SINOLINK SECURITIES: The Federal Reserve's "preventive interest rate cuts" may lead to a new round of global physical demand expansion

智通財經 APP 獲悉，國金證券發佈研報稱，隨着美聯儲於 9 月議息會議中再次重啓降息，市場對後續降息路徑的關注度持續升温。美聯儲降息週期將對中國企業盈利形成三重利好：一是美國經濟 “軟着陸” 有望拉動美國市場需求，進而帶動中國企業出口；二是中美利差收窄為國內貨幣政策騰挪空間，LPR 的下調預期進一步降低本土融資成本；三是降低中資企業海外債務成本，尤其利好房地產、基建等高槓杆行業。

國金證券主要觀點如下：

9 月 FOMC 會議暫時通過了聯儲獨立性壓力測試

9 月 FOMC 會議的焦點不在於降息幅度，而在於新理事米蘭火速加入、理事庫克面臨法律訴訟、理事沃勒和鮑曼上一輪投下反對票的情況之下，FOMC 委員會作為一個集體能否通過這一次的美聯儲獨立性壓力測試。

從投票結果看，此次決策中有且僅有新理事米蘭一個人支持降息 50bp。無論是會議決策還是 SEP 預測，都並未出現除米蘭外的明顯異常點，從某種程度上體現出了聯儲依然獨立的一面：鮑威爾在記者會中提到，“以理服人” 是聯儲行事的 DNA，暗示米蘭此次會議的 50bp 決策（即特朗普大幅降息主張）並沒有認同度；同時鮑威爾在面對獨立性的相關問題都選擇了 “正直地迴避”。如果説這是一場對於美聯儲獨立性的測驗，鮑威爾的表現無疑是合格的。

但特朗普和美聯儲在降息上的巨大分歧主要源自對經濟增長訴求的根本性差異，因此他對聯儲的政治壓力還將繼續，9 月的 FOMC 只是聯儲獨立性壓力測試的第一關。

策略：美聯儲 “預防式降息”或將引導新一輪全球實物需求的擴張

在過去的 30 年中，美聯儲於 1995 年、1998 年、2019 年和 2024 年進行過預防式降息，此後美國經濟基本都實現了 “軟着陸”，即 GDP 增速扭轉下行趨勢，且失業率略有下行。美聯儲 “預防式降息” 對美股而言，意味着流動性增強且經濟企穩的概率回升，因此美股在過去的幾次 “預防式降息” 後往往表現較好。對新興市場而言，美聯儲降息的影響主要通過兩條路徑：（1）降息後緩解新興市場的匯率貶值壓力，給內部貨幣政策更大的施政空間，若經濟增長企穩，其資本市場或受益於美元的外溢；（2）降息後美國若實現 “軟着陸”，在基本面層面，新興市場也受到一定的美國需求外溢拉動。對中國這樣的淨出口大國而言，預防式降息後的經濟 “軟着陸” 意味着海外資本開支構成的外需與新興市場復甦對於外需的拉動將進一步上升。

國內 8 月經濟數據整體繼續在 “反內卷” 影響下呈現下行趨勢，但也要看到一些積極因素：（1）PPI 中的新漲價因素比 7 月要強，出現了年內第一個拐點，上游 “反內卷” 限產帶動煤炭、黑色金屬價格環比轉正，當前 PPI 或受到外需拉動企穩；2）出口上的高附加值產品仍然保持強勢；3）國內已經開始出現一些原材料補庫的現象。國內經濟模式已經從強 “供給拉動” 轉向 “供給出清 + 海外商品需求回升”，意味着在同樣名義 GDP 增長下，企業的盈利水平將開始修復。

與市場投資者認知不同的是，我們認為中國盈利基本面回升的牛市行情可能正在孕育。目前，降息後正在開啓新的場景轉換，兩類機會可以關注：①流動性壓制解除後，6-8 月滯漲的港股或有補漲行情；②成長投資會逐步從科技驅動走向出口出海。

