What impact does the U.S. Department of Justice's lawsuit against Google have on Apple? Morgan Stanley analyzes: EPS may decline by 2%-23% in FY 2027 under four potential scenarios

智通財經 APP 獲悉，摩根士丹利近日發佈研報稱，雖然蘋果 (AAPL.US) 不是美國司法部訴谷歌 (GOOGL.US) 案的當事方，但該行的基本預期是，其與谷歌每年約 200 億美元的搜索合作協議將被限制。在該行評估的四種可能的情形中，蘋果 2027 財年的每股收益 (EPS) 可能下滑 2% 至 23%。不過，該行對蘋果的股票評級仍為 “增持”，目標價為 235 美元。

事件：

據悉，美國司法部訴谷歌案始於 2020 年，由美國司法部和 52 個州及司法轄區的檢察長聯合起訴谷歌。去年 8 月，負責此案的法官阿米特·梅塔 (Amit P.Mehta) 公佈判決，認定谷歌的搜索業務違反了美國反壟斷法，他將爭取在 2025 年 8 月之前就該案的補救措施作出裁決。

美國司法部仍然敦促法院對谷歌採取嚴厲的補救措施，包括要求其出售 Chrome 瀏覽器。除了 Chrome 瀏覽器之外，美國司法部還要求谷歌出售旗下開源網頁瀏覽器項目 Chromium。司法部的律師 David Dahlquist 表示，在反壟斷案件中，剝離子公司是一種常見的處理方式。不過他也承認，現有的判例法通常是針對壟斷企業通過收購其他公司形成壟斷的情形，可能不適用於谷歌自主研發的 Chrome。

對於美國司法部出售 Chrome 的提議，谷歌反駁稱其不符合法律先例。但同時，谷歌也做出讓步，表示公司將停止與蘋果等設備製造商簽訂獨家協議以確保谷歌成為其默認搜索引擎。

分析：

大摩表示，梅塔法官即將就該案的補救措施作出裁決意義重大，因為這將揭示蘋果每年從谷歌獲取的約 200 億美元收入的未來走向。關於此次裁決，大摩認為最有可能出現四種情形。

情形 1：最嚴厲的補救措施 + 蘋果推出自有搜索引擎

美國司法部的最嚴厲補救措施獲得通過 (即谷歌無法變現)，蘋果被迫推出自有搜索引擎。大摩認為，這種情況的發生概率極低，谷歌案中提交的文件明確指出蘋果無意推出自己的搜索平台 (該行認為 AI 的進展也未能改變這一立場)。

但如果蘋果真的被迫推出自有搜索引擎，預計其 2027 財年 EPS 將下滑超過 20%，原因包括初期搜索業務貨幣化程度極低，同時每年將需支出超 100 億美元以支持搜索平台建設。在這種情形下，蘋果股票的市盈率倍數或將回落至 22-24 倍區間，股價底部將接近 150 美元。但大摩再次強調，這是其認為最不可能發生的情景。

情形 2：最嚴厲的補救措施 + 蘋果無法獲得谷歌所支付費用，只能變現其他搜索引擎

美國司法部最嚴厲補救措施獲得通過，谷歌無法向蘋果支付費用，蘋果只能通過其他搜索引擎 (傳統和 AI 驅動) 變現。在此情景中，大摩估計蘋果每年流量獲取成本 (TAC) 收入將下降 60% 以上，因為其他非谷歌搜索引擎的變現能力遠不如谷歌，這將導致蘋果 2027 財年 EPS 下滑 12%。

此外，在此情形下，蘋果用户體驗可能會遭受負面影響，因為即使谷歌仍是行業領先搜索引擎，蘋果也無法將其作為搜索選項。大摩預計，在此情形下蘋果股票的市盈率倍數將降至 24 倍，按照 2027 財年 7.64 美元 EPS 計算，股價底部將為 183 美元，較當前價格下跌約 13%。

情形 3：最嚴厲的補救措施 + 蘋果與非谷歌搜索引擎籤獨家協議

美國司法部最嚴厲措施獲得通過，谷歌無法向蘋果支付費用，蘋果與一家非谷歌搜索引擎簽訂獨家協議。谷歌案中有證據表明，部分非谷歌搜索引擎曾主動接洽蘋果，希望替代谷歌成為 Safari 默認搜索引擎。大摩認為這種情景對蘋果的財務影響最小，因為無論是必應 (Bing)、DuckDuckGo 還是新興的 AI 搜索平台，都很可能願意為在 iOS、macOS 和 iPadOS 上獲得獨家地位支付高額費用，預計在此情形下，蘋果 2027 財年 EPS 僅下行約 2%(該行認為這一估計仍偏保守)。儘管財務影響較小，但該情形可能意味着因谷歌不再可選而降低蘋果的用户體驗。大摩預計，這種情形不會對蘋果股票估值產生重大沖擊，是一種 “好於預期” 的結果，但合作方的選擇對用户體驗至關重要。

情形 4：較温和的補救措施 + 谷歌搜索失去獨家協議，但仍能向蘋果支付費用

大摩認為，這是最可能發生的情形——即谷歌將不再被允許為獲取蘋果平台上的默認搜索地位支付費用，但仍可在蘋果平台變現，同時蘋果也能通過 “選項屏幕 (choice screen)” 和 TAC 支付機制從其他搜索引擎變現。在這種情形下，大摩預計，蘋果 2027 財年 EPS 下行僅約 2%，且對用户體驗幾乎沒有影響。考慮到蘋果已在歐盟推出 “選項屏幕”，且尚未觀察到其對服務收入增長產生負面影響，大摩認為這個 2% 的 EPS 下行預估可能仍偏保守，這種情形對蘋果的財務影響極可能非常有限。