CITIC Securities Co., Ltd.: It is expected that the Federal Reserve may cut interest rates again at the September monetary policy meeting

智通財經 APP 獲悉，中信證券發佈研究報告稱，美聯儲 2025 年 6 月議息會議維持政策利率不變，符合市場預期。鮑威爾發言內容較為平淡，整體姿態上略顯鷹派。預計美聯儲年內降息次數小於或等於 2 次，或將在 9 月的議息會議上再度降息。短期來看，預計美元指數進一步下行空間有限，建議美股市場繼續關注 AI 板塊和 MAG7 等美股 “核心資產” 反彈的趨勢，10Y 美債在 4.5% 以上利率水平時具有一定交易價值。

2025 年 6 月美聯儲議息會議聲明要點：

1) 利率工具方面，委員會決定將聯邦基金利率的目標區間維持 4.25-4.5% 不變，符合市場預期，此次利率決議得到 FOMC 成員一致同意。

2) 資產負債表方面，委員會維持縮表節奏不變，美國國債每月贖回上限為 50 億美元、機構債務和 MBS 每月贖回上限為 350 億美元。

3) 經濟前景方面，儘管淨出口波動影響了數據，但近期指標顯示，經濟活動持續穩健擴張。失業率維持在低位，勞動力市場狀況保持穩健。通脹率仍然略高。委員會力求在長期內實現就業最大化，並將通脹率保持在 2% 左右。經濟前景的不確定性有所減弱，但仍然居高不下。委員會密切關注其雙重使命可能帶來的風險。

2025 年 6 月美聯儲議息會議聲明相對前次會議的變化不大：

將 “近幾個月失業率穩定在低位” 改為 “失業率維持在低位”，將 “經濟前景的不確定性進一步加劇” 改為 “經濟前景的不確定性有所減弱，但仍然居高不下”，刪除了 “判斷失業率和通脹率上升的風險已經上升”。這種聲明表述更多反映近期已經公佈的經濟數據情況。

本次點陣圖顯示今年目標利率中樞為 3.9%，與 3 月會議點陣圖持平，同時再次上調今年通脹預測和失業率預測、再次下調經濟增速預測。

本次點陣圖預計今年終點利率為 3.9%，與 3 月會議點陣圖持平，隱含今年還有 50bps 的降息幅度。從點陣圖的具體票型看，認為今年維持 4.25-4.5% 的有 7 票 (比 3 月增加 3 票)，認為還有 25bps 降息的有 2 票 (比 3 月減少 2 票)，50bps 的有 8 票 (比 3 月減少 1 票)，75bps 的有 2 票 (與 3 月持平)。經濟預測方面，與 3 月 SEP 相比，本次 SEP 再次下調了美國 2025 年 GDP 增長預測 (2024 年 12 月為 2.1%， 3 月為 1.7%，本次為 1.4%)，上調了失業率預測 (2024 年 12 月為 4.3%，3 月為 4.4%，本次為 4.5%)。通脹預測方面，將今年的 PCE 同比增速從 3 月的 2.7% 上調至 3.0%(2024 年 12 月為 2.5%)、核心 PCE 同比增速從 3 月的 2.8% 上調至 3.1%(2024 年 12 月為 2.5%)。本次 SEP 顯示長期利率水平預測沒有變化，為 3.0%。SEP 經濟預測的變化，隱含了美聯儲認為美國經濟未來有趨於温和 “滯脹” 的風險。

鮑威爾發言內容較為平淡，整體姿態上略顯鷹派。

不確定性方面，美聯儲主席鮑威爾表示特朗普關税政策帶來的不確定性在 4 月達到峯值，此後有所回落 (雖仍在高位)。經濟增長方面，鮑威爾表示美國內需仍有韌性，就業市場依舊總體處於平衡狀態，經濟增長仍然穩健 (solid pace)，調查數據顯示的情緒有所回升。(對此，中信證券曾在《海外市場縱貫線 20250616——美英日超級央行周難有風波》中提到：全球關税談判前景更加樂觀和關税衝擊後美國經濟軟數據改善是近期關於關税主線的邊際變化。) 通脹方面，鮑威爾表示關税對通脹的影響過程仍是不確定的，“知道通脹將至，但不清楚規模”。面對記者提問中東局勢可能造成的 “油價上漲 - 通脹上漲” 效應時反應平淡，他表示當前形勢與 1970s 的能源危機不同，中東局勢目前不會造成持續的通脹效應。利率政策方面，鮑威爾沒有提供增量信息。