推薦關注：第一，同時受益於國內反內卷帶來的經營狀況改善、海外降息後製造業活動修復與投資加速的實物資產：上游資源（銅、鋁、油、金）、資本品（工程機械、重卡、鋰電、風電設備）以及原材料（基礎化工品、玻纖、造紙、鋼鐵）；第二，盈利修復之後內需相關領域也將逐漸出現機會：食品飲料、豬、旅遊及景區等；第三，保險的長期資產端將受益於資本回報見底回升，其次是券商。

從行業視角，美聯儲降息週期將帶來哪些機會？

（一）建材：降息長期利好出海

全球投資擴張週期有望開啓，重視非洲、東南亞、中東、中亞等 “一帶一路” 沿線佈局較多的國家和地區，中國優勢產業向外溢出。重點推薦非洲瓷磚、非洲玻璃、非洲水泥、玻纖、以及非洲電解鋁板塊。

非洲經歷大選、如果投資週期擴張，持續佈局非洲參與國際化競爭的龍頭企業有望受益。

玻纖行業 24 年出口產量佔比達 26.7%，早已經歷國產替代、並形成中國是全球一供的格局。美國降息背景下，出口量/價均具備彈性，例如①美國地產市場景氣帶動去庫，②新興市場國家需求景氣有望超預期等。

（二）工程機械：降息週期看好全球需求共振復甦

降息週期下，看好海外工程機械需求向上。當前海外需求已經連續下滑兩年半，去庫進入尾聲，看好歐美需求復甦帶動海外需求回暖。

1）北美：從長週期角度來看，24 年受大選滯後的需求，有望在 25 年開始陸續釋放；短期來看卡特 Q2 銷量轉正、連續兩個季度補庫是重要歐美拐點信號，並且 9 月 18 日美聯儲降息 25 個基點，並在年底有望迎兩次降息，或將進一步推動市場回暖。

2）歐洲：縱向角度來看，受房地產領域需求下行，24 年歐洲工程機械需求大幅承壓，降至 20 年水平，位於底部區域；短期來看，25 年 4 月-7 月中&日對歐洲挖機出口額實現連續 4 個月正增長，並且 6、7 月增速為 34.6%、53.1%，加速增長。考慮到 2023-24 年庫存消耗、降息拉動建築市場需求、基建政策推動，看好歐洲進入上行期。

3）新興市場景氣度有望維持：東南亞經濟增長、城市化、礦業開採，共同拉動工程機械需求；沙特等國基建政策、銅鋁等資源品價格維持高位，中東、拉美、非洲等地基建和開採需求有望維持高景氣。

國內 25H1 土方內銷表現仍然強勢，工程起重機等非土方板塊回暖的板塊開始增多。站在當下，多家主機廠對應 26 年估值在 12X 及以下，工程機械板塊迎來全球大週期復甦的敍事拐點，建議長週期板塊性配置。

（三）醫藥：降息利好新藥研發及上游產業鏈

美聯儲降息降低生物科技企業的融資成本，鼓勵其加大研發投入，推動新藥研發管線，為 CXO 企業帶來更多訂單。創新藥產業當前向上趨勢不變，由於海外 MNC 重磅單品陸續迎來專利懸崖，通過 BD 引進管線彌補收入缺口的戰略未來有望持續。過往全球創新藥產品授權合作在下半年更為密集，靜待後續 BD 持續催化。

（四）石化：宏觀降息託底價格

點陣圖顯示年內聯儲仍有兩次降息，宏觀端降息帶來部分對價格託底的傾向。短期地緣仍是擾動因素，俄烏、委內瑞拉、伊以仍是主要關注方向；中期看供需偏弱仍是主要矛盾，9 月中東發電需求回落後，中東出口可能進一步增加。關注國內 SPR 補庫節奏對 Q4 及 2026 年 H1 平衡表的影響。

（五）金屬：降息預期進一步推升工業金屬價格

連續降息預期背景下，貴金屬維持高景氣；銅下游在價格回調時具有強韌性，需求表現超預期；繼續看好降息後鋁間接出口回暖，低庫存、緊供給下電解鋁板塊有望步入持續高盈利的新常態。