CICC: Maintains Tencent Holdings "Outperform Industry" Rating with a Target Price of HKD 700

智通財經 APP 獲悉，中金髮布研報稱，基本維持騰訊控股 (00700) 2025/2026 年收入及盈利預測不變。維持 “跑贏行業” 評級及目標價 700 港元，對應 23x/20x 2025e/2026e Non-IFRS P/E，較當前股價有 9.5% 上行空間。當前交易於 21x/18x 2025e/2026e Non-IFRS P/E。該行更新對騰訊的追蹤，該行認為公司的遊戲業務仍較為強勁，同時廣告、金融與企業服務驅動力穩健，總體高質量增長持續。

中金主要觀點如下：

該行預計 3Q25 遊戲增長依然強勁

國內遊戲方面，該行認為 3Q25 國內遊戲收入依然能維持較快增速 (同增 11%)，尤其在射擊遊戲領域近期騰訊捷報頻傳——8 月《和平精英》綠洲啓元模式 DAU 超 3,300 萬、9 月《三角洲行動》DAU 超 3,000 萬、10 月《暗區突圍》DAU 破 1,000 萬。海外遊戲方面，由於 Supercell 子公司優質遊戲擁有較好的流水變現 (如《Clash Royale》正在被盤活) 和更長期的流水收入攤銷週期，該行預計 3Q25 騰訊海外遊戲收入或同增 25%。展望未來，該行認為可進一步關注《王者榮耀世界》等潛在優質新遊。

廣告高速增長，支付維持修復態勢

廣告方面，AI 廣告提效、視頻號、小程序、搜一搜等廣告加載量的提升等因素正持續貢獻廣告增速及毛利率提升空間，該行預計 3Q25 廣告同比增長 19%。金融業務方面，該行認為測算 3Q25 除商業支付收入進一步恢復外，借貸、理財等衍生高毛利業務或進一步延續收入增速較快的趨勢 (該行預計 3Q25 二者收入合計同增超過 20%);企業服務方面，AI 帶來的雲計算需求增量、以及雲自身進行的資源優化、疊加微信電商技術服務費的增長，或可維繫企業服務收入 3Q25 同增 20%。該行預計 3Q25 金融與企業服務收入同增 11%。

AI 支出與利潤釋放平衡較好

騰訊 AI 模型層近期有所進展，如混元圖像 3.0，騰訊表示該模型效果能夠對標業界頭部閉源模型。該行認為，雖然騰訊 AI 投入並未到達商業化變現週期，但 AI 進展良好，未來仍然存在資本開支導致的折舊費用的同時，騰訊亦持續保持其他業務的高質量增長，帶來毛利率改善。綜合以上因素，該行預計 3Q25 經調整營業利潤同增 18.5%，經調整淨利潤同增 12%。

風險提示：宏觀經濟不確定性;美國監管因素;成本或費用率高於預期。