This year's most critical issue in the U.S. market, answered by Goldman Sachs' hedge fund chief

近日，高盛對沖基金經理 Tony Pasquariello 等就接下來一年投資者最為關注的美國市場問題進行了詳細的分析討論。

總體而言，高盛認為，2025 年美國消費市場將保持韌性，財政赤字水平總體持穩，特朗普 2.0 政策組合整體親增長、親商業、親市場。

股市方面，高盛認為當前美股估值仍處合理區間，但未來擴張空間有限，預計企業盈利增長將是推高股市的主要動力，美股漲勢的集中度正在下降，同時 AI 主題和科技股有望延續熱度。

匯市方面，高盛預計美元今年將繼續走強，但背後原因更為重要，如果是由貿易衝突加劇或美聯儲鷹派立場所驅動的走強，風險相對更大。

美國消費者狀況如何？

2023 年和 2024 年，美國經濟最大的亮點是消費者的韌性。

高盛經濟學家 David Mericle 預計，2025 年消費支出將保持 2.3% 的穩健增長，穩健的勞動力市場將推動實際收入以 2.5% 的速度增長，這將是消費者支出增長的主要動力。

此外，財富效應也會帶來積極影響，疊加美國家庭財務狀況良好，股市穩步上漲也將為消費提供適度推動。

Mericle 認為，特朗普在上任後可能會迅速實施此前提議關税和移民政策，這可能對美國 GDP 產生負面影響，但隨後推出的國內減税政策等又將給經濟發展帶來利好。

高盛認為，儘管特朗普 2.0 政策會 “嘈雜且不平衡”，但總體而言是親增長、親商業和親市場的，整體上對美國股市有利。

“我們預計關税政策將快速實施，收緊移民政策可能部分實施，但減税需要立法，並且需要更長的時間。這意味着對 GDP 產生生負面影響的政策可能會先於對 GDP 產生積極影響的政策出台，預計 2025 年對 GDP 增長的淨影響為-0.2 個百分點。”

Pasquariello 認為，雖然 “債券衞士” 在 2024 年迴歸，但沒有得到完全清算，這一擔憂將延續到 2025 年。

Mericle 預計，特朗普政府可能會全面延長 2017 年時提出的減税政策，並額外推出約佔 GDP 0.2% 的個人減税額，同時聯邦支出（尤其是在國防領域的支出）可能會增加——整體財政赤字佔 GDP 的比例可能保持穩定。

但 Mericle 仍然擔憂美國財政的可持續性，並表示：當前美國主要赤字佔 GDP 的比例比歷史上 “經濟充分就業時的水平” 高出 5%，債務與 GDP 之比接近歷史新高，實際利率也達到歷史新高。

自 12 月 FOMC 會議以來，由於美聯儲的基調偏鷹，美元走強、美股下跌、信用利差擴大以及美國利率上升，均給經濟增長構成阻力。

高盛的 Ryan Hammond 認為，當債券收益率在一個月內大幅上升（超過兩個標準差）時，股市通常會下跌。而在過去一個月，債券收益率大幅上升，市場對經濟增長的預期卻基本持平。

Pasquariello 表示，雖然當前美股的估值處於歷史高位，但仍處於合理區間，而投資者容易對估值的 “過度迷戀” 可能容易帶來損失。

估值的潛在風險究竟有多大？Ryan Hammond 表示，根據當前的宏觀環境和公司基本面，高盛的模型顯示標普 500 指數的價格大致符合公允價值。未來，預計估值擴張有限，盈利增長將成為推動股價上漲的主要因素。

Ryan Hammond 表示，英偉達和 “超大規模” 科技公司（微軟、谷歌、Meta、亞馬遜）貢獻了 2024 年標普 25% 總回報中的 41%。與此同時，標普指數下的中位數股票仍實現了 12% 的回報。

Hammond 進一步指出，歷史表明，在集中度達到峯值後的 12 個月裏，標普 500 指數上漲的情況多於下跌。2025 年，投資者關注點可能會從 AI 基礎設施轉向 AI 賦能收入。

高盛專家 George Lee 表示，2025 年可能是 AI“部署和擴展” 的一年，企業將開始認真部署 AI 工具並收穫實際價值。然而，這項新技術的持續快速發展也使其在企業環境中的落地變得困難。

Lee 預計，2025 年 AI 技術將繼續取得突飛猛進的進展（也許會超過大多數人的預期），企業價值實現的證據將越來越多。

Scott Rubner 認為，1 月通常是全年流入股市資金最多的月份，對沖基金也傾向於在 1 月增加總敞口，因此股市技術面將有所改善。

此外，散户投資者在經歷 2024 年創紀錄的交易量後，可能會隨時通過短期期權增加交易。

高盛併購專家 Stephan Feldgoise 認為，對企業併購而言，地緣政治風險、通脹風險等仍構成阻力，監管風險似乎正常化，但交易仍將受到與歷史時期一致的審查。

但總地來説，考慮到美國高於趨勢的經濟增長、貨幣和監管環境放寬等因素，有理由對企業併購保持樂觀。

Bruce Kirk 表示，高盛 2025 年的基本情景假設（美國衰退風險低、全球經濟增長穩健、美元走強）對日本股市有利。

具體而言，Kirk 表示，重點關注日本股市政策導向明確的領域，特別看好與增加國防開支或繼續貨幣政策正常化相關的股票，因為新一屆美國政府可能會促進日本增加防務支出。