該行在報告中重申了其多項交易建議，包括做多 5 年期美國國債（UST 5y）、做陡收益率曲線（UST 3s30s）等。

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