The small non-farm payrolls surprised to the downside, while the large non-farm payrolls were hot. Which one should the market believe?

當 “小非農” 與 “大非農” 出現截然相反的走勢時，投資者面臨一個棘手問題：究竟該相信誰？

這幾天公佈的數據顯示，美國 6 月就業數據出現罕見分化，官方與私營部門數據呈現截然不同的景象。據美國勞工統計局數據，6 月非農就業崗位增加 14.7 萬個，超出市場預期的 10.6 萬個，失業率從 5 月的 4.2% 降至 4.1%。

但 ADP 就業報告顯示，私營部門就業崗位減少 3.3 萬個，創下自 2023 年 3 月以來的首次負增長，預期值 9.8 萬人。而這不僅是數量級的差異，更是方向性的分歧。

花旗評價稱，這種背離並非統計異常，而可能揭示了美國就業市場的內在分化。

據 CNBC 最新分析，這一分化主要源於政府部門招聘激增。6 月政府部門新增就業 7.3 萬個，佔當月非農就業總增長的近一半。而 ADP 報告僅統計私營部門就業，不包括政府崗位。

美國勞工統計局公佈的數據顯示，在 6 月非農就業中，政府部門新增就業顯著增長；私營部門就業增長疲軟，創下去年十月以來的最低增幅：

• 美國政府部門新增就業 7.3 萬個：其中州和地方教育部門貢獻 6.4 萬個崗位增長
• 私營部門僅新增 7.4 萬個就業崗位：商品生產部門僅增加 6000 個就業崗位，其中建築業增 1.5 萬個，製造業失去 7000 個工作崗位。服務業增加 6.8 萬個就業崗位，主要集中在醫療保健和社會援助領域，該行業貢獻了 5.9 萬個新增崗位。

花旗分析師 Andrew Hollenhorst 在報告中指出，政府部門的異常增長可能源於季節性調整問題，特別是在學年結束日期的處理上。這種季節性扭曲可能在下個月出現逆轉，屆時政府部門招聘可能拖累整體就業增長。分析師説道：

剔除政府招聘帶來的干擾項後，私營部門就業增長不僅疲弱，且高度集中於醫療保健行業。

失業率下降的真實原因

花旗銀行分析師在最新報告中指出，儘管失業率意外下降，但這主要歸因於勞動參與率連續第二個月下滑，而非就業市場的真正改善。6 月勞動參與率從 5 月的 62.4% 回落至 62.3%，小幅低於市場預期，反映了移民等帶來的勞動力供給的減少。

報告顯示，過去兩個月，家庭調查顯示就業減少 60.3 萬人，按常理失業率應該上升。但勞動力規模減少 75.5 萬人，導致失業率反而下降。

花旗分析師認為美國就業市場正在放緩，家庭調查和機構調查均顯示招聘疲軟的跡象，預計未來幾個月失業率可能上升。“沮喪” 求職者（也被稱為 “灰心工人” discouraged workers）數量大幅增加也表明參與率可能進一步下滑，這通常發生在勞動力市場疲軟時期。

市場應該相信哪個數據？

面對數據分化，投資者需要綜合考慮多個因素。據 CNBC 報道，Indeed Hiring Lab 經濟學家 Cory Stahle 表示：“雖然整體就業增長和失業率下降無疑是好消息，但對於醫療保健、地方政府和公共教育之外的求職者來説，這些增長可能顯得空洞。”

花旗分析師認為，5 月和 6 月的就業數據誇大了勞動力市場的強勁程度。考慮到企業和個人調查均顯示招聘放緩，以及工資增長降温，勞動力市場正在緩慢鬆動。

從政策影響看，失業率的意外下降可能使美聯儲官員在本月會議上保持觀望。但花旗維持 9 月開始降息 25 個基點的預期，並預計明年 3 月前共計降息 125 個基點。

分析師警告，如果本應分散在多個月的失業率上升集中在未來幾個就業報告中出現，可能為美聯儲政策帶來鴿派風險。因此，投資者在解讀就業數據時，需要透過表面數字看到結構性變化的深層含義。