本次會議的關鍵點在於聲明和 SEP 的矛盾以及點陣圖的分歧，在不確定的關税政策面前，美聯儲整體向控制通脹風險方向有所偏移。

一方面，聲明刪除了 “判斷失業率和通脹率上升的風險已經上升”，而 SEP 中卻同時再次上調今年通脹預測和失業率預測、並下調經濟增長預測，二者矛盾。另一方面，本次點陣圖顯示美聯儲內部分歧較大，本次點陣圖認為今年維持 4.25-4.5% 利率不變的有 7 票，認為還有 50bps 降息的有 8 票，分歧明顯，與 3 月點陣圖相比，本次票型更加鷹派。從鮑威爾發言來看，其本人更加偏向通脹風險，本次記者會他多次表示美國經濟增長和就業市場穩健，而提到通脹時則更多表示關税的通脹效應並不確定。另外，他兩次提到美國當前的經濟表現是不急於調整利率的原因，提到美國經濟增長在 1.5-2.0% 區間 (本次 SEP 年內經濟增長預測為 1.4%)，當前失業率在歷史週期中仍很低，可見鮑威爾本人認為美聯儲依舊有 “經濟資本” 來 “邊走邊看”，等待關税對通脹的影響顯現，對經濟增長下滑和失業率上升均有一定容忍度。從點陣圖票型來看，與鮑威爾想法相近的官員人數增加，在不確定的關税政策面前，美聯儲整體向控制通脹風險方向有所偏移。

中信證券依舊預計美聯儲年內降息次數小於或等於 2 次，或將在 9 月的議息會議上再度降息。

從美國近期披露的經濟數據看，一方面，美國通脹 5 月再度表現温和，但中信證券更傾向於將這種緩衝視為暫時性現象，預計核心商品價格在今年年中起可能就將更明顯地體現關税的提振 (請見《美國 2025 年 5 月 CPI 點評——關税對通脹的傳導慢於預期》，2025-06-12)；另一方面，美國 1-5 月失業率 (保留三位小數) 持續小幅上升，美國就業市場繼續温和走弱，當前職位空缺率已回到疫情前水平，“緩衝墊” 有限，就業市場繼續走弱失業率或將加快上行 (請見《2025 年 5 月美國非農數據點評——失業率上行將至》，2025-06-07)。綜合而言，中信證券認為就業市場逐漸趨弱使得美聯儲年內仍有降息空間，但通脹反彈則會制約降息幅度，維持此前判斷，即預計美聯儲年內降息次數小於或等於 2 次，或將在 9 月的議息會議上再度降息。

市場方面，短期來看，中信證券預計美元指數進一步下行空間有限，美股市場繼續關注 AI 板塊和 MAG7 等美股 “核心資產” 反彈的趨勢，10Y 美債在 4.5% 以上利率水平時具有一定交易價值。

美聯儲本次會議維持利率不變符合市場預期，雖然整體姿態偏向鷹派，但點陣圖仍保留了年內兩次降息的預期，未給全球大類資產表現造成顯著影響。展望後續，中信證券建議在資產價格高波動中尋找交易性機會。對於美債，美國財政可持續性問題和 OBBB 的立法進程將擾動市場，並對美債利率中樞形成向上支撐，10Y 美債在 4.5% 以上利率水平時具有一定交易價值，但仍需警惕債務上限解決、減税政策落地以及美國通脹反彈等時點利率進一步衝高的風險。

對於美元，近期美元表現較弱，不過考慮到關税對歐日經濟的影響以及減税法案落地後對美國經濟的支撐，預計美元指數進一步下行空間有限。對於美股，建議繼續關注 “對等關税” 後 AI 板塊和 MAG7 等美股 “核心資產” 反彈的趨勢。對於國內市場，在美聯儲政策利率持續保持不變的情形下，預計在短期內對美聯儲政策敏感性有所下降，建議更多關注產業趨勢、關税談判進展和近期的地緣擾動等因素。