How low can U.S. Treasury yields go? Morgan Stanley: Below 4%!

美國國債收益率近期跌破重要技術支撐位，逼近 200 日移動平均線。自特朗普當選以來，導致去年 9 月以來收益率走高的諸多因素幾乎都已逆轉，唯獨美聯儲的 “魔咒” 仍在持續。

摩根士丹利認為，美國國債收益率與市場隱含的聯邦基金利率谷底高度相關，利率還有進一步下探的空間。如果市場隱含的聯邦基金利率谷底從目前的 3.65% 附近回落至 2024 年 10 月的 3.25%，那麼 10 年期美國國債收益率可能會跌破 4.00%。

多重因素逆轉，唯 “鷹” 聲依舊

摩根士丹利在 2 月 26 日的報告中表示，自去年 9 月以來，買方罷工、動量驅動的久期削減、宏觀基金的通貨再膨脹交易以及美聯儲的鷹派轉向，共同催化了收益率的走高。

然而，在特朗普正式就職後，這些因素幾乎全部逆轉：買方罷工結束，動量驅動型拋售轉變為動量驅動型買入，宏觀基金也開始質疑其通貨再膨脹交易。這背後，部分原因是特朗普移民政策對經濟增長帶來負面影響，以及政府效率部（DOGE）削減開支的消息。

但與總統大選前相比，聯邦公開市場委員會（FOMC）參與者的言論仍然偏鷹派。市場定價也印證了這一觀點，市場隱含的聯邦基金利率谷底仍高於 12 月 FOMC 會議前的水平。

除了通脹因素，政府開支的潛在削減也對美債收益率構成下行壓力。

摩根士丹利指出，投資者越來越關注政府部門效率（DOGE）可能帶來的成本削減。通過監測一籃子與聯邦開支相關的股票表現，可以發現市場對政府開支削減的預期正在升温。如果這種預期蔓延到利率市場，那麼中性利率的市場定價可能會面臨下行風險。

美債收益率還有進一步下行空間

摩根士丹利表示，市場對聯邦基金利率谷底的定價與長期國債收益率息息相關。市場隱含的聯邦基金利率谷底與 10 年期美國國債收益率之間存在正相關關係。

換句話説，市場認為美聯儲最終會將利率降到多低，直接影響着美債的定價。如果市場對美聯儲降息的預期增強，那麼美債收益率就有進一步下行的空間。

根據該行分析師的測算：

如果市場隱含的聯邦基金利率谷底回落至選舉後的低點 3.40%（-25 個基點），10 年期美國國債收益率可能會從 4.30% 再下降 21 個基點，達到 4.09%。

如果市場隱含的聯邦基金利率谷底回落至 10 月中旬的 3.25%（-40 個基點），10 年期美國國債收益率可能會從 4.30% 再下降 33 個基點，跌破 4.00%。

分析師目前預計，本週五公佈的核心 PCE 通脹率將達到 2.58% 的同比新低，並在接下來的幾個月裏大幅下降。

這一路徑與其對 6 月降息的預測相符——市場目前對這一事件的可能性估計約為 50%。此外，市場對 5 月降息的可能性估計要低得多（約 20%）。