POP MART plummets, Morgan Stanley "supports": "Second-hand market prices" may be misleading

隨着 LABUBU 在二手市場價格暴跌，泡泡瑪特股價近日遭遇重挫。但大摩依然看好，認為市場可能對單一的高頻數據反應過度，二手市場的價格波動或為誤導性信號。

9 月 8 日，泡泡瑪特股價大跌 7.5%，收盤價跌破 300 港元。此次股價震盪的背後，是其熱門產品 LABUBU 系列在二級市場的價格 “雪崩”。曾經被炒至過萬元的隱藏款盲盒，如今價格已遭腰斬，帶動整體潮玩投機熱潮迅速降温。

據追風交易台，面對市場恐慌情緒，摩根士丹利在其最新報告中選擇 “力挺” 泡泡瑪特，分析師 Dustin Wei 等人撰寫的報告指出，當前的股價波動更多是由技術和情緒因素驅動，而非基本面惡化。

摩根士丹利的核心觀點是，二手交易價格並不能有效反映真實的供需狀況。報告強調，二級市場僅佔總供應和需求的一小部分，尤其是在泡泡瑪特正積極增加產能並打擊 “黃牛” 炒作的背景下，過分依賴這一指標可能會產生誤導。該行認為，隨着泡泡瑪特 IP 矩陣的多元化和海外市場的擴張，其長期增長前景依然強勁。

LABUBU 二手市場 “大跳水”

市場情緒的逆轉源於泡泡瑪特熱門 IP 的價格急跌。

數據顯示，於 8 月 28 日發售的迷你 LABUBU 系列，其隱藏款在發售當晚一度被炒至近千元，整端（一組）二手價普遍在 1500 元至 3200 元之間。然而，火爆行情僅維持一週，價格便開始持續走低。

根據潮玩交易平台數據，發售後不久，LABUBU 第四代整端二手價已回落至 1400 元至 1850 元，部分冷門款式的二手價甚至跌破 79 元的官方售價。

這場價格 “雪崩” 也蔓延至舊款系列，第三代 LABUBU 整端成交價從今年 6 月的回收高價 1380 元跌至目前的 600 元至 700 元區間。

價格的劇烈波動導致部分 “黃牛” 已發帖宣佈 “暫停收貨”，等待市場回暖，此前投入數萬元囤貨的投機者面臨虧損壓力。

大摩：二手市場非有效指標，技術性拋售導致股價下跌

大摩認為，儘管二手市場價格是市場唯一可以輕鬆追蹤的高頻數據，但它可能具有 “誤導性”。

摩根士丹利提出，二手市場僅佔總供需的一小部分。更重要的是，泡泡瑪特一直在積極增加供應能力並打擊黃牛賣家，這些舉措本身就會壓縮二手市場的溢價空間。

報告還提到，這已是市場第三次因 Labubu 的二手價格而感到擔憂，表明這可能是一種反覆出現的過度反應。

摩根士丹利在報告中觀察到，泡泡瑪特被納入恒生指數前觸發了大規模的空頭回補。數據顯示，上週五有 630 萬股被賣空，佔當日交易額的 31%。

Labubu 之外的增長動力

大摩維持對泡泡瑪特的 “增持”(Overweight) 評級，並將其列為 “首選股”(Top Pick)。摩根士丹利認為，以 24 倍的 2026 年預期市盈率交易，泡泡瑪特目前的估值為投資者提供了機會，其強大的 IP 矩陣和全球擴張潛力並未改變。

摩根士丹利承認 Labubu 是關鍵的增長驅動力，但強調它並非公司唯一受歡迎的 IP。數據顯示，在 2025 年上半年，Labubu 貢獻了 35% 的銷售額，而 Molly、Skullpanda、Dimoo 和 Crybaby 等其他核心 IP 合計也貢獻了 35% 的銷售。

該行還看到了其他 IP 強勁的增長勢頭。例如，Crybaby 占上半年銷售額的 9%，而 Twinkle Twinkle 佔 3%，摩根士丹利預計這兩個系列的銷售組合佔比將會提升，從而實現更多元化的收入結構。

此外，大摩認為泡泡瑪特的增長方式保持着 “紀律性和剋制”。例如，儘管上半年大中華區線下銷售額增長了 117%，但公司僅淨增開了 12 家門店。公司甚至因為現有 SKU 的供應短缺而推遲了部分 LABUBU 新品的發佈。這種審慎的擴張策略，以及 DTC（直接面向消費者）和自有 IP 的商業模式，有助於其更緊密地與粉絲互動，從而實現業務和 IP 的長期可持續性。