Tesla: The gap between fundamentals and grand narratives is widening

當 AI 敍事與汽車業務現實發生碰撞時，特斯拉正站在十字路口。

據追風交易台消息，巴克萊最新發布的研究報告顯示，特斯拉由 AI 和自動駕駛驅動的宏大敍事，與公司面臨的短期商業現實之間的鴻溝正在不斷擴大。過去一年中，公司股價越來越脱離基本面表現。

儘管公司二季度財報毛利率表現尚可，汽車業務不含監管積分的毛利率達到 15.0%，超過市場預期的 13.6% 和巴克萊預期的 13.0%，但分析師警告稱公司基本面在未來幾個季度可能繼續惡化。

受税收抵免取消和關税影響，特斯拉正在面臨嚴峻短期挑戰，在昨日的財報電話會上，特斯拉首席執行官埃隆·馬斯克（Elon Musk）預警稱，公司可能面臨 “幾個艱難的季度”。

巴克萊分析師 Dan Levy 團隊維持特斯拉 “持平” 評級和 275 美元目標價不變，認為雖然特斯拉 AI 敍事保持完整，但近期核心汽車業務基本面的 “欠缺” 現象可能提醒投資者：在敍事與現實的博弈中，基本面究竟何時才會真正起作用。

過去兩年，特別是過去一年，特斯拉最明顯的變化就是市場敍事與基本面之間的差距持續擴大，股票表現與基本面脱節。第二季度業績進一步強化了這一分化，不禁讓人質疑基本面是否對股價還有影響。

然而，對於長期看好特斯拉的投資者而言，這些基本面的短期波動或許無足輕重。馬斯克在財報電話會議上重申，特斯拉的未來遠不止於汽車製造，其在自動駕駛出租車 Robotaxi 和 Optimus 人形機器人等領域的努力，旨在將特斯拉打造為全球最具價值的公司。這種強大的 AI 敍事，依然是支撐其高估值的核心支柱。

短期逆風加劇，盈利前景蒙塵

特斯拉關鍵的逆風來自多個方面。巴克萊指出，美國電動汽車税收抵免政策即將在第三季度末到期，預計將導致需求在第四季度出現 “斷崖式” 下滑。同時，持續增加的關税成本和因排放標準調整而減少的監管積分收入，正進一步侵蝕公司的盈利能力。這些因素共同指向一個疲軟的近期前景，考驗着市場對特斯拉的信心。具體來看：

• 税收抵免到期衝擊：美國 7500 美元的電動車税收抵免將在三季度末到期，預計將對四季度美國銷量造成急劇下滑。據巴克萊估計，約 20% 的特斯拉全球銷量（約佔美國銷量的三分之二）目前受益於美國電動車税收抵免。特斯拉美國能源業務也將因住宅儲能補貼年底到期而受到需求和盈利能力的雙重打擊。
• 關税影響持續擴大：特斯拉二季度面臨約 3 億美元的關税衝擊，其中汽車業務 2 億美元，能源業務 1 億美元。管理層預計完整的關税影響將在後續季度體現，意味着短期內成本將持續增加。
• 監管積分收入下降：美國新法案取消了 NHTSA CAFE 排放標準（美國三大排放標準之一）的罰款，預計將對監管積分銷售產生負面影響。巴克萊將特斯拉 2025 年監管積分銷售預期從 30 億美元下調至 21 億美元。

此外，特斯拉備受期待的低成本新車型雖然計劃在第四季度推出，但報告懷疑其可能只是現有 Model Y 的 “減配版”。

Robotaxi 擴張計劃推進但細節有限

儘管基本面承壓，但特斯拉的 AI 敍事，尤其是 Robotaxi 計劃，依然是支撐投資者信心的關鍵。馬斯克正致力於制定一份新的 “總體規劃”，以闡明世界從 “前自動駕駛” 向 “後自動駕駛” 的過渡，而 Robotaxi 正是這一願景的核心。

然而，在最近的財報電話會議上，公司並未就 Robotaxi 的規模化擴張計劃（如成本、基礎設施等）提供更多具體細節，這讓部分期望獲得更清晰路線圖的投資者感到失望。儘管如此，其擴張藍圖依然宏大：公司計劃在奧斯汀的服務範圍擴大十倍以上，並致力於在內華達州、亞利桑那州、佛羅里達州等地獲得運營許可，目標是在年底前讓自動駕駛網約車服務覆蓋美國一半的人口。

巴克萊報告強調，監管批准將是實現這一目標的主要制約因素。此外，報告還提到了 Robotaxi 的運營成本目標：專用車型 Cybercab 的目標是低於每英里 0.30 美元，而當前基於 Model Y 的車隊成本約為每英里 0.50 美元。至於允許消費者私家車加入 Robotaxi 網絡，這被視為一個充滿挑戰的長期目標，預計在 2026 年才可能實現。

11 月股東大會成焦點，薪酬與 xAI 投資待解

展望未來，定於 11 月 6 日舉行的年度股東大會（AGM）將成為關鍵的催化劑。屆時，幾個重大事項將被提上議程，可能對公司的未來走向產生深遠影響。

首先是馬斯克的新薪酬方案。馬斯克曾表示希望將其在特斯拉的持股比例提升至 25%（目前約為 13%），以確保對公司 AI 發展的控制力。據路透社等媒體報道，董事會已成立一個特別委員會來審議此事，預計新的薪酬方案將在股東大會上進行投票。

其次，股東們預計將對特斯拉是否應投資馬斯克的另一家公司 xAI 進行投票。儘管馬斯克本人已表示不支持二者合併，但潛在的投資關聯將進一步捆綁特斯拉與前沿 AI 的敍事。

此外，馬斯克還暗示可能在股東大會上深入介紹 AI、Optimus 和自研芯片的進展。對於 Optimus 機器人，他重申了五年內年產 100 萬台的目標。不過，巴克萊對此類長期項目持謹慎的 “用事實説話”（show-me）的觀點，認為在早期階段存在顯著不確定性。這些即將到來的事件，將共同塑造市場對特斯拉宏大敍事與基本面之間平衡的看法。

~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~

以上精彩內容來自追風交易台。

更詳細的解讀，包括實時解讀、一線研究等內容，請加入【追風交易台▪年度會員】