CICC: A new round of interest rate cuts is expected to start, and the Davis double hit in the gold sector is likely to continue

智通财经 APP 获悉，中金发布研报称，7 月美国非农不及预期，美国经济现弱化信号，截至 8 月 3 日，CME9 月降息概率升至 80.3%。新一轮降息交易有望开启，实际利率水平或回落。国内方面，近期《黄金产业高质量发展实施方案》(2025-2027) 发布，明确国内黄金资源开发重点方向，包括重点资源勘探、开发区域及重点开发矿山，推进国内资源增储上产。标的上，建议关注具备资源整合、增储上产和并购预期的黄金上市公司。

中金主要观点如下：

行业近况：8 月初披露的 7 月美国非农就业新增 7.3 万人，不及市场预期 10.4 万人，5、6 月累计下修 25.8 万人，创 2020 年 6 月以来纪录。6 月，工业和信息化部等九部门印发《黄金产业高质量发展实施方案 (2025-2027 年)》。

新一轮降息交易有望启动

一是，7 月美国非农不及预期，美国经济现弱化信号；二是，4 月对等关税以来通胀整体可控，6 月美国 CPI 年率 2.7% 符合预期，核心 CPI 年率 2.9% 略低于预期。截至 8 月 3 日，CME9 月降息概率升至 80.3%。新一轮降息交易有望开启，实际利率水平或回落。

降息交易有望与去美元化实现共振，驱动金价启动新一轮上行趋势

1H25 全球黄金需求 2384.6 吨，同比 +13%，环比-5%。从需求结构来看，1H25 黄金需求呈现两个特征，一是全球央行购金趋势虽略有弱化，但仍延续。1H25 全球央行净购金 415 吨，同比-21%，环比-26%。2024 年 11 月中国央行重启购金，已连续 8 个月增持。二是全球黄金 ETF 净流入达到 397 吨，创下自 2020 年以来的最高上半年纪录，同环比大幅上升。

据中金测算，2022-2024 年，北美、欧洲黄金 ETF 净流入量与美国实际利率的负相关系数分别是-0.21 和-0.35，但 1H25 欧美黄金 ETF 净流入大幅升至 286 吨，和美国实际利率持续维持高位相矛盾。随着逆全球化趋势不断深化，欧美黄金 ETF 也已开始体现出和央行购金类似的 “去美元化” 倾向，与美国实际利率相关性显著下降，2025 年初至今 SPDR 日度增/减持黄金量与十年期 TIPS 负相关系数仅-0.019。

黄金板块风鹏正举，戴维斯双击有望延续

全球黄金矿企单盎司利润有望持续走阔。全球金企平均单盎司税前利润经历过 3Q20-4Q23 的下降之后，自 1Q24 至 1Q25 已持续回升。假定 2025 年全球黄金平均 AISC 上行 5%，按照 1H25 伦敦金均价 3075 美元/盎司测算，单盎司税前利润为 1546 美元，较 2024 年的 952 美元上涨 63%。测算 1Q25 国内主要黄金上市公司合计归母净利同比 +63%，1H25 已预告的 A 股金企归母净利润合计同比 +57%。

《黄金产业高质量发展实施方案》(2025-2027) 发布，黄金公司成长性有望进一步强化。《方案》指出黄金作为战略性矿产资源，对维护国家产业和金融安全意义重大，明确国内黄金资源开发重点方向，包括重点资源勘探、开发区域及重点开发矿山，推进国内资源增储上产。

风险因素

美国通胀超预期，美联储降息不及预期，黄金上市公司业绩不及预期。