CITIC Securities: The optimistic narrative of AI in the US stock market is likely to continue in the short term, suggesting adherence to a "watch and see" logic

智通財經 APP 獲悉，中信證券發佈研報稱，在當下有利宏觀環境支撐下，疊加強勁的微觀供應鏈數據，以及 AI 技術戰略重要性帶來的科技巨頭 FOMO 心理，關於 AI CAPEX 敍事短期大概率仍將延續，但短期 AI 技術、宏觀預期的高度不可預測性，亦使得樂觀市場情緒存在隨時反轉的可能。因此在策略上，該行仍建議遵從 “邊走邊看” 的邏輯，並緊密關注宏觀預期、科技巨頭指引、AI 產業進展等核心變量，短期需重點關注：OpenAI 產品&貨幣化進展、Gemini 3.0 發佈、美股軟件 +AI 貨幣化指引、科技巨頭 Q4 財報、美聯儲降息節奏等。

中信證券主要觀點如下：

市場的擔憂：OpenAI、行業融資結構、AI ROI 等。

自 9 月以來，OpenAI 先後和甲骨文、英偉達、AMD、博通等簽訂累計超過 1 萬億美元的 AI 算力採購合同，美股 AI 算力相關股票快速上行，但市場分歧、擔憂亦開始增多，主要體現在：

1) OpenAI 需求真實性、訂單履約能力，巨大投資額背後的主要意圖，是 OpenAI 已經看到了 AI 世界的巨大需求，還是一場精明的商業算計，市場短期難以判斷。

2) 循環融資、債務融資等帶來的系統性風險，目前部分企業已經從過去兩年的依賴於自由資金、股權出售等常規融資手段，開始轉向更為激進的債務融資、供應商融資等，並在其中嵌套多種創新性的金融安排。

3) AI 產業當前仍難言理想的 ROI，AI 產業投入、產出仍處於脆弱平衡之中，AI 商業 (投入、產出) 的平衡需要更多依賴於收入增長、效率提升的突破，否則 AI CAPEX 的持續高速增長將難以為繼。

該行的判斷：市場樂觀情緒短期大概率料將延續，但亦存在隨時反轉可能。

短期維度，該行判斷美股 AI 的樂觀敍事仍存在多因素支撐，並將大概率佔據上風：

1) 短期微觀供應鏈數據，目前 AI 計算芯片&整機出貨順暢，存儲芯片價格現貨、合約價格亦不斷上移，代表性企業均給出樂觀指引;

2) 科技巨頭的 “FOMO” 心理，該行估算北美四大科技巨頭 2025 年合計 CAPEX 佔同期經營現金流比重將超過 70%，但仍在可承受期間，考慮到 AI 戰略價值，科技巨頭短期仍在全力投入;

3) 有利的宏觀環境，自 2024 年以來的美股 AI 算力三次較大的調整均緣於市場對美國宏觀經濟的擔憂加劇所致。當前寬財政 + 降息的宏觀組合，料將對科技巨頭 AI 資本開支構成顯著支撐。當前市場的多、空爭辯，預計可能會在未來數個季度延續，並大概率不會形成清晰結論。但面對短期 AI 技術、宏觀預期的高度不可預測性，市場情緒亦存在隨時反轉的可能。

後續關注點：OpenAI、科技巨頭、宏觀預期、AI 貨幣化等。

過去幾年，相較於 AI 產業中長期宏大敍事，AI 算力的投資更多遵從 “邊走邊看” 的短期邏輯。因此與其糾結具體的結論，不妨換一種視角，即在哪些因素觸發的情形下，市場當前預期會相應發生明顯波動，乃至反轉：

1) OpenAI，市場料將通過對其算法領先性、貨幣化落地進展、效果的觀察等，不斷修正對其鉅額訂單兑現能力的判斷，短期重點關注谷歌即將發佈的 Gemini 3.0 模型;

2) AI 貨幣化，繼互聯網之後，初創企業、軟件 SaaS 商業化突破是 AI 產業繼續前行的關鍵，尤其是軟件 SaaS，美股軟件 +AI 收入體現，預計 Q3/Q4 將是一個可能的時間點，而 10 月份的 Q3 財報或是最佳的觀察窗口;

3) 科技巨頭指引，美股科技巨頭將在 2026 年 1 月底～2 月初發布 2025Q4 財務報告，屆時華爾街料將結合核心指引數據，就全球 AI CAEPX 規模、持續性，以及企業層面 AI 投入、股東回報等多目標之間的平衡進行再評估;

4) 宏觀預期，寬財政 + 降息的組合推動市場動物精神的高漲，並支撐 AI 算力樂觀預期，後續美聯儲的降息節奏將是該行觀察的重要變量之一。

風險提示：美聯儲降息預期反覆風險;地緣政治衝突加劇風險;AI 核心技術發展不及預期風險;科技領域政策監管持續收緊風險;全球宏觀經濟復甦不及預期風險;宏觀經濟波動導致歐美企業 IT 支出不及預期風險;AI 存在潛在倫理、道德、侵犯用户隱私風險等。