The rebound in US stocks is not a vote of confidence! Short covering creates a "false prosperity" and the upward trend may be hard to sustain

智通財經 APP 獲悉，當美國股市在不確定性仍然揮之不去的情況下從拋售中反彈時，推升行情的背後往往潛藏着一個激進的買家——被迫回補的空頭。以高盛編制的 “最被做空股票籃子”(most-shorted stocks basket) 為例，該指數本月以來已飆升 16%，遠超標普 500 指數同期 0.7% 的漲幅。而據 2008 年以來的數據，這一表現使該籃子股票有望創下史上最強勁的十月表現。

Hedge Fund Telemetry 創始人 Thomas Thornton 表示：“做空這個市場真的很難，因為這波反彈似乎永遠不會結束。”“每天被市場打臉的感覺既痛苦又讓人泄氣。” 據悉，他在標普 500 指數與納斯達克 100 指數上持有少量淨空頭倉位。

在過去六個月裏，標普 500 指數幾乎無視所有警告，創下自上世紀 50 年代以來最強勁的階段性表現之一。而本月以來，標普 500 指數與 “最被做空股票籃子” 的罕見反差表明，一些投資者正在美聯儲 10 月 29 日下一次利率決議前回補空頭倉位。

儘管此類激進的回補行為通常會推高整體市場，但這種動態可能會製造一種虛假的 “信心投票”。實際上，市場對美國總統特朗普的貿易議程或美聯儲政策走向都依然毫無把握。

進入十月——歷來波動性最高的月份——衍生品市場數據顯示，交易員此前支付更高溢價以防範 “暴漲” 而非 “暴跌”。不過，這一趨勢正在發生變化。

雖然標普 500 指數上週上漲 1.7%，但避險情緒現已升温。芝加哥期權交易所 (Cboe) 全球市場衍生品市場情報主管 Mandy Xu 領導的團隊週一在一份客户報告中寫道，交易員正通過賣出看漲期權來籌集資金購買下行保護。

Thomas Thornton 指出：“大家都押注美聯儲將再次降息，但許多人高估了降息對經濟的提振作用，因為決策者可能無法像華爾街希望的那樣大幅降低借貸成本。”

儘管近期經歷多次震盪，標普 500 指數距離歷史高點僅不到 0.3%。此前白宮暗示與中國的貿易談判進展順利，且多家地區性銀行強勁的財報緩解了市場對信貸風險的擔憂。週一，作為衡量標普 500 指數隱含波動率的指標——Cboe 波動率指數 (VIX)——在上週短暫觸及自 4 月以來最高水平後，已重新跌破關鍵的 20 點關口。

目前，無論是量化交易程序還是人工投資者，都在降低對美股的敞口，這主要源於他們在今年夏天觀察到的不尋常的分化。當時，基於動量與波動信號的系統化量化資金看多股票，而根據經濟與盈利趨勢做出判斷的主觀投資者則保持謹慎。

但整體股票倉位上週出現自四月初大規模拋售以來最大單週降幅，從 “適度超配” 回落至 “中性”。德意志銀行策略師 Parag Thatte 領導的團隊指出，主觀投資者目前從中性降至明顯低配狀態。不過，這也為他們未來回歸買方陣營留下了充足空間。

Parag Thatte 表示：“主觀投資者有很大的迴旋餘地，最終會增加股票敞口並逢低買入。他們仍擔心經濟或企業盈利可能出問題，但如果企業盈利維持強勁，他們將重新加大美股買入力度。”

採用系統化策略的量化交易員則將其倉位從較高水平削減至中度超配。趨勢跟隨型基金 (CTA) 的股票敞口上週再次下降，降至其多年代際區間的第 83 百分位，為三個月來最低水平。

Parag Thatte 補充稱，如果 CTA 的下一步操作是獲利了結、解除極端倉位，短期內可能導致股市暫時回調，但標普 500 指數至少需從當前水平下跌 3% 至 5%，才可能觸發 CTA 的大規模拋售。

與此同時，市場中最具投機性的板塊卻在狂飆。高盛 “未盈利科技公司籃子”(unprofitable tech basket)——其中包括 Roku(ROKU.US) 與 Peloton Interactive(PTON.US) 等公司——十月以來同樣上漲 16%，根據 2014 年起的數據，該籃子股票同樣有望創下史上最佳十月表現。

Thomas Thornton 表示：“如果投資者紛紛湧入這些與最被做空股票高度相關的投機板塊，他們實際上承擔了更高的風險，並忽視了這些股票被做空的基本面原因。”“市場回調的風險可能隨時到來。具體觸發因素無人能預料，但問題不在於 ‘是否’，而在於 ‘何時’。”