The gold-silver ratio fails, is silver destined to never catch up with gold?

自 2022 年以來，黃金與白銀比價已突破歷史 45-80 區間，在金價新高、銀價停滯不前背景下，傳統金銀比率似乎已經失效。

據追風交易台消息，高盛在 5 月 5 日的報告中表示，金銀走勢分化已成定局，未來白銀價格難以迎頭趕上。

俄羅斯儲備被凍結後，央行黃金購買量增加五倍，成為推動金銀比價結構性上移的核心因素。儘管中國太陽能產業提振白銀需求，但仍不足以彌合與黃金的表現差距。分析師預計到 2025 年底，金價將達到 3700 美元/盎司，到 2026 年中期可能攀升至 4000 美元/盎司。

央行需求打破 40 年相關性

過去 40 年間，金銀價格高度相關，兩者的投資流動（ETF 需求和 COMEX 上的淨頭寸）往往同步變動。白銀表現為黃金和工業金屬的混合體—其投資流動（通常與宏觀不確定性和實際利率相關）是價格的主要驅動因素，而其工業屬性則導致在經濟下行期表現不佳。

但 2022 年成為金銀走勢分化的拐點。自 2022 年以來，金銀比價持續在歷史 45—80 的高位區間之上交易。

高盛認為這一現象源於俄羅斯外匯儲備被凍結後央行需求格局的根本變化：自俄羅斯儲備被凍結後，央行黃金購買量增加了五倍。

雖然金銀在投資流動逆轉時可能同步下跌，但只有黃金能受益於結構性的央行需求。考慮到白銀的特殊屬性，央行不太可能開始購買白銀來推動其追趕黃金。

沒有結構性追趕交易的跡象

高盛認為央行購買白銀不太可能成為追趕交易的可信驅動力。有三個結構性原因導致央行不太可能購買白銀：

首先，黃金的物理特性使其更適合儲備管理。

黃金比白銀稀缺約 10 倍，每盎司價值高出 100 倍，密度是白銀的兩倍。因此，黃金更易於儲存、運輸和保管。價值 10 億美元的黃金可裝入一個手提箱，而同等價值的白銀則需要一整輛貨運卡車。黃金化學性質穩定，能保持其形態，而白銀會氧化變質。

其次，白銀缺乏支持黃金的制度和經濟特徵。

白銀不被國際貨幣基金組織的儲備框架認可，在現代央行投資組合中幾乎沒有實質性存在。其工業屬性使其具有順週期性，不太適合作為投資組合對沖工具。它波動性更大，流動性更差——這些特性降低了其作為儲備資產的實用性。

第三，有投資者認為高金價可能促使替代轉向白銀。但央行管理的是價值而非重量。如果價格結構性上漲，維持固定美元配置所需的黃金量會降低。

工業需求支撐不足以彌補差距

雖然白銀缺乏官方部門的支持，但與黃金不同，它確實受益於工業需求。儘管 2022 年後中國太陽能行業的繁榮支撐了白銀需求，但這還不足以縮小與黃金的表現差距。

高盛分析指出，隨着中國太陽能生產中放緩，美國經濟衰退風險上升，以及 2025 年央行黃金購買保持強勁，預計黃金將繼續超越白銀。

不過，儘管白銀不太可能匹配黃金的軌跡，但在投資者重新關注的情況下，白銀仍可能受益。考慮到資金流動的高相關性，2025 年對黃金的需求恢復可能也會提振白銀。這在 2025 年第一季度的漲勢中已經顯現，當時 ETF 資金流入和投機性買入同時支持了黃金和白銀。

結構性看好黃金前景

高盛重申其對黃金的結構性看好觀點，基本預測年底金價將達到 3700 美元/盎司，2026 年中期將達到 4000 美元。

對美國治理和制度可信度的擔憂、避險情緒以及美聯儲更大幅度的降息可能會在美國政策主導的潛在衰退中推動金價大幅超過高盛已經看漲的基本預測。具體而言，如果經濟衰退發生，ETF 資金流入加速預計將使金價在年底達到 3880 美元。在極端尾部情況下，如市場對美聯儲從屬風險或美國儲備政策變化風險的關注增加，預計金價 2025 年底可能接近 4500 美元/盎司。