It's not just tariffs; another major event is underway that will impact global markets in the coming months

就在全球市場還在消化美國大規模關税政策時，特朗普政府又悄然推進了另一個財政動作，將在未來數月內顯著影響全球金融市場。

週六凌晨，美國參議院經過通宵達旦的"馬拉松式"投票，以 51-48 的微弱優勢通過了一項名為 “預算協調 (budget reconciliation)” 的議案。

這項預算決議最大的戰略意義在於解鎖了"預算協調"機制，這將允許共和黨人繞過參議院的"冗長辯論"(filibuster) 規則。通過這一程序，共和黨可以在沒有民主黨支持的情況下，僅以簡單多數通過特朗普的税收、邊境安全和軍事優先事項法案。

這項預算決議的通過，標誌着特朗普政府減税議程邁出了關鍵一步，但國會兩院之間仍存在重大分歧，特別是在如何支付減税和削減支出的深度上，此外參議院還計劃將美國債務上限提高 5 萬億美元。

分析指出，減税規模與債務融資的不確定性將決定債券市場走向，不同情境下美債收益率差異可達 60 個基點。此外一旦債務上限通過，美債基差交易規模或引發市場流動性風險。

同時，這也會增加美國未來不得不採取更多非傳統政策措施的可能性，包括此前市熱議的"海湖莊園協議"。

鉅額減税規模與債務上限提升

參議院通過的這項預算協調案包含高達 5 萬億美元的減税計劃，其中包括延續 2017 年特朗普税改政策（原定於今年年底到期）以及額外 1.5 萬億美元的新減税措施。

與此同時，參議院版本的計劃還將美國債務上限提高了 5 萬億美元。如果不提高債務上限，據國會預算辦公室預測，美國可能在今年 8 月或 9 月突破債務上限，這將導致美國政府無法發行新債，無法支付包括債券持有人在內的各種賬單。

然而，眾議院版本與參議院版本在關鍵細節上存在顯著分歧：

眾議院僅設置了 4.5 萬億美元的減税規模

參議院僅計劃削減約 40 億美元支出，而眾議院則尋求削減至少 1.5 萬億美元支出

眾議院版本包括指示能源和商業委員會削減 8,800 億美元開支，引發了可能嚴重影響醫療補助計劃的擔憂

減税規模與債務融資的不確定性將決定債券市場走向

德意志銀行高級經濟學家 Peter Sidorov 在最新的研究中指出，目前宣佈的關税措施已經構成了美國 50 年來最大規模的税收增加（以 GDP 百分比計算）。然而，即使每年 3000 億至 5000 億美元的關税收入，也只能填補美國 2024 年聯邦預算赤字（接近 GDP 的 7%，約 2 萬億美元）的五分之一左右。

德銀行強調，是否存在財政抵消措施來減輕關税的影響，將對市場的不同影響。他們指出，關税下美國 10 年期國債收益率的潛在情景差異可達 60 個基點（0.6%）。

未來財政決策的寬鬆程度將直接影響美國期限溢價的上行空間：如果減税幅度過大且無相應支出削減，美國國債融資將面臨嚴峻挑戰，並可能推高長期利率。同時，這也會增加美國未來不得不採取更多非傳統政策措施的可能性，包括部分投資者所擔心的"海湖莊園協議"。

美債基差交易規模或引發市場流動性風險

更令人擔憂的是，技術層面上看，自 2022 年美聯儲縮表以來，美國對沖基金（尤其是多策略平台基金）成為美債最大的邊際買家。他們並非出於看多美債，而是在進行美債基差套利交易：同時做多美債現券、做空美債期貨，賺取期限價差。

這些對沖基金往往在回購市場加槓桿買入美債現券以增厚收益。據估計，該交易規模可能已達到 2019 年下半年曆史高點的近兩倍，而 2020 年 3 月全球金融市場震盪的導火索正是當時史高規模基差套利交易的意外平倉。

一旦債務上限問題解決，美國財政部將補發之前受債務上限限制而未能發行的大量美債。若沒有債務重組，債券供應激增可能引發市場波動率上升，觸發上述套利交易平倉，進而引發美國股債匯"三殺"風險。

海湖莊園協議走進現實？

在減税規模巨大且關税戰擾動全球貿易的背景下，美國政府可能需要進一步採取非常規措施來管理激增的債務。

正如華爾街見聞此前文章《全球資本流向大變局：從 “拜登大循環” 到 “特朗普大重置”》中提及，如果債務問題惡化，所謂的"海湖莊園協議"可能從理論走向實踐。該協議可能包括將部分美國國債轉換為長期零息債券，甚至對國債進行某種形式的重組。

同時，美聯儲可能被迫重新考慮量化寬鬆 (QE) 或收益率曲線控制 (YCC) 等非常規貨幣政策工具，以應對債務壓力和市場波動。