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5 月的京東，迎來了兩則好消息。

國內市場，捷信消費金融（下稱 “捷信消金”）正式更名 “天津京東消費金融”（下稱 “京東消金”），由京東旗下的廣州晶東貿易、京東科技旗下的網銀在線分別持股 50%、15%。

京東在互聯網信貸上的展業牌照，或從小貸拓展至消費金融；

兩張融資槓桿相差 20 倍的牌照，意味着京東未來撬動的信貸規模將不可同日而語。

以當下小貸公司 80 億元淨資產、消金公司 50 億元淨資本粗算，兩張牌照通過理論最高槓杆撬動的信貸規模差額或在 2800 億元以上。

幾乎同一時段，國際市場上香港《穩定幣條例草案》通過立法會，形成未來法幣穩定幣發行人的發牌制度基礎。

其受益者之一，正是去年進入首批穩定幣發行人沙盒名單的京東幣鏈科技（香港）。

作為錨定法幣的加密代幣，穩定幣相比比特幣、以太坊等傳統加密資產波動更小，且在 Web3 的跨境支付、供應鏈等領域有着無限可能性。

如今京東已是國內首個直接參與穩定幣發行的互聯網大廠，穩定幣雖未正式發行，但此前已步入沙盒測試第二階段；

京東幣鏈科技已取得香港證監會的第 1 類（證券交易）、第 4 類（就證券提供意見）和第 9 類（資產管理）牌照。

兩則消息接連落地，釋放出京東大舉進攻即時零售同時，對更大的金融版圖仍保有野心；

隨着消金公司展業與穩定幣發行，京東境內、境外的金融生態或將出現更多變化。

消金牌照的落地，對於京東的信貸業務意義非凡。

2022 年的業務調整中，京東旗下 4 家小貸公司整合為重慶京東盛際小額貸款（下稱 “京東小貸”）。

此後白條、金條、企業主貸等多項信貸業務依靠這一主體展開。

相比於小貸公司，消金的負債端包括股東存款、發行債券與 ABS 等渠道。

但不同之處，是增加了同業拆借，相當於京東通過消金牌照拿到了一張進入銀行間同業的入場券，並有望獲取更低成本、靈活的同業資金。

其實在利率走低之下，京東小貸的 ABS 成本並不高。

2024 年 10 月，京東小貸發行的 2 年期優先級 ABS“盛宏 11 優” 票面利率為 2.49%；同日的同業拆借市場 1 年期利率為 2.1%，二者差距僅為 39 個基點。

