Will Tesla drop another 60%? HSBC: There are three major "hard injuries" supporting the high valuation of Robotaxi

特斯拉汽車銷售遭遇十年來最大降幅，而其計劃明年量產的 Robotaxi 本被寄予厚望，被視為支撐其高估值的核心力量。然而，Robotaxi 至今仍存在三大 “硬傷”，這無疑給特斯拉的高估值蒙上了陰影。

滙豐銀行最新研報對特斯拉的 Robotaxi 業務潑了一盆冷水，認為特斯拉的 Robotaxi 業務面臨技術驗證、消費者習慣改變和盈利能力證明三大根本挑戰。對投資者而言，這意味着特斯拉可能被過度高估，滙豐銀行維持了 120 美元的目標價，較當前 305.30 美元的股價有超過 60% 的下跌空間。

研報指出，特斯拉連續三個季度未能達到市場預期的 EBIT，實際上這是 12 個季度中第 11 次業績不及預期。管理層警告未來幾個季度仍將面臨挑戰，而被市場寄予厚望的 Robotaxi 業務能否如願支撐股價，存在重大疑問。

Robotaxi 三大關鍵挑戰：技術、消費習慣與盈利能力

報告指出，特斯拉 Robotaxi 業務的規模化成功需滿足三個核心前提條件，而每一個條件都面臨重大挑戰：

1. 技術可靠性存疑：特斯拉需要證明其純視覺（camera-only）方案在魯棒性（抗干擾能力）和可靠性上不遜於行業普遍採用的多傳感器融合方案。

而根據滙豐的報告，奧斯汀試點的早期跡象並不樂觀。報告指出，奧斯汀的 Robotaxi 試點已積累了約 7,000 英里的行駛里程，僅涉及少量車輛。如果按照平均每次行程 4 英里計算（與 Waymo 相同），這相當於每輛車每天僅完成 11 次行程，不到 Waymo 車輛的一半。

2. 消費者行為轉變困難：Robotaxi 若要從公共交通的替代品發展為普及應用，需要消費者放棄私家車所有權觀念，這被滙豐報告形容為 “一個巨大的挑戰”。報告強調，這 “不是一個小要求”，涉及到根深蒂固的消費者習慣變革。

3. 盈利能力證明缺失：特斯拉需要證明其 Robotaxi 業務能夠盈利，而這似乎在公司內部也存在爭議。滙豐報告指出，作為參照，Waymo 在 2024 年進行了約 60 億美元的股權融資，這表明其距離盈利尚有距離。

汽車業務業績下滑，自動駕駛和人形機器人進展緩慢

報告還指出，特斯拉汽車業務面臨多重結構性挑戰：產品線老化、市場競爭加劇、品牌形象受損，以及連續多季度業績未達市場預期。關税和美國電動汽車激勵措施的結束將進一步影響需求。

儘管馬斯克多次表示自動駕駛和人形機器人最終將使特斯拉成為世界上最有價值的公司。但其實際進展有限：

Robotaxi 進展緩慢：奧斯汀試點項目成果有限。

Optimus 人形機器人重新設計：馬斯克表示 Optimus 設計正在從 2.5 版本升級到 3.0（完全新設計），預計 5 年內月產能可達 10 萬台——雖然增長迅速，但遠低於此前暗示的數十億台規模。

滙豐表示，交付的時間和規模是他們的首要擔憂。

特斯拉業績承壓，滙豐維持 “減持” 評級

滙豐對特斯拉 2025-2027 年的營收預期下調 1-3%，毛利潤預期下調 3-7%，營業收入預期大幅下調 16-27%。分析師指出，特斯拉的自動化汽車面臨結構性問題——產品組合老化、競爭加劇以及品牌問題繼續拖累銷量。

值得注意的是，滙豐將 2025 年和 2026 年的運營利潤預測分別下調了 27% 和 23%，目前預測水平比一年前低約 66%。該行對特斯拉短期盈利能力的看法日益悲觀。

基於以上因素，滙豐維持特斯拉 “減持” 評級，目標價不變，為 120 美元，該估值基於 DCF 和同行業倍數估值兩種方法的 50:50 加權。