目前，美國的公共債務規模很大，已經來到了 36.22 萬億美元，與此同時，2023 年美國名義 GDP 規模為 27.37 萬億，二者的比率來到了 132.33%。
另一方面，十年美債和兩年美債的利差持續擴大，已經來到了 36bp，債券市場已經開始計量主權債務風險。
一般來説，主權債務風險有兩個賴賬途徑，一、依靠匯率快速貶值；二、依靠物價的大幅上行。
不少投資者誤以為，美元可以依賴匯率貶值來化解主權債務風險，事實上，這條路根本行不通。這主要是因為美元具備特殊性。
如上圖所示，假設世界只有一種貨幣，那麼，不同國家的主權風險會體現在長債利率的不同。主權風險越大的國家，其國債的長債利率越高，其國債的價格越低。
因此，一國主權風險的最直接體現為該國美元長債的價格。
但是，在現實世界中，絕大部分國家的國債是以本幣為計價單位發行的。
於是，非美國家的主權風險主要集中在匯率上，如果該國讓匯率大幅貶值，那麼，國際投資者會遭受嚴重損失——相當於這些主權債務被賴掉了。
因此，非美國家會竭盡全力捍衞其幣值的穩定，因為他們在捍衞自己的主權信用。
但是，投資者也不是傻子，他們不但會關注即期匯率的穩定性，還會關注本幣債務的增速。只有本幣債務增速表現出可持續性，投資者才會相信本幣的幣值會長期保持穩定。
正是因為整個原因，為了穩定人民幣的幣值，我們才從兩方面去壓制了人民幣的債務增速：1、保持合理的財政赤字；2、保持較低的信貸增速。
如上圖所示，如果一國的主權債務供給從 S1 擴張到 S2，那麼，該國以美元計價的主權債務價格將從 P1 降低至 P2，這會給該國帶來巨大的匯率壓力。
但是，對美國政府來説，這個困擾並不存在，因為他們不存在匯率問題，主權債務供給的擴張只會單純地轉化為長債利率的上行。
因此，匯率工具是一個雙刃劍：
1、可以用匯率貶值賴賬的非美國家，束手束腳，需要嚴格控制好本幣債務的增速，以取得國際投資者的信任；
2、無法用匯率貶值賴賬的美國，反倒可以放開手腳，大規模地擴張自己的債務；
歸根結底，一切的根源在於美元才是所有貨幣的底層貨幣，十年美債又是以美元計價的。
雖然美國政府無法通過美元貶值化債，但是，他們可以通過美元購買力的下降化債。
如上圖所示，比較典型的區間是上世紀 70 年代到 80 年代，美國經歷了一波十分巨大的通脹，無論是通脹維持的時間，還是高點的高度，都遠超這一輪。
借了一萬億的債務，如果大米一元一斤，那麼，這些債務能買一萬億斤大米；一旦大米的價格漲到兩元一斤，那麼，這些債務只能買 5000 億斤大米。
然而，通過購買力下降來化債有一個十分隱蔽的成功條件：所有國家和地區的以美元計價的物價都要大幅上漲。
如上圖所示，如果出口國的物價為 P**（ps：注意，這裏是美元計價），低於國際物價 P*，那麼，出口國會對外保持大量的順差。
假設出口大國保持 P** 不變，但是，美國繼續引導國際物價 P*上升，那麼，出口大國的順差會進一步擴大。對稱的，美國對其他國家的逆差也將進一步擴大。
因此，依靠物價上漲化債有一個巨大的破綻，那就是貿易逆差擴大的問題。
如果美國可以干涉他國的經濟政策，要求他國擴大其內需，那麼，貿易逆差的問題將得到解決；如果美國無法干涉他國的經濟政策，那麼，貿易逆差的問題將始終是一個破綻。
因此，美國的化債問題最終轉化為一個國際貿易問題，對美國來説，最優的方案是逼迫出口國大幅提高自己的物價 P**，這樣就相當於，出口國 “簽字同意” 美國賴掉了一部分債務。但是，出口國又不是傻子，自己的血汗錢憑什麼隨便放棄呢？？
於是，美國就選擇退而求其次，企圖通過加關税的辦法，讓自己的盟友們去還債——承擔貿易逆差。
總的來説，只有想清楚國際物價差異對國際貿易的影響，我們才能明白，為什麼特朗普政府那麼重視國際貿易平衡，因為國際貿易問題是美國債務問題的延伸。
上面的討論告訴我們，美國政府的債務問題會轉化為美國本土的通脹問題，美國本土的通脹問題又會轉化為美國鉅額的貿易赤字問題，只有把貿易赤字問題解決了，美國政府的債務問題才會得到根本性的解決。
那麼，如何解決貿易赤字的問題呢？？有兩招，一、逼迫出口國匯率大幅升值；二、逼迫出口國刺激本國通脹。
大多數人只會記得廣場協議是一個對日本人不友好的協議，並不會關注那頭在屋子裏的大象——整個故事的大背景——快速的物價上漲嚴重損害了美國產品的國際競爭力。
於是，美國人的辦法就是逼迫其他國家升值，讓盟友們自己閹割自己。
最終，在幾個國家的努力之下，美元對主要國家的匯率大幅升值，美國把自己的風險轉嫁出去了。
如上圖所示，在這個過程中，日元對美元瘋狂升值，承擔了很大的代價。
事實上，廣場協議最大的意義並不是讓我們研究日本（ps：造成日本長期衰退的原因十分複雜），而是，讓我們搞清楚美國，即美國到底是怎樣化債的。廣場協議前後的故事告訴我們，美國化債的最後一個拼圖一定是解決貿易赤字的問題，否則，美國一定面臨二次通脹。
總的來説，美國的化債的基本操作就是以鄰為壑，讓它的貿易伙伴們去幫它消化鉅額的債務。
所以，喜歡揮舞關税大棒的特朗普重新上台並不是一個偶然事件，沒有特朗普也會有一個其他的強硬人物出現來完成化債的最後一環——平衡貿易赤字。
需要注意的是，當下美國對全球的掌控力遠遠低於上世紀八十年代，類似於廣場協議這樣的激進化債方案不可能重新出現。因此，美國也不得不向內尋求解題方案。對於這種向內求的化債方案，我們還是比較熟悉的，就兩招，一、降息；二、削減政府開支。
當然，刀刃向內也挺難的，削減政府開支會遭遇重重阻力。所以，未來一段時間，特朗普政府會在對外和對內兩個方案上反覆橫跳。
本文來源：滄海一土狗 (ID:gh_2b9f00c52678)，華爾街見聞專欄作者 原文標題《美國政府將如何化解其主權債務風險？》風險提示及免責條款
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