核心之處，仍在於消金公司遠高於小貸公司的槓桿水平。

現行規則下，小貸公司仍遵循 “1+4”（股東借款等非標融資 1 倍、ABS 等標準融資 4 倍）限制，最高槓杆為 5 倍；

消金公司包含 ABS 等表外融資後的槓桿率不低於 4%，需參考具體風險權重的資本充足率不低於 8%，理論最高槓杆為 25 倍。

同為大廠的螞蟻就詮釋了加槓桿後，消金公司可撬動的勢能。

以表內資產看，螞蟻消金 2024 年末 3137.51 億元的總資產已是 230 億元註冊資金的近 14 倍。

同期消金公司中，總資產/註冊資金倍數在 15 倍以上的機構共 13 家；

若加之 ABS 等表外資產，整體槓桿水平可能更高。

據有關媒體數據，京東小貸 2024 年淨資產約為 80 億元，162.45 億元的總資產僅有前者 2 倍；

加之表外 400 億存續 ABS，5 倍的槓桿子彈已盡數打滿。

目前京東消金與京東小貸的淨資本、淨資產約在 50 億元、80 億元，以此估算二者融資差值在 850 億元。

在既有模式中，消金、小貸公司還可與銀行合作放貸，出資比例均不得低於 30%。

這意味着，二者放貸時還可按照最高 3:7 比例獲得銀行資金配資。

聯合貸影響下，消金與小貸作為平台向消費者提供的信貸規模差值最高可達 2800 億元；

若將自有資金拉平至 80 億元，二者撬動信貸規模差額在 5000 億元以上。

自成立以來，槓桿就是京東金融業務繞不開的話題。

2014 年初，京東推出業內首款信用消費產品白條，創下互聯網先買後付之先河。

白條的邏輯意在向個人提供循環賒銷，既可增強用户粘性，又能提升商城銷量。

但巧婦難為無米之炊，關鍵痛點在於借貸資金從何處取水。

京東早期的做法是以自有資金賒銷，再以應收賬款作為基礎資產發行 ABS 出表提升資產流動性。

2015-2020 年，京東商城的營運主體京東世紀頻繁利用白條應收帳款發行 ABS；

期間 ABS 累計申報 1130 億元、發行 837.57 億元。

以商城而非小貸為原始權益人來發行 ABS，使京東短暫避開了監管對小貸公司利用 ABS 無限放大槓桿的整肅。

同年衝刺科創板的京東科技曾表示，公司涉及白條的業務主要停留在技術輔助：

一是利用風險模型幫助商城設計額度，二是幫助商城篩選白條債權發行 ABS，旗下小貸只涉及小規模信貸，並未涉及 ABS 等資產出表運作。

但歷時 7 個月後，京東科技還是撤回了 IPO 申請。

2021 年起，京東開始重視信貸業務，以小貸公司作為原始權益人操刀 ABS 的發行。

如今的白條仍由賒銷、信貸兩部分組成。

信風使用發現，白條第一類用法是先買後付，形成的或是與商城間的應收賬款；

時至 2025 年京東世紀仍在利用白條債權發行 ABS，只是規模較 2021 年前明顯收縮。

第二種用法是提現，須簽署借貸協議、徵信授權，借款人為京東小貸及合作銀行、信託。

這就需要小貸公司持續擴張自有資金規模。

信風調研發現，截至今年 5 月 28 日，京東小貸已發行、未到期 ABS 仍有 329 億元；2024 年以來向交易所申請發行的 ABS 達 479 元。

即便是互聯網小貸中偏好 ABS 的度小滿小貸、美團小貸，發行規模都與京東相差甚遠。

雖然近年來京東的信貸業務持續擴張，但手中可使用的仍只有小貸牌照。

諸多互聯網大廠中，螞蟻、小米均控股消金公司，眾安、騰訊則持有高比例的銀行股權；

與京東在價格戰上鏖戰的電商們，也從流量到金融的生態閉環上，尋找到了各自優勢。

例如阿里完成了淘寶、閒魚、飛豬等核心平台的金融佈局，有全方位導流網絡；

由螞蟻集團持股 50% 的螞蟻消金，通過花唄、借唄等業務構成了完成的消費金融生態。

業務有限的抖音雖只有小貸牌照，但仍憑藉流量優勢，發展出如火如荼的中介助貸業務。

“如果論及助貸導流，京東和抖音的差距還是不小。” 一家小貸公司對信風表示，“流量上，抖音可以説是 ‘吃掉一切’，任何公司都很難有抗衡之力。”

