HSBC's Comprehensive Analysis of Gold Logic: Upward Momentum May Be Approaching Its Limits

金價在 2025 年 4 月 22 日創下每盎司 3,500 美元的歷史新高後，已出現顯著回調。儘管地緣政治和央行購金仍將支撐黃金，但金價仍可能已接近階段性頂部。

據追風交易台消息，滙豐在最新報告中寫道，雖然地緣政治風險、央行購金需求和美元走弱等因素將繼續支撐金價在歷史高位運行，但隨着實物需求減弱、供應增加、美聯儲降息預期減弱等因素的影響，預計 2025 年下半年金價將面臨一定壓力。

值得注意的是，以色列和美國對伊朗的打擊行動後，金價未能突破 4 月的 3,500 美元/盎司高點，這表明市場對地緣政治風險的定價可能已經充分。此外，美聯儲降息步伐可能慢於預期，將限制金價上漲空間。

滙豐銀行將 2025 年黃金平均價格預測上調至 3,215 美元/盎司 (此前為 3,015 美元)，2026 年預測上調至 3,125 美元/盎司 (此前為 2,915 美元)，2027 年預測上調至 2,925 美元/盎司 (此前為 2,750 美元)，但長期預測維持在 2,350 美元/盎司不變。預計 2025 年金價交易區間為 3,100-3,600 美元/盎司，2025 年底價格為 3,175 美元/盎司，2026 年底價格為 3,025 美元/盎司。

截止發稿，現貨黃金在 3,350 美元/盎司附近徘徊。

地緣政治和貿易緊張局勢仍支撐金價

滙豐承認，黃金歷來是經濟和地緣政治不確定性的避險資產。學術研究證明，地緣政治風險與金價之間存在積極相關性。自 9/11 事件以來，特別是在過去五年，黃金價格幾乎持續上漲，反映了市場對長期、未解決的不確定性的擔憂。

然而，滙豐認為，市場對地緣政治風險的反應可能已達到"飽和"狀態。伊朗危機後，金價未能突破 4 月的高點，表明市場可能需要更具破壞性的事件才能推動金價創下新高。此外，美國前總統特朗普表示不希望看到伊朗政權更迭，並堅持雙方應維持停火，這在一定程度上緩解了地緣政治風險的壓力。

貿易方面，全球貿易增長放緩通常對黃金有利。特朗普關税陰影下，滙豐經濟團隊預計 2025 年全球貿易增長僅為 1.8%，2026 年為 0.6%，這種低迷的貿易流動足以繼續支撐金價。

貨幣政策、債務和美元影響

美聯儲降息預期的推遲可能對黃金造成比表面看起來更為負面的影響。滙豐美國經濟學家 Ryan Wang 預計美聯儲將在 2025 年 9 月、12 月和 2026 年 3 月各降息 25 個基點，這遠低於市場幾個月前的預期，可能成為金價的負面因素。

然而，不斷攀升的政府債務或將支持金價。IMF 指出，全球公共債務可能在 2030 年前增至 GDP 的 100%，引發對長期財政可持續性的擔憂。哈佛大學經濟學教授 Ken Rogoff 在 6 月 6 日的 FT 專欄中指出，美國財政政策"已失控"，兩黨均缺乏政治意願在重大危機發生前解決這一問題。這種情況通常會增加黃金需求。

美元方面，滙豐外匯研究團隊預計 2025 年下半年美元將走弱，這應該會支持金價，但可能不足以推動金價大幅上漲。團隊預計 2025 年底歐元兑美元將達到 1.20(此前為 1.15)，英鎊兑美元將達到 1.37(此前為 1.32)。然而，該團隊預計美元走弱不會延續至 2026 年，這可能對明年的金價構成壓力。

投資需求強勁但面臨極限

投資者需求表現強勁，黃金 ETF 已從淨賣出轉為淨買入。

滙豐研報指出，今年以來 ETF 需求已增加近 7.94 百萬盎司，截至報告撰寫時達到 90.79 百萬盎司，相當於增加 247 噸。滙豐預計 ETF 投資者需求將保持積極，但從 2025 年上半年的水平有所降温，預計 2025 年增加 300 噸 (此前為 245 噸)，2026 年降至 150 噸。

CME 上的淨多頭頭寸反映出看漲市場，但也存在限制。雖然目前淨多頭仍處於較高水平 23.06 百萬盎司，但比滙豐上一份報告低了約 4 百萬盎司，表明上漲步伐有所放緩。總多頭頭寸仍然較高，為 31.11 百萬盎司，但總空頭頭寸較低，為 8.05 百萬盎司。如果淨多頭頭寸進一步下降，黃金可能會走弱。

實物需求萎縮或拖累金價

珠寶需求約佔全球黃金消費的一半，是實物黃金市場的主導因素。然而，創紀錄的高價格已對 2024 年黃金需求造成巨大損害，所有證據表明今年需求將進一步減少。

滙豐援引世界黃金協會數據指出，2025 年第一季度珠寶需求同比下降 21%，至 380.3 噸，較 2024 年第一季度的 480.1 噸下降近 100 噸。

金條和金幣方面，2024 年金幣需求下降 31% 至 201 噸，為 2017 年以來最低水平。2025 年第一季度需求同比下降 32% 至 45.2 噸。美國造幣廠 5 月銷售僅 7,500 盎司金幣，比 2024 年同期的 26,500 盎司下降 72%。

相比之下，金條需求表現較好，2024 年增長約 10% 至 861.8 噸，2025 年第一季度同比增長 14% 至 257.4 噸。

央行購金仍強勁但或放緩

央行需求一直是近年來黃金市場最堅實的支撐之一。

滙豐報告指出，2022 年央行購金量激增至 1,081 噸，2023 年達到 1,051 噸，2024 年小幅上升至 1,086 噸。

與此同時，根據世界黃金協會和 IFS 的數據，2025 年第一季度官方部門需求總計 243.7 噸。央行買入黃金的主要原因包括對美元的分散化、對地緣政治風險的擔憂以及投資組合多元化。

雖然央行對價格的敏感度不如投機交易商，但滙豐觀察到一些央行不願在 3,000 美元/盎司以上大量購買。因此，滙豐預計今年央行將購買 955 噸黃金 (此前為 925 噸)，2026 年為 900 噸 (此前為 850 噸)。這些水平雖低於近幾年，但從歷史上看仍然很高。

供應方面持續增長，或打壓金價

2024 年全球黃金產量增長 1% 至 3,673 噸，創歷史新高。高價格鼓勵墨西哥、加拿大、秘魯和幾內亞等國增產，主要來自現有設施的擴建。然而，這部分被美國、澳大利亞、玻利維亞和剛果民主共和國的產量下降所抵消，主要原因是品位下降或老舊設施關閉。

根據世界黃金協會的數據，2025 年第一季度全球礦產金產量達到 855.7 噸，同比略增約 2 噸，但比 2024 年第四季度的 957 噸下降 11%。產量下降並非結構性下降，而是反映了北半球冬季生產放緩的季節性波動。

廢金方面，2024 年回收黃金供應增長 11% 至 1,369 噸。然而，2025 年第一季度回收金下降至 345 噸，同比下降 1%。這一下降令人驚訝，可能是由於在價格飆升的情況下，一些持有者害怕錯過未來漲幅而不願交出材料。滙豐預測 2025 年廢金供應將首次達到 1,400 噸，2026 年為 1,390 噸。