Is the US dollar entering a new round of "bear market"? The "revenge tax" may become a new threat

智通財經 APP 獲悉，儘管美股已基本收復 4 月份因關税衝擊造成的跌幅，美元的走勢卻遠未恢復元氣。2025 年以來，ICE 美元指數已下跌約 8.8%，跌至 99 以下，創下至少自上世紀 80 年代中期以來最疲弱的年度開局。分析指出，美元的這輪走軟不僅源於市場動盪，更反映出特朗普政府的貿易政策正在改變全球投資者對美元在其資產配置中的定位。

在經歷數年的強勢上漲之後，美元正在遭遇一輪顯著回調。法國巴黎資產管理公司的外匯投資組合經理 Peter Vassallo 認為，“我們可能正進入美元的一個更長期下行階段。雖然關税最壞情形的風險已下降，美國政策的不確定性和對外貿易的敵意依舊存在。”

State Street 高級全球宏觀策略師 Marvin Loh 也表示：“美元確實有進一步下行的空間。” 回顧歷史，自 2002 年起美元曾經歷長達 6 年的貶值週期，彼時歐元強勢崛起，如今類似的格局似乎正在重演。

當前支撐美元反彈的希望並不多，反而新的不確定因素仍在累積。例如，特朗普政府在其支付法案中提出的第 899 條款，擬賦予白宮向外國投資者徵收 “復仇税” 的權力，若這些投資者來自對美實行 “不公平税收政策” 的國家。

渣打銀行 G10 外匯研究主管 Steven Englander 指出，如果這一條款落地，“將抑制資本流入，對美元構成負面影響。”

儘管一些投資者因 “特朗普很少兑現其激進的關税威脅” 而重返美股市場，推動所謂的 “TACO 交易”，“復仇税” 條款無疑再次動搖了外國資本持有美元資產的信心。

雖然 2025 年的美元疲軟看似劇烈，有分析提醒，考慮到 2024 年大選後美元曾大幅上漲，目前的跌幅在長期圖表中並不誇張。

Vassallo 認為美元目前仍高估，“這是我們做空美元的主要理由之一。” 他強調，這一策略雖然越來越普遍，但尚未達到 “過於擁擠” 的程度，仍有下行空間。

一個更深層次的風險在於：投資者，尤其是機構投資者，正在重新思考如何在其全球資產組合中管理美元敞口。由於 4 月美元、股票和債券齊跌，投資者意識到美元不再像過去那樣具有避險效果，因此開始加大美元對沖力度，例如通過遠期合約拋售美元。

State Street 的數據表明，美國投資者尤其熱衷於對其海外資產進行美元對沖，而來自丹麥的保險公司和養老金基金等機構投資者也顯著提升了其美元對沖比例。

德意志銀行策略師 George Saravelos 指出，自年初以來，丹麥機構投資者的美元對沖行為 “明顯加速”，反映出市場對美元長期走弱的廣泛預期。

此外，美國龐大的財政赤字和特朗普政府試圖削減貿易赤字的努力，也促使更多投資者增加對美元的避險保護，進一步加大了美元面臨的壓力。

市場情緒普遍看空美元，但並非毫無轉機。Vassallo 表示，如果美國資產重新表現優異，“重返 ‘美國例外主義’ 的時代”，美元仍可能翻身。“美元的價值很大程度上取決於國際資本流動。如果美股強勁反彈，美國經濟再次領跑全球，那將重新吸引全球投資者。”

但截至目前，ICE 美元指數再次下跌 0.6%，報 98.75，不僅在發達市場貨幣中表現疲軟，連對新興市場貨幣如墨西哥比索和巴西雷亞爾也出現持續貶值。