相較下，京東的互聯網信貸生態，在牌照和流量入口上都差了些許火候；

也正因此，京東對眼前這枚來之不易的消金牌照或許有着更多期許。

為確保決策權，京東以 32.5 億元大手筆購入消金公司 65% 股權，形成在互聯網大廠中罕見的控股，並通過佔領三分之一董事席位達成重大影響；

如今京東副總裁張含春已獲批出京東消金總經理。

中國（上海）自貿區研究院金融研究室主任劉斌認為，京東消金入場後將加劇市場競爭、推動行業增長，同時促進科技與金融融合、優化行業生態。

業內猜測待京東消金完成重組後，京東或參照螞蟻消金的組建，將白條業務中的信貸部分與金條業務由京東小貸剝離至京東消金。

姍姍來遲的消金牌照，是京東在大金融業務緩慢爬行的縮影。

除去常規信貸外，如今的京東仍有小金庫、基金銷售、保險三類業務。

旗下構成中的金融牌照籌碼卻始終有限。

收購消金公司前，京東共有第三方支付、財險、小貸牌照，以及基金銷售、保險經紀兩塊中介牌照。

橫向來看，京東金融的版圖疆域仍弱於其他大廠。

例如螞蟻集團控股天弘基金、耀才證券，參股網商銀行、眾安在線，涉及銀行、保險、基金、小貸等金融領域；

騰訊則通過參股富途證券、微眾銀行、眾安在線等公司，完成證券、銀行、保險行業的投資佈局。

京東並非沒有控盤更多金融牌照的野心。

劉強東曾在 2017 年表示 “總有一天會申請自己的銀行，或控股一個銀行”。

然而後續卻沒等來更多進展。

牌照發放趨嚴、互聯網機構准入門檻抬升的大背景下，難以取得金融牌照亦在情理之中；

對信貸之外的金融業務，京東相比其他大廠也相對遲緩。

例如京東雖多次有收購券商意圖傳出，但均被火速闢謠；

再如和與早早就實現平台化發展的螞蟻保相比，京東雖手握財險、保險經紀牌照多年，但直至 2023 年才推出保險一站式服務的新品牌京東保。

儘管內地的金融擴牌並不快，但京東仍在新興領域有所發力。

最典型的，莫過於當下火熱的穩定幣業務。

作為通過錨定法幣等外部資產來維持其價格穩定性的加密代幣，穩定幣相比比特幣、以太坊等傳統加密資產具有更小波動、更強通用性的特徵；

國際清算銀行將穩定幣定義為 “價值與法定貨幣或其他資產掛鈎的加密貨幣”。

兼具掛鈎法定貨幣的穩定，與區塊鏈及時結算的特性，穩定幣在跨境支付、供應鏈金融等場景的使用空間是巨大的。

例如使用穩定幣跨境支付，可將時間從傳統 SWIFT 系統的 3 天壓縮至秒級，同時降低 9 成手續費，在降低匯率波動風險的同時提高資金流轉效率。

2024 年 7 月，香港公佈的首批穩定幣發行人沙盒名單包括 5 家機構，其中就包括京東科技集團旗下的京東幣鏈科技（香港）。

京東幣鏈科技 CEO 劉鵬曾在獲批前表示，穩定幣將面向零售和機構提供移動端、PC 端產品；

談及入局穩定幣業務原因時，京東表示 “基於集團海外業務發展的考慮。”

雖然阿里、騰訊等機構都也有過涉足穩定幣的傳聞，但京東確實成為國內首個直接參與穩定幣發行的互聯網大廠。

對 Web3 支付入口的搶先佈局，或許釋放出京東對未來國際化的野心。

此前京東穩定幣已進入沙盒測試第二階段，場景包括跨境支付、投資交易、零售支付等。

長期以來，京東始終視出海為 “增長策略重要部分”；

近年來海外擴張更以 “物流基建 + 品牌直營” 為核心，着力構建全球倉網與 “2-3 日達” 時效圈；

2024 年底，京東物流已擁有超 100 個保税、直郵、海外倉庫，覆蓋 19 個國家和地區。

“京東海外業務發展戰略的指導下，我們對 Web3 領域做了比較細緻的研究分析。” 劉鵬表示，“發現（穩定幣）可解決自身跨境結算問題，也可服務其他企業和實體經濟。”

京東的全球供應鏈中，穩定幣可與物流數據、交易記錄深度綁定。

即時數據帶來的想象力更是無限。

例如未來跨國供應商向倉庫供貨時，不僅支付時間可從數天縮短至數秒，更可能憑鏈上交易記錄獲得即時融資，形成訂單生成、鏈上確權、穩定幣放款的閉環。

如今的穩定幣正處在多元化發展階段。

隨着監管完善、技術迭代，穩定幣有望升級為數字經濟的核心基礎設施，待到彼時，京東加碼穩定幣的成效或許將有顯現。