Chaoshan real estate tycoon strives to break through

作者 | 周智宇

編輯 | 張曉玲

地產行業化解債務風險的邏輯，正在發生深刻改變。

如果説過去四年的關鍵詞是 “展期續命” 式的被動應對，那麼如今，越來越多的房企選擇主動拿起手術刀，進行一場刮骨療毒般的自救。

華爾街見聞獲悉，龍光控股在 6 月 20 日公佈了一份全面優化的境內債券重組方案。這份方案涉及 21 筆公司債券及資產支持證券，本金總額約 220 億元。與今年 3 月首次提出的方案相比，優化後的版本在聽取投資人意見後，在多個維度上展現了更大的決心。

這已是龍光集團董事會主席紀海鵬和他的團隊在過去三年中第二次嘗試重組境內債務。2022 年，公司曾推動過一次展期，將債務整體延後了 3 至 4 年。然而，市場的持續低迷與銷售回款的不及預期，讓第一次的努力未能換來真正的喘息之機。

與行業內其他出險房企類似，龍光的新方案也提供了一個包含多元化選項的 “套餐”。細節上的打磨與創新，被認為是其尋求破局的關鍵。

新方案提供了五大選項：現金購回、資產抵債、債轉股、特定資產、全額留債。

現金回購一項上，購回價格由此前方案的 15% 大幅提升至 18%。更具創新性的是，龍光增設了 “資產出售變現機制”，承諾若選擇該選項的需求超過初始額度，公司將啓動指定資產的出售，用所得資金繼續按 18% 的價格進行購回，為渴望快速退出的投資人提供了更大的可能性。

資產抵債的兑換比例也顯著提高，例如，“以物抵債” 模式的抵債對價從 “100 元面值兑換 25 元價值” 提升至 “100 元面值兑換 35 元價值”，且 35 元對價中還包含 1 元現金。無論是直接換取實物資產，還是選擇信託份額，所有模式均設置了頭部現金安排，這在同業方案中並不多見，體現了對投資人即時現金流需求的考量

債轉股方面，龍光計劃定向增發 5.3 億股股票。為了增強投資人信心，龍光還設置了一個 “對賭” 條款：若兩年後股價表現不佳，公司將向選擇此項的投資人額外增發 20% 的股份。有分析認為，此舉在業內極具創新和誠意，反映了公司對未來股價回升的信心。

特定資產則是龍光方案中的一個獨特選項。投資人可將債券本金 1:1 全額轉換為一個特定資產的信託份額，無本金削減。底層資產是位於上海臨港、體量達 14.4 萬平方米的大型商業中心 “藍鯨世界”。該項目預計將於今年開業，有望為投資人提供長期穩定的經營性現金流作為償付來源。龍光也因此成為行業中唯一在重組方案裏提供 “不減本金且有優質經營性實物資產做保障” 選項的房企。

對於希望保留債權的投資人，龍光的新方案也將展期期限從 9.5 年縮短至 8 年，是目前同業方案中展期時限最短的之一。

為了支撐這份方案，龍光還克服重重困難，從境外籌集了 5 億元現金和部分龍光集團的股票資源。中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜認為，龍光從境外籌集 “真金白銀” 來支持境內重組，有效增強了償債保障能力，提振了投資人信心。

這份優化方案的出台，背後是異常艱辛的博弈。今年 3 月，當第一版方案的初步條款流出時，曾因其高達 85% 的削債比例而遭到部分債權人的公開反對。

上海匯牛私募基金就曾公開發信質疑，認為其作為有財產抵押的債權人，不應接受低於 30% 的回收率，並指出龍光為部分債券提供了估值超 160 億元的增信資產。

這場風波凸顯了債務重組的複雜性。房企希望儘快卸下包袱、輕裝上陣，而投資者則不願等待太長時間，更不想承擔過大的本金損失。擺在投資者面前的問題也很現實：是與房企殊死一搏，走向漫長且回收率可能更低的破產清算，還是在談判中尋找平衡點，等待房企 “重生”？

龍光最新的方案，正是在這種不斷拉鋸中尋求平衡的結果。

一名債權人透露，目前龍光與投資人就優化後的方案溝通進展順利，獲得了較為積極的市場反響。

境內債重組的推進，為紀海鵬這位潮汕地產大佬的 “上岸” 之路點亮了微光，但這遠非終點。

一方面，龍光仍在處理規模約 80.38 億美元的境外債務。儘管其重組方案已獲得超過 80% 的債權人支持，但仍需等待法院的最終批准。另一方面，公司高管也坦言，除了公開市場債券，還有大量與銀行等金融機構的有抵押貸款需要逐一談判，而國有銀行通常難以接受債務減記。

最終，能否真正 “活下來”，取決於企業自身的造血能力。這也是龍光面臨的最大挑戰。

在金融機構眼中，龍光仍被視為一家資產質量不錯的房企。其在粵港澳大灣區和長三角擁有不少優質項目，這是它能夠有望率先走出泥濘的基石。

例如，由龍光與合景泰富在香港聯合開發的豪宅項目 “凱玥”，貨值超 300 億人民幣，已售出約 60 套，回籠資金超過 41 億港元。

龍光地產副總裁陳勇在最近的股東會上不無感慨地表示，過去市場總説龍光業務不夠多元化、佈局不夠全國化是劣勢，但現在資產集中在大灣區反而成了優勢。“若果市場回暖，集團應該是可以更好的，” 他説道。

機構也看到市場逐漸平穩的跡象。瑞銀亞太及大中華區房地產研究主管林鎮鴻在近期指出，一線城市現企穩信號。

擺在紀海鵬面前的現實是，即便債務重組成功，那個高槓杆、高毛利的時代也再不會回來。但對於龍光這類主動作為的房企而言，故事的結局或許不再只是關於 “活下來”。

中信證券基礎設施和現代服務產業首席分析師陳聰認為，房地產行業正進入行業進入活躍創新階段。房地產的新模式，就是洞察消費者偏好，開發運營新空間兩條主線下，執行能力在新戰略引導下的升級、煥新和重組。

這意味着，房地產正在從傳統粗放，快週轉的住宅開發模式，轉向新階段。

這個過程中，率先完成債務重整、手握優質資產的公司，將擁有更健康的財務狀況去迎接新的發展機遇。龍光等房企當下的刮骨之痛，正是為了換取未來煥發生機的可能，在新的行業格局中找到屬於自己的位置。

風險提示及免責條款

